熱點追蹤：值得期待的碧桂園服務

最新 06-13

值得期待的碧桂園服務(6098)

第一上海策略部

2018年6月12日

碧桂園(2007)以實物分派形式分拆其下物管公司碧桂園服務(6098)於6月19日在聯交所掛牌上市。公司發行股份共25億股。

根據中國指數研究院的資料，碧桂園服務在2018年中國物業服務百強企業中的綜合實力排名第三，並在中國物業管理規模排名第四。物業管理組合遍布全國28個省、市及自治區的240多個城市，截至2017年12月31日合同管理總面積約達3.29億平方米。截至2017年12月31日，集團在中國管理440項物業及向約100萬戶業主提供物業管理服務，收費管理總面積約為1.22億平方米。

根據上市文件顯示，2015至2017年，碧桂園服務收入分別為17億元、24億元及31億元，複合年增長率達36.6%；純利分別為2.2億元、3.5億元及4.4億元，複合年增長率41.3%。

集團主要收入來自物業管理服務，2017年收入為25.44億元，佔比達到81.5%其次是非業主增值服務。

根據中國指數研究院，「十強」企業的市佔率從2013年的4.85%，已經逐漸提升至2017年的11.06%，同期「百強」的市佔率更由16.28%提升約一倍，至32.42%。集團收費管理面積自2015年12月31日至2017年12月31日由6980萬平方米增加至1.22億平方米，按32.6%的複合年增長率增加，較物業服務百強企業在管物業的平均收費管理面積複合年增長率為20.3%更高。

資金來源: 上市文件、第一上海整理

在收費管理面積中，自2015-2017年，來自母公司碧桂園的開發物業分別佔96.9%、95.9%及89.1%。來自第三方物業開發商所開發物業的收費管理面積由3.1%增加至10.9%。來自碧桂園開發物業收入由13.83億元上升至23.48億元，複合年增長30.32%。來自第三方委託的收入由5,044萬元急增至1.95億元，複合年增長率達到97.07%。不論收費管理面積及收入方面，來自第三方的佔比日益增加。

資金來源: 上市文件、第一上海整理

碧桂園(2007)銷售數據:

碧桂園(2007)繼續榮登房地產銷售冠軍寶座，2018年1月至5月，合同銷售同比增加37%至3345.2億人民幣，5月份單月銷售770億人民幣，同比上升10.7%。碧桂園(2007)過去9年合同銷售面積複合年增長37.49%，基本上確認了碧桂園服務(6098)未來幾年的收入。

資金來源:公司年報、彭博、第一上海整理

五大物管上市公司財務資料比較:

在港上市較大規模的物管公司有4家，分別是彩生活(1778)、中海物業(2669)、綠城服務(2869)及雅生活服務(3319)，除中海物業是介紹形式上市，其他都是分拆上市集資。

碧桂園服務(6098)2017年收入31.21億元人民幣、較綠城服務及中海物業的51億及33.5億人民幣低，但集團的經營溢利有5.81億元人民幣，冠絕上市物管公司。公司最新ROE有33.6%，稍低於中海物業的36.7% 、ROA是14.8%、Profit margin有14.1%，數字上均比綠城服務優勝。至於收費管理面積，碧桂園服務(6098)有1.22億平方米，遠低於彩生活的4.36億平方米，稍低於綠城服務及中海物業的1.38億及1.28億平方米。由於物管公司需要大量人力資源，比較出僱工福利費用/收入，碧桂園服務僱員福利費用占收入比例達到56.36%，高於綠城服務的32.49%及中海物業的54.87%。

資金來源:公司年報、彭博、第一上海整理

估值:

估值方面，集團收費管理面積過去3年按32.6%的複合年增長率增加，另外母公司碧桂園(2007)過去9年的合同銷售面積以37.49%的複合年增長。若按照32.6%增長的管理面積推算，集團2018及2019年度收費面積為1.45億及1.923億平方米。

假設每股盈利同以32.6%增加，目前中海物業及綠城服務的預測PE分別為23.3倍及34.6倍，從公司營運指標及未來增長狀況看來，碧桂園服務預測PE約在27-30倍，以公司發行25億股推算，合理價格介乎為6.81元至7.74元，PEG

從公司財技上，若管理層認為公司估值高，傾向以股權形式透過公開招股籌集資金，然而是次分拆以介紹形式上市。所謂介紹形式上市，是分拆子公司上市的一種方法，它沒有售出股票，也沒有籌集到資金，一般貨源比較集中，原有股東每持有8.7股碧桂園(2007)可獲分派1股碧桂園服務(6098)。由於介紹形式上市的公司於上市首日缺乏招股價格以供投資者參考，投資者只有按公司的財務數據進行初步估值，故此開市價有機會出現估值與現價偏離太遠的現象，帶來套利機會。過去多次以介紹形式上市股份表現非常亮麗，分別有太古地產1972、長實地產1113、通力電子1249、信義光能968、九倉置業1997及中海物業2669等。

操作及風險:

操作上，若碧桂園服務(6098)在6月19日上市當天價格少於8元，可以買入持有。

風險: 因機構性投資者因基金章程，不能持有非藍等股或物業管理股，上市初期可能股價有沽壓。另外，由於沒有公開招股，股份貨源比較集中，造成初期波動較大。

過去介紹形式上市股價表現:

每10股太古A(19)派7股太古地產(1972)