華蘭生物：血液製品行業龍頭

研究報告內容摘要

投資要點：

血製品行業溫和復甦，高景氣周期有望開啟。2017 年血製品行業在兩票制、葯佔比等政策影響下開啟渠道調整之路，但我們認為血製品原料血漿作為稀缺資源，行業終端需求並沒有改變，政策中短期渠道調整不改長期高景氣，目前整個行業已呈現溫和復甦態勢。1、供給端：2017 年全國采漿量達8000餘噸，理論上全國采漿量達到15000 噸達到國內供需平衡，目前我們還需要進口白蛋白滿足國內需求，一旦進口白蛋白比例（2017 年60%左右）有所控制收斂，則利好國內血液製品企業。 2、需求端：根據PDB 樣本醫院統計數據，幾類主要血製品的用量和平均單價均在2017 年達到較高水平。我們認為這也說明終端需求並未改變，血液製品的適應症大多是臨床剛性用藥，2015年6 月份價格管制放開以來，終端價逐步上漲，目前趨於穩定。

我國流感疫苗滲透率低，四價疫苗市場空間廣闊。我們預計四價流感疫苗一旦上市將快速替代三價疫苗的市場份額。我國流感疫苗接種率僅2%-3%，不足美國的1/20。若將來四價疫苗完全替代，假設中標價為100 元，則滲透率每增加1%，市場空間將增加13.9 億元左右，彈性極大。我國已有十餘家企業開展了四價流感疫苗的註冊申報工作，其中華蘭生物與長生生物兩家進展最快，預計將於近期獲批，三季度有望上市銷售。

公司血製品未來重視產品結構調整與國際接軌，以及渠道建設。1、產品結構調整：我們發現我國血製品無論在供給端還是需求端都已出現了產品結構調整的變化趨勢。公司提前布局，2017 年已完成凝血因子終端產能提高，率先做出血製品結構戰略性調整，我們預計未來還會逐步開發靜注丙球蛋白適應症。2、營銷角度：公司積極應對兩票製做出調整，推進銷售隊伍建設，加強與醫院終端的直接對接。

公司四價流感裂解疫苗上市在即，疫苗板塊有望發力。根據2018 年5 月16日公司公告，公司四價流感疫苗現已通過藥品註冊生產現場核查、獲得樣品檢驗合格報告，我們預計生產文號獲批在即。公司是目前三價疫苗市佔率最高的國內企業，具備渠道優勢。我們估算四價疫苗上市後有望為公司帶來10.5億元營收增量和3.15 億元凈利潤，同時由於四價流感疫苗壁壘較高，目前有望在18-19 年獲批上市的其他企業僅3 家，競爭格局較好，我們預計四價流感疫苗將在未來2-3 年持續為公司貢獻利潤。

盈利預測：我們看好公司作為血液製品行業龍頭企業，具備血製品兩大核心--強大的上游漿源掌控能力和豐富的產品線。預計2018-2020年EPS分別為1.26、1.59、1.98元。考慮公司所處細分領域的高景氣，以及可比公司估值，給予2018年35倍的PE，對應目標價44.10元。維持買入評級。

風險提示：血製品銷售渠道改革及采漿量不達預期的風險，四價疫苗審批及上市速度不達預期的風險，單抗研發進度不達預期的風險。

（海通證券）

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