重點公司中報前瞻，精選優質個股
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核心觀點
1.1H18業績前瞻，實體消費復甦趨勢未改，重點公司有望延續穩健高成長
基於我們近期跟蹤與判斷，在此對零售行業及重點公司2018年二季度及中報業績做簡要前瞻分析。
（1）實體零售渠道復甦趨勢未改，密切跟蹤6月數據。
5月社零總額名義增長8.5%（實際增長6.8%），創2003年6月以來歷史新低，而此前披露的百家和50家零售企業零售額的4月及5月數據也反應同樣趨勢，這是投資者主要的擔憂情緒所在。但我們認為這主要與端午節延後、基數效應以及618大促等因素有關。雖行業整體4-5月收入增速較一季度有所放緩，我們認為：①綜合6月零售數據以更合理考察二季度消費形勢，判斷復甦趨勢大概率仍延續；②總量數據之外，重視分類數據，其中化妝品、黃金珠寶數據依然較優。
分品類看，化妝品品類保持高增長。自2017年5月起，限額以上化妝品類商品零售額保持2位數的高增長，2018年5月同比增長10.3%，環比下降4.8pct，降幅有所收緩；黃金珠寶類有所回暖，2018年5月同比增長6.7%，較2017年同期下降2.9個百分點，環比增0.8個百分點。此外，2018年5月全國50家重點大型零售企業中，化妝品類銷售額同比增長4.4%，黃金珠寶類和日用品類同比分別下降3.4%和3.5%。
中長期看，渠道復甦更多來自結構性因素驅動。（A）兩個利空衝擊的消除——電商衝擊、控三公消費等政策衝擊；（B）三個基礎性因素——經濟企穩、新消費群體和消費升級；（C）三個再平衡——線上線下渠道在商品、服務、目標群定位以及成本的再平衡；上游品牌商的出清及自我進化，並對不同渠道的功能及成本收益考量上逐漸達到再平衡；（D）實體零售渠道較之以往更加回歸商業本質，關注用戶需求，致力於提升效率、服務與體驗，已經逐步迎來客流企穩和同店恢復。因此，我們更多是在表述實體零售渠道的復甦（疊加了商品維度的消費復甦），而渠道的復甦更多是結構性因素驅動。
（2）我們重點推薦及關注的公司2018中報前瞻：
①蘇寧易購：公司1Q18收入增33%至496億元、歸屬凈利潤增42%至1.1億元，且之前預告2018上半年全渠道GVM增長超40%、歸屬凈利潤3.6億-4.6億元（同比增長24%-58%），對應二季度歸屬凈利潤2.5億-3.5億元（同比增長17%-64%）。考慮到618大促拉長且力度加大,以及出售部分阿里股權貢獻56億凈利潤，我們預計二季度GMV增長超40%、收入增長超30%,歸屬凈利潤58億-60億元。
②永輝超市：預計2018上半年收入增20%-25%，歸屬凈利潤或有下降，其中考慮到二季度同店增速有所放緩（4-5月行業消費數據回落已有所體現），預計二季度收入增長15%-20%，因影響二季度凈利潤的因素較多，我們做拆分測算：假設雲超板塊歸屬凈利潤增15%-25%（1Q18增長超30%）、雲創板塊仍虧損約2億元且激勵費用1.78億元（均與1Q18相同），以及持股21%的紅旗連鎖貢獻投資收益1500-1800萬元、中百拆遷補償貢獻投資收益近1.3億元（以30%權益計），綜合以上，測算公司二季度整體歸屬凈利潤下降0-5%，對應上半年凈利潤變動區間（-5%,5%）。
最終測算二季度歸屬凈利潤降33%，剔除激勵費用後的凈利潤增長20%-25%。
③家家悅：考慮到公司持續經營調整、魯西對標膠東提效、青島維客並表等，我們預計2018上半年收入增10%左右，歸屬凈利潤增30%左右，其中預計二季度收入增長10%-15%（考慮維客並表貢獻），歸屬凈利潤增長25%-30%。
④步步高：之前預告2018上半年實現歸屬凈利潤2.08億-2.7億元，同比增長0-30%。我們預計二季度收入增長5%-10%，因外省市場整合與培育等，凈利潤或有下降。
⑤天虹股份：考慮到公司2017年四季度同店收入轉正、1Q18同店收入增5%，體現經營調整與轉型效益釋放，我們預計2018上半年收入增5%-10%，歸屬凈利潤增25%-30%；其中預計二季度收入增長5%左右（銷售額增長10%左右），歸屬凈利潤增長20%左右。
⑥王府井：預計2018上半年收入增0-5%，歸屬凈利潤增長超50%；其中考慮到4-5月行業消費景氣回落（6月得益於端午節或有回升），預計二季度收入增長0-5%，歸屬凈利潤增長15%-20%。
