624降准，繼續全面寬鬆

6月24日晚間，央行公布了定向降准，本次雖名為定向降准，但從7000億的總量來看與全面降准無異。作為對6月20日國務院常務委員會議的反應，周五國債期貨尾盤拉升，已經反應預期。

1、降准帶來實質性寬鬆。

原因是商業銀行實施債轉股只是貸款和股權投資兩個資產科目的重劃分，並不需銀行投入額外資金，由此可見主要障礙不在於超儲，而在於風險資產權重提升對資本充足率的侵蝕。17家大行以「債轉股」的名義獲得5000億超儲，對大行必然帶來實質性的超儲寬鬆。

2、小微貸款預計可新增約1.3萬億元。

小行超儲增加2000億元，按13%的存款準備金計算，可投放新增貸款約1.3萬億元，其中2017年以來平均季度新增小微企業貸款約8500億元。央行將以MPA評估銀行對小微企業貸款的落實情況，對資金用途約束力較強。

3、降准主要源自對經濟的擔憂。

在外需復甦和地產周期雙支撐的大背景下，我國經濟增速在2016Q4企穩，並維持6.8左右的增速已達6個季度。地產周期影響衰退，加上貿易戰的不利影響，今年4季度左右增速重回下行幾無懸念。當前緊信用環境下，地產和平台融資受限，房地產建安和基建投資快速回落；後地產周期對消費的刺激逐漸消退，消費增速回落；貿易戰帶來的外需也存在巨大不確定性。當前處於新舊動能轉換的關鍵時期，2015年以來我們在地產去庫存和防控地方政府債務風險做了大量的工作，即使目前面臨經濟下滑的風險，高層不可能重啟舊動能。激發企業活力，加速產業升級，提高全要素生產率，幾成唯一出路。財政和產業政策難以放鬆，PPP清庫尚未完成，松貨幣放長錢幾乎是唯一的政策選擇。

4、對沖短擾動並不成立。

市場有聲音認為定向降准不意味著全面寬鬆，理由是降准可能是為了對沖7月OMO到期量較大和繳稅等流動性因素，但對沖短期擾動更適合的手段是逆回購，以長期資金的投放來對沖短期擾動的邏輯不能成立。

5、降准與去槓桿並不衝突。

本輪去槓桿始終指的是金融同業槓桿和宏觀槓桿，而非微觀槓桿。對於金融槓桿，過去央行擔憂一旦降准，增量資金在金融機構中空轉，繼續脫實向虛。今年資管新規和商業銀行流動性管理辦法實施以後，已經把銀行表內外資金空轉的途徑全部切斷，各類監管指標的設置能夠保證資金脫虛向實。對於宏觀槓桿，主要是要把道業務虛增的非銀存款等M2規模、社融中影子銀行的規模和地方政府債務的規模降下來，降准支持實體企業發展與這些目標並不衝突，今年至少還將降准1-2次。

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