Equinix：你以為的數據龍頭，做的可能是地產生意
引言：
重資產、高耗能、看區位與REITs四個標籤大致可以勾畫出一個商業地產企業的商業特徵，而與互聯網、大數據和雲計算結合起來，集齊七個標籤，可能召喚出一個「大數據時代的互聯網+商業地產」企業，儘管我們也不知道這是什麼鬼，但好在我們要介紹的並不是這樣一個企業，而是一個貨真價實的數據龍頭企業。他可能真的是在做地產生意，因為他申請轉型為只有「收入中至少有75%來自於不動產銷售或租金」才能成為的REITs（房地產信託投資基金），美國政府竟然批准了。更重要的是Equinix並不是第一個吃螃蟹的，他的小夥伴們早已定義了一類新的地產業態——數字地產。
IDC圈的王者：Equinix
成立於1998年的美國公司Equinix是全球IDC（互聯網數據中心）行業中當之無愧的龍頭，根據其年報披露，截至2017年末，公司已在全球的48個主要業務市場擁有超過9500家客戶。作為全球最大的IDC企業，Equinix主要提供伺服器託管和網路接入服務，在全球擁有190個IDC和超過190,000個機櫃，並擁有1700多個網路。據多份引用Synergy Research數據的報告及報道稱，Equinix佔據全球IDC市場份額的10%。預計2018年，Equinix的全球市場將進一步擴大為52個，IDC數量增長為200個。作為IDC圈的王者，Equinix的伺服器託管服務確保全球平均正常運行時間99.9999%。
表1：Equinix的部分客戶
資料來源：整理自Equinix2017年報
從市場表現看，儘管近期有所回落，但自上市以來，Equinix股價整體呈現明顯的持續上升趨勢。目前，公司的PE及PCF估值水平處於最近三年的相對低位。
圖1：Equinix的股價走勢與估值
數據來源：Wind
IDC：數字地產，
大數據時代的基礎設施
進一步深挖Equinix之前有必要先了解一下IDC。
在大數據與雲計算時代，數據的重要性不言而喻，但正如汽車的賓士離不開公路等交通基礎設施的支撐，數據的存儲與傳輸也需要相應的基礎設施，其中，IDC（Internet Data Center）即互聯網數據中心，是最為重要的一類數據基礎設施。而IDC這個名字已經暴露了其最為主要的兩大功能：網路帶寬服務（Internet）與數據基礎設施服務（Data Center），更具體的說，IDC主要提供伺服器託管服務、網路接入以及在此基礎上的網路安全等增值服務。對於客戶而言，IDC提供的是一種基礎設施服務。
IDC伴隨著互聯網的發展而不斷成長，由於電信運營商在網路接入方面擁有天然的資源優勢，早期IDC服務主要由電信運營商提供，但IDC並非電信運營商的核心業務，隨著IDC市場規模的不斷擴大，網路中立的IDC專業服務商（或「第三方IDC服務商」）逐步佔據市場。
Pionen數據中心
資料來源：搜狐
在美國，由於電信運營商數量眾多且競爭激烈，不同電信運營商之間的網路接入存在兼容性問題，其在網路接入方面的天然優勢變成了阻礙其擴大服務覆蓋範圍的劣勢，因此包括AT&T、Verizon在內的電信運營商均正在出售IDC業務，以Equinix、Digital Realty Trust為代表的IDC專業服務商已成為市場主導力量。全球IDC專業服務商市場份額超過5%的有兩家，一個是擁有9.50%國際市場份額的Equinix，市場遍及全球21個國家，是數據中心行業無可爭議的領頭羊；另一個是擁有5.70%國際市場份額的Digital Realty Trust，市場主要集中在北美、歐洲、東南亞和澳大利亞，其在四大洲30多個不同的市場運營數據中心，但其業務主要是在美國。
Bahnhof模塊化數據中心
資料來源：搜狐
