募資難、退出更難，創投行業又臨洗牌期

募資難、投資難，退出更難，已經「飛」了好一陣子的創投行業，又一次走到了行業洗牌周期的門口。

「大量基金頻頻出現的情況下，今年反而感到募資更難了。」在5月18日的一場論壇上，多名創投行業人士均稱，今年資管新規出台後，來自銀行的資金受到限制，加上行業競爭加劇，今年以來創投行業募資出現困難。

在投資、退出方面，同樣存在類似問題。由於天使基金機構化、產業資本強勢介入、創投行業存在投機等原因，好的投資項目很難搶到，價格也居高不下。但在退出時，難度卻大幅增加，投資回報也在下降，創投行業即將進入洗牌期。

募資、投資、退出三難

「從中央到地方政府，更多以母基金的形態（給予創投支持），大量基金頻頻出現的情況下，今年反而感到募資更難了。」 在5月18日的第六屆中國創業投資高峰論壇上，深創投總裁孫東升說，今年以來，創投行業最直接的感受，就是困局和迷惑，募資難、投資難，退出更難。

孫東升稱，募資難主要難在社會募資，政府資金在創投母基金出資，存在比例限制，一般不超過25%-30%，資管新規出台後，一部分來自銀行的資金受到限制，剩餘的需要面向社會資本募集的部分，募資起來很困難。

「資管新規確實影響很大，特別是末端，市場上主流的政府引導資金，財政資金只佔一部分，大頭來自於銀行表外資金。」 毅達資本總裁尤勁柏說，資管新規出台之後，銀行資金出不來，對股權投資行業帶來了嚴峻影響。」

而在投資方面，同樣存在類似問題。「好項目大家很難搶到，而且投資價格居高不下。」孫東升稱，近年來，以BAT為代表的產業資本，依靠強有力的生態圈，加上對行業的深刻理解，相較於創投和PE機構，具有天然的優勢，形成了強烈的競爭態勢。此外，由於一些天使基金機構化，導致在早期項目的投資上，也出現了比較激烈的競爭態勢。

更為重要的是，創投行業本身也存在突出的投機現象。孫東升稱，國內創投行業作為年輕的行業，缺乏專業投資能力，又表現出急功近利的心態，最近兩年幾乎每年一個風口，而今年上半年又出現了「獨角獸」熱，引發行業哄搶獨角獸。

「獨角獸都自帶光環，大多數時候我們也沒看明白，覺得很困惑。」基石資本總裁張維亦稱，出現這種情況的原因，在於私募市場體現了充分的流動性，就出現了麵粉比麵包貴，甚至「劣質麵粉比優質麵包還貴」的怪現象。

行業哄搶優質項目，並未顧及退出時的市場變化。孫東升稱，相較於募資、投資，項目如今退出更難。今年一季度，IPO通過率僅43%，遠低於2017年的過會率，而IPO的退出案例同比下降52.9%。

行業第三方數據顯示，2018年第一季度，共有60家中企完成境內外IPO，相較於上年同期的147家，降幅接近60%；其中A股市場有37家，創2016年2季度以來的新低記錄。股權投資基金退出案例491筆，其中IPO退出162筆，同比下降32.8%。

回報下降，要注重流動性

對於創投機構來說，面臨的另外一大嚴峻考驗，是投資退出的難度不斷加大。隨著IPO審核的不斷加強，最近兩年來，VC/PE通過IPO退出的數量，已經呈直線下降趨勢。

「最近倡導獨角獸上市，我們認為這會增加否決率，也會提出提出一些新的要求，給一些獨角獸讓步，創投機構多數投的還是中小企業，未來上市可能產生比較大的影響，現在若干企業已經開始撤材料，這是我們比較憂慮的。」孫東升稱。

退出數量下降的同時，孫東升還稱，尤其是對獨角獸企業的爭搶，導致回報進一步下降，一級市場估值高企，二級市場中小創投整體下移，導致創投在一、二級市場的套利空間，也在逐漸喪失，未來投資企業集體上市，將難以獲得前幾年的高額回報，10倍回報可能就是較好的收益，正常情況下可能只有三、五倍。在這種情況下，如果沒有一個較高的成功率現盈利會變得非常困難。

而創投的投資回報，目前已經處於較低水平。上述行業第三方數據顯示，今年一季度，按發行價計算，34家VC/PE投資的中企獲得3.01倍的平均賬面回報，比2017年2.5倍上漲21.2%，但整體仍維持在較低水平。

孫東升說，制度紅利對市場的刺激銳減，未來創投收益不容樂觀。他舉例稱，深創投投資華大基因的價格，達到43元/股，遠高於後來IPO的發行價，後來該公司股價一路飆升，後來一路飆升，目前投資回報處在正常狀態，但收益率也不高。

「現在一、二級市場價差越來越小，一些風口行業、風口企業，已經出現了市盈率倒掛的情況，甚至還有些企業採取了招標競價的方式做私募融資，空所以間套利越來越窄，成長性就成了唯一的選擇。」 尤勁柏說，IPO政策的不確定性，也對退出也帶來很大影響。

除了IPO政策、定價之外，盲目追捧獨角獸，導致的投資風險，也對創投創投回報率產生很大影響。張維稱，很多獨角獸企業雖然「光環很大」，但並不是每家都能走好，有些企業提出的所謂市場需求其實是偽需求， 最終只有少數企業能走出來。

在業內人士看來，上述現實意味著，創投行業即將進入洗牌期，行業資源將向具有穩定募資能力、穩定團隊的頭部機構聚集，而新成立的小基金可能難以得到發展。與此同時，募資難、投資難、退出難的現實，流動性對創投機構的重要性也日益增加。「流動性要引起我們的重視，股權投資流動性比較差，是創投這種機構的天然特點，整個公司的流動性將時一個重要因素，可能各家機構都遇到這樣的情況。」孫東升說。

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