如果純看票息，分級A價值如何？

市場回顧

市場繼續調整，股指當周跌1.48%。而隨著301調查結果即將發布、聯儲加息、「獨角獸」首度開板以及經濟數據揭曉等事件在當周相繼發生，市場觀望情緒濃厚，市場日均成交額壓縮至不足3400億元，為近兩年最低的水平。國債期貨走強，當周T主力合約上漲0.45%。分級A回落，當周分級A指數下跌0.97%，成交也顯得頗為清淡。市場普跌，品種之間差距不大，各主流個券之間差別也不大。

存量追蹤

市場份額基本不變，當周分級A總份額數保持在266億份附近。個券份額的變化也都不大，隨著創業板指大幅調整，創業板A份額增長3000萬餘份。

分級A市場觀察

我們近期對分級A的類債券價值的討論不多。原因一方面在於，分級A的幾大驅動力在歷史的各個階段都有主次之分，而目前顯然焦點並不在此（期權價值仍是我們認為當前分級A價值的核心所在）。同時，隨著流動性弱化、外加此前較大的波動，因看重票息而持有分級A的投資者已經越來越少，很難說其仍是主流群體。

但如果純看票息，分級A價值如何？R+3.0%品種即便純比收益率（不考慮期權價值等），也不輸純債。今年隨著債市收益率的大幅回落，R+3.0%品種的收益率已經與5年AAA企業債接近，甚至一度超過5年AAA企業債，而上一次還要追溯到去年4月。當然，也有投資者認為，如果分級基金不能在2020年末之後存續，相當於「永續」轉定期。如果假設2020年末之後集體清盤，則收益率已經很有吸引力。不過，我們對這樣的理解持保留態度。無論如何，雖然票息不是分級A目前最主要的驅動力，但僅以票息而論，目前分級A也並不輸債券。同時，如我們此前分析，分級A還具備無信用風險的優勢。因此，對於仍看重票息收益的投資者來說，分級A仍是具備持有價值的選擇。

但需要再次重申的是，上述討論的前期是，投資者的投資考核期限較長且以信用債收益率等為機會成本。而我們仍然認為，分級A最鮮明的投資特性仍是下折期權。當前市場環境下，分級A最適合的角色仍是權益資產（或轉債）的伴侶。尤其在目前股市正處於質押平倉風險高發的臨界點，分級A剛好可以提供「安全氣囊」。因此，當前折價率水平和股市狀況下，我們仍建議適當配置分級A。而若折價收窄、期權價值弱化甚至透支，分級A也將泯然眾人，再加上其他投資機會（如CDR基金）的分流影響，屆時則迎來兌現時點。

【應合規要求，此處有刪減，請參見正式報告】

注

本文所引因合規要求有部分內容刪減，報告原文請見2018年6月18日中金固定收益研究發表的研究報告《中金公司*張繼強, 楊冰:如果純看票息，分級A價值如何？》。

相關法律聲明請參照：

http://www.cicc.com/portal/wechatdisclaimer_cn.xhtml

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！