在中國，則是相對整齊的局面。由於中國電信、中國聯通在寬頻服務領域基本形成了「南北分治」的寡佔格局，仍可以提供大範圍的網路接入服務，因而三大電信運營商仍佔據IDC主導地位。目前這樣的格局也正在變化，以光環新網、數據港等為代表的IDC專業服務商正在崛起。光環新網是亞馬遜AWS在中國雲計算業務的互聯網數據中心業務基礎資源提供商，其2017年經營業績十分可觀，實現營業收入約40.8億元，同比增長75.88%，另外在雲計算業務領域的布局也初見成效，2017年雲計算服務收入佔全年總收入70%；數據港2017年公司營業收入較上年增長28.14%，上市短短一年競標獲得多項大型數據中心建設項目，包括杭州西石項目、HB33項目、常山雲數據中心項目，合作對象個個都是BAT大型互聯網公司，2017年新增3個自建數據中心，約新增部署2,600個機櫃以及20000台伺服器，前景光明。
Sealand託管數據中心
資料來源：搜狐
不同規模的客戶對IDC服務有不同的需求，中小客戶可能僅需要租用單個或部分機櫃，而大客戶則可能需要租用一個機房模塊甚至整個數據中心，針對前者提供服務的是零售型IDC服務商，而針對後者提供服務的則是批髮型IDC服務商。零售型IDC服務商一般會建設標準化的數據中心，同時為多個客戶提供服務，而批髮型IDC服務商則會根據客戶的需要建設定製化的數據中心，針對少數客戶甚至單一客戶提供個性化服務。
表 2：批髮型數據中心和零售型數據中心對比
資料來源：數據港招股說明書
IDC的大客戶包括大型互聯網企業、金融機構、政府部門等，而中小客戶則來自各行各業。其中，大型互聯網企業的主要成本支出之一就是IDC服務為主的採購支出，以百度、騰訊為例，其2017年度的IDC服務採購支出規模分別為56億及112億，同比增長42%及19%，佔總成本比例為9%、13%。
圖2：最近兩年百度、騰訊的IDC服務採購支出
數據來源：整理自騰訊、百度2017年年報
作為大數據時代的基礎設施，IDC行業的商業模式與一般高科技行業差異較大，而與商業地產更為相似，因而被稱為數字地產。從競爭的角度看，構成IDC企業核心競爭力的主要因素包括以下幾方面：
（1）區位與規模
不論是從接近客戶的角度，還是從接近骨幹網路從而獲得帶寬資源的角度來看，在中心城市布局都是目前建設數據中心最為合理的區位選擇，但中心城市稀缺的土地資源決定了其難以為數據中心建設提供足夠的空間，因此，對於IDC企業而言，在中心城市的數據中心是一種稀缺資源。
對於IDC行業而言，數據中心的整體規模決定IDC企業的產能和服務範圍，因此，擴大規模是IDC企業的重要競爭策略。
雅虎計算小屋
（Yahoo Computing Coop）
資料來源：搜狐
（2）能耗水平與能源使用效率
IDC行業是一個高耗能的行業，不僅伺服器等IT設施需要消耗大量的電力，維持數據中心正常運轉的製冷等設施也要消耗大量的電力，有效率的數據中心的電力應當主要用在IT設施，因此，PUE（Power Usage Effectiveness=數據中心總設備能耗/IT設備能耗）是衡量數據中心能源使用效率的重要指標，根據工信部等部門的要求，新建數據中心的PUE應當小於1.5。因此，降低能耗水平，提高能源使用效率，打造綠色數據中心也是IDC企業的重要競爭策略。
巴塞羅那超級計算中心
資料來源：搜狐
（3）運維能力與正常運轉時間
作為IT基礎設施服務商，IDC企業的運維能力也是其核心競爭力，IDC的運維包括對IT設施的運維，也包括對建築物、製冷、防火、防盜等設施的運維，最終目的是儘可能地避免宕機現象的發生。對於客戶而言1秒中宕機就可能造成巨大的損失，因此正常運行時間成為衡量IDC企業運維能力的重要指標。
在大數據時代，數據量爆發性增長，IDC行業仍然有巨大的市場空間，而雲計算、人工智慧、物聯網等信息技術的快速發展則對IDC行業的業務模式產生了衝擊。
整體上看，IDC行業的市場規模及增速仍然符合發達經濟體規模大但增速低、新興經濟體規模小但增速高的一般規律，而區域性差異的原因也是不言而喻的。