⑦萊紳通靈：考慮到公司2017下半年品牌升級後的門店調整以及2018年開始收緊折扣，預計2018上半年收入增0-5%，歸屬凈利潤增5%-10%；其中二季度得益於同店降幅收窄以及新店貢獻，預計收入實現正增長（5%-10%），歸屬凈利潤增長10%-15%。
⑧周大生：考慮到公司上市後品牌力和渠道拓展能力提升，受益消費升級持續體現，預計2018上半年收入增20%左右，歸屬凈利潤增30%左右，預計二季度延續高成長。
⑨紅旗連鎖：隨著收購整合完畢內生提效，與永輝超市等合作補強生鮮夯實社區優勢，公司從2017下半年開始逐漸釋放協同效益，2018年有望延續。考慮到公司1H2017仍處整合期帶來的低基數以及整合提效，預計二季度收入將延續一季度良好經營趨勢，收入增長5%-10%、歸屬凈利潤或增30%-40%（考慮到新網銀行從一季度開始已貢獻投資收益），對應上半年收入增長5%-10%、歸屬凈利潤增長30%-40%。
2.核心推薦：蘇寧易購、天虹股份、家家悅、紅旗連鎖
（A）紅旗連鎖：整合成長力強，打造「生鮮+便利」典範！
四川便利店龍頭，引入戰投股權結構優。①公司1Q18收入18.42億元增長6.1%，歸母凈利5433萬元增長38.4%；預計2018年一、二季度同店銷售增長均約4%-5%，顯著優於同業；②公司實際控制人曹世如及曹曾俊母子合計持股27.63%，2016年底前後和2017年底前後分別引入中民財智（中民投）、永輝超市各參股8%、21%，治理結構優。
【成長】立足成都、輻射四川，品牌與規模效應強。公司以成都為中心向周邊擴張，目前門店數2738家（成都佔比82%），單店面積190平米，年進店消費人次4億，聚焦小店，規模優勢顯著。①開店：測算川內便利店市場空間約3.5萬家、1000-1777億元，擴張空間足夠。其中測算成都超6800家（對應未來增量約1700家）；公司在成都便利店市佔率約44%，假設每年開店150家，則成都仍可有效支撐公司未來5-6年的快速成長。而若考慮開發中的南部城區（天府新區）和規劃中的東部城區（空港新城等），以及對應的人口增加，成都的新開店潛力更大；②併購：公司2015年先後收購紅艷超市（125家門店）、互惠超市（388家門店）、樂山四海超市（32家門店），至2017年底基本整合完畢。考慮到公司已有成功的併購經驗以及我們之前對零售行業未來3年集中度提升的判斷，我們認為當前時點公司仍有較好的併購整合機會。
【效率】整合完畢內生提效，補強生鮮夯實社區優勢。①整合提效：公司多項經營指標在2015-16年的整合期均為低點，2017年回升（坪效1.3萬元/平米、人效46萬元/人、凈利率2.4%），毛利率提升（27.7%）；得益於整合與規模效益，公司效率有望在未來2-3年延續提升趨勢。②攜手永輝，打造生鮮+便利典範：公司攜手永輝，計劃2018年改造150家生鮮門店，已開業約30家門店生鮮豐富度大幅提升，估計生鮮佔比25%-30%、毛利率15%左右；新零售格局中巨頭搶佔線下三公里，公司「生鮮+便利」具備稀缺價值；堅持「商品+服務」差異化競爭策略，引入70餘項增值服務，增強顧客粘性；③新網銀行成為盈利新來源：公司持股15%的新網銀行2016年和2017年各確認投資虧損415萬元、2540萬元，1Q18年貢獻投資收益已達860多萬元，後續貢獻業績彈性的潛力較大。
風險提示：租金上漲風險；跨區域擴張的不確定性；區域競爭加劇等。
（B）蘇寧易購：雙線融合高成長，樹立新零售標杆
自2017年5月以來，我們底部明確而堅定的推薦蘇寧，7月發布深度報告《沉潛而躍，進入互聯網零售新時代》，此後隨著公司業績持續印證轉型成效，市場關注度迅速提升，區間最大漲幅達45%，2018年一季報公司成長提速超市場預期，年初至今累計已漲28.8%領先行業。公司作為我們核心推薦標的，再談談當前看待蘇寧投資機會的兩個維度：成長與效率。
（1）成長提速：線上線下保持快速增長。公司一季度全渠道GMV增長46%，其中線上GMV增長81.5%（為2Q16以來最快增速），且已預告2018上半年全渠道GVM增長超40%，延續了2017年以來的快速成長。隨著平台規模快速成長，我們預計公司有望通過傭金收入等提升增強變現能力，逐漸實現線上業務整體的規模化盈利。
（2）更高效率：雙線新零售模型，效率更優。參考亞馬遜與京