平安證券：「三難選擇」下的艱難權衡

宏觀視角

「三難選擇」下的艱難權衡

當前中國經濟正在新的「不可能三角」下進行艱難的平衡，也即充滿不確定的外部環境，經濟穩定增長與系統性風險防控。落實到政府宏觀政策層面，則是在對外開放政策、穩增長政策與防風險政策之間的「三難選擇」。在這個政策三角中，堅持對外開放似乎已是既定的政策選擇，這就意味著，中國經濟的發展將不可避免地受到外部環境變動的影響。當前，防風險與去槓桿的政策的確為中國短期經濟帶來了一定的局部風險和下行壓力，而外部環境的動蕩也進一步增大了中國經濟形勢的複雜性。在中國經濟再度面臨「三難選擇」的時候，平安證券認為：第一，政府應保持政策定力，堅持防風險的大方向不變。第二，政策需要微調，以避免引發系統性危機。第三，短期陣痛不可避免，但風險的出清有利於為中國經濟的中長期增長奠定良好的基礎，也將為相應的資產提供更好的投資機會。

投資策略

從趨勢定價到風險定價

2018年的金融市場行至年中，平安證券發現資產固有的趨勢變動以及相關性規律均發生了顯著變化。分析原因：第一，監管形勢全面趨嚴。嚴厲的監管政策環境和向下的金融周期使得資產的定價產生了邏輯上的重大變化。第二，市場開放趨勢逐漸加大。市場雙向開放金融加快，市場的互聯互通同樣帶來定價機制的互通，海外成熟的價值化的定價機制對於A股的影響長期看是越來越大的。我們認為未來A股市場需要投資者更加具備風險定價的能力，來應對市場趨勢性變動下降，局部或者部分資產風險暴露增加的市場環境。當然從趨勢定價到風險定價，市場的操作難度顯著提升，但資本市場的機會也往往蘊藏於風險之中。投資建議方面，建議投資者在2018年下半年逢低布局，長期布局行業快速增長趨勢，短期尋找低估和安全邊際。在新興成長和消費領域中長期來看將存在趨勢性向上的機會，而相對低估值的金融地產也可能存在估值修復的機會。

債券半年度報告：利率與信用的兩重天

平安證券認為，下半年債市將呈現利率與信用的分化，無風險利率在信用環境收緊、企業盈利放緩等中期邏輯影響下階梯向下，而信用溢價則很可能在目前的基礎上進一步上行。下半年財政政策邊際緊，貨幣政策邊際松，監管層會更多依靠結構性政策工具對信用環境進行托底。利率與信用的二重天本質上是經濟中長期風險在債券市場中的再定價——以往利率債和信用債總是同向波動，信用利差更多反映流動性風險溢價，市場對信用評估不足。在大分化的時代下，風險因子終將被合理定價，國內債市進一步向海外成熟市場邁進和靠攏。

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