圖3：2010-2017年全球IDC市場穩定增長
數據來源：中國IDC圈
圖4：2014-2016年亞太主要國家機房規模
（單位：萬平方米）
數據來源：DCD Intelligence、華創證券
在各項新技術中，雲計算對IDC行業原有業務模式的衝擊最大，雲計算意味著數據存儲、傳輸和處理的集中化，中小型企業將依賴雲計算企業提供的公有雲服務進行數據存儲和處理，而大型企業特別是對數據敏感的互聯網企業、金融企業和政府部門等則將建立自己的私有雲，但不論是公有雲還是私有雲的發展，都需要規模更大的數據中心作為支撐，因此，未來批髮型IDC服務將逐步成為主流。此外，目前影響數據中心選址的因素主要是是否靠近客戶、靠近骨幹網路，因此，類似於商業地產，目前中心城市仍是數據中心的集聚地，在中心城市建有數據中心構成了IDC企業的核心競爭力。而雲計算的發展則為邊遠地區利用電價優勢發展IDC提供了更多的可能。
圖5：IDC產業鏈
資料來源：數據港招股說明書、華創證券
從Equinix財務數據
看IDC行業的基本特徵
（1）重資產、高投入與高負債
最近三年一期，Equinix資產構成中非流動資產佔比已逐步增加至80%以上，其中，固定資產佔比最高，分別為54%、57%、50%和49%，而商譽及無形資產佔比分別為12%、29%、36%和34%，除非流動資產外，Equinix最主要的資產是現金及其等價物，三者合計佔比已超過90%，是典型的重資產結構。
圖6：最近三年Equinix資產結構
數據來源：Choice金融數據終端
作為重資產企業，Equinix的投資活動現金流支出始終處於高位，與之對應的是較高的資產負債率水平，特別是Equinix不斷通過收購方式加速規模擴張，對融資的依賴程度更深。最近三年，Equinix的投資活動現金流凈流出額分別為-11.85億美元、-15.92億美元和-54.01億美元，資產負債率分別為73.49%、65.37%和63.35%，而其負債又以長期借貸為主，最近三年佔總負債的比重分別為73.11%、79.96%和83.92%。
圖7：最近十年Equinix投資活動現金流量凈值
與資產負債率
數據來源：Choice金融數據終端
（2）營業收入保持增長
儘管作為市場份額最大的龍頭企業，Equinix的營業收入增速已趨於穩定，但在全球數據規模爆發性增長的大背景下，Equinix營業收入保持增長的趨勢沒有改變，未來仍有發展空間。當然，不斷通過收購進行規模擴張，也貢獻了部分增長率。
圖8：近十年Equinix營業收入及其增速
（單位：億美元）
數據來源：Equinix2017財年年報
從收入來源來看，伺服器託管是Equinix最主要的收入來源，其次為網路接入收入，其他收入則包括基礎設施管理收入、租金和非經常性收入，2017年，公司來自上述幾方面的收入佔比分別為72.76%、15.59%、5.61%、0.37%和5.68%。
圖9：最近兩年Equinix營業收入結構
（單位：億美元）
數據來源：Equinix2017財年年報
從區域結構看，2017年，Equinix來自美洲地區、歐洲、中東與非洲地區以及亞太地區的收入佔比分別為50%、31%和19%。
圖10：最近兩年Equinix營業收入的地區分布
（單位：億美元）
數據來源：Equinix2017財年年報
（3）低利潤與高現金流
顯然，作為一個重資產的公司，Equinix每年有大量的折舊和攤銷，這導致公司毛利率水平低於一般高科技公司，最近三年分別為49.10%、59.62%和56.47%。而較高的營業支出導致公司的營業利潤水平更低，最近三年分別為6.09億美元、6.58億美元和8.48億美元。由於Equinix高槓桿經營，每年的利息支出進一步拉低了公司的凈利潤水平，最近三年，公司利息支出分別為2.99億美元、3.92億美元和4.79億美元，占營業利潤的比例高達49.10%、59.62%和56.47%，此外，公司頻繁的重組活動也會導致公司非經常性損失，最近三年，公司的凈利潤水平分別為1.88億美元、1.14美元和2.33億美元，而凈利率僅有6.89%、3.51%和5.33%。
圖11：最近十年Equinix毛利率與凈利率
數據來源：Choice金融數據終端
另一方面，由於折舊和攤銷為非付現的成本，Equinix經營活動現金凈流量水平較高，最近三年分別8.95億美元、10.17億美元和14.39億美元。
圖12：最近十年Equinix營業利潤
與經營活動現金流量凈額
數據來源：Choice金融數據終端
從Equinix的財務狀況可以大致看出IDC行業重資產高槓桿的基本特徵，這並非一般高科技行業的特徵，對於IDC企業而言，通過產能擴張，形成規模效應是獲得競爭優勢的重要方式。但通過自建方式進行規模擴張的速度較慢，因此，Equinix始終買買買，停不下來全球收購之路。此外，從Equinix的收入來源看，IDC行業的收入性質等同於租金與物業管理費，因而其收入結構與商業地產類似，同時，其成本構成也與商業地產類似，除折舊攤銷外，電力費用是最主要的運營支出，根據國內IDC企業數據港的招股說明書披露，電費支出占公司營業成本的60%左右。因此，Equinix積極申請變更為REIT（房地產信託投資基金），並已獲得批准，自2015年1月1日正式成為REIT。
Equinix的升級之路：
收購擴規模，技術立品牌，REITs減稅收
Equinix在IDC行業中的王者之位在很大程度上是依靠不斷的兼并收購，而且是對其他大型或區域龍頭IDC企業的收購。最新一筆完成的收購是2017年5月Equinix以36億美元對Verizon在15個城市的29個數據中心的收購，其他重要收購包括2015年對日本第四大IDC企業Bit-isle的收購，以及對英國最大、歐洲第三的Telecity等。根據公司2017年年報顯示，預計2018年上半年，Equinix在全球的總體業務覆蓋面將擴大到美洲，歐洲和亞太地區52個市場的200個數據中心。
表3：最近三年Equinix的收購情況
資料來源：Equinix 2017年度報告
當然，Equinix的王者之位並非僅靠買買買，而是真正以技術為基礎樹立了品牌形象。Equinix在維持設備運營穩定，提高能源使用效率方面具有核心競爭優勢，Equinix的伺服器託管服務確保全球平均正常運行時間99.9999％，PUE維持在1.5以下，通過全球布局的數據中心和網路為其客戶在全球範圍內開展業務提供伺服器託管與網路接入服務。
在美國，由一家公司整體轉型為REIT最大的優勢是可以獲得稅收優惠，根據華創證券研究報告，Equinix完成轉變後，有效稅率由原來的30%-35%，降低至10%-15%，而公司股息支付率達到90%以上則可以免交所得稅。而將部分數據中心打包成立為REIT實際上還可以起到融資作用。目前，Equinix並未整體轉型，旗下部分數據中心並未裝入REIT 資產池中。
圖13：Equinix轉型前後所得稅及凈利潤變化
數據來源：Choice金融數據終端
Equinix並非第一家轉型為REIT的IDC企業，實際上包括第二大IDC企業Digital Realty Trust在內的多家IDC企業已經先行一步，轉變為REITs，特別是Digital Realty Trust完成了整體轉型。
另外值得一提的是，這樣的模式對於國外的IDC行業來說也已經小有市場了。截至2018年月21日，美國上市reits共185隻，總市值10015億美元，包括辦公樓、零售、工業工廠在內的12種REIT產品。其中零售型REIT數量上和市值上都穩坐第一（33隻，總市值1658億），數據中心類的有5隻，排名11，總市值646億，排名第7。
圖14：美國上市REITs數量分布情況
數據來源：Nareit
圖15：美國上市REITs市值分布情況
數據來源：Nareit
Equinix的競爭者
作為一個成熟行業中的龍頭企業，Equinix並不孤獨，特別是市場排名的第二的Digital Realty Trust也在加速擴張，儘管目前Equinix定位於零售型IDC服務商，而Digital Realty Trust定位於批髮型IDC服務商，但伴隨著雲計算對行業原有業務模式的衝擊，兩者之間或將發生更為直接的競爭。目前，Digital Realty Trust在全球32個市場中擁有156個IDC和超過2200個客戶。
表4：國際排行前十的IDC服務商
資料來源：中國IDC圈
中國的IDC們
在邁向互聯網強國的征途上，中國的IDC們自然不能缺席，根據中國IDC圈發布的《2016-2017年中國IDC產業發展研究報告》，預計2019年，中國IDC市場規模將接近1,900億元，增長率達到35.9%。
目前，中國的IDC市場仍然在三大電信運營商的統治之下，根據華創證券研究報告，三大運營商佔據了國內約60%的市場份額，其中，中國電信佔比最大。但獨立的IDC專業服務商已逐步成長起來，其中A股中已有多家IDC上市公司，包括數據港、光環新網、寶信軟體等。
表5：A股上市IDC企業
資料來源：Choice金融數據終端
數據港
數據港公司是大型的IDC服務商，國內IDC批髮型數據中心龍頭企業。該公司屬於國資委控股的國有企業，於2014年3月31日完成股份制改革，不到三年時間就正式於2017年1月在上海證券交易所上市交易，是一家發展十分迅速的IDC服務商新秀。公司經營業績良好且呈穩定上升趨勢，主要提供批髮型數據中心服務，主要最終用戶為阿里巴巴、騰訊和百度等國內知名互聯網公司，客戶群集中在華東一帶。上市短短一年競標獲得多項大型數據中心建設項目，包括杭州西石項目、HB33項目、常山雲數據中心項目等。
至2017年末，數據港公司共運營13個自建數據中心，共部署8,600個機櫃，96,038台伺服器，電力容量合計16.54萬千瓦。2017年度報告期內，公司實現營業收入52,022.88萬元，比上一年增長28.14%。截至報告期末，公司總資產168,931.32萬元，同比上年增長43.24%，主要經營數據完成2017預算目標，經營成果持續穩步增長。
圖16：數據港與Equinix經營情況對比
數據來源：Choice金融數據終端
光環新網
光環新網成立於1999年，是北京地區主要的互聯網綜合供應商之一，2014年1月在深交所創業板上市。該公司主營業務為寬頻接入服務和IDC及其增值服務。光環新網IDC及其增值服務主要面向中高端用戶群體，可以提供IDC+CDN及ISP寬頻接入等綜合服務。光環新網擁有自建的數據中心11,713平方米。2013年12月，亞馬遜公有雲服務宣布即將推出中國雲計算平台，光環新網成為亞馬遜AWS在中國雲計算業務的互聯網數據中心業務基礎資源提供商。2017年年報數據顯示，光環新網雲計算服務收入占該公司全年總收入70%，雲計算業務領域的布局初見成效。
圖17：光環新網與Equinix經營情況對比
數據來源：Choice金融數據終端
中國IDC的未來
大數據時代，原本發展較為滯後的中國IDC行業擁有更大的發展空間，雲計算、人工智慧、物聯網等信息技術的新發展可能會給原有的IDC業務模式帶來革命性變化，中國的IDC企業可以抓住機遇加速發展。更重要的是，中國的IDC企業及投資者或許應該更加深入地理解數字地產的行業特徵，既要從技術層面入手，解決能耗、運維等方面的問題，也要從地產角度思考，解決區位選址、融資模式選擇等方面的問題。例如，可以探索利用REITs解決中國IDC企業的融資問題，在中國資產證券化快速發展，私募類REITs模式日漸成熟，公募類REITs模式即將放開的大背景下，參照美國同行經驗，至少可以成為中國IDC企業的融資利器。如果能獲得稅收優惠，則是錦上添花。
圖18：IDC機房
資料來源：搜狐
TAG:產業數據團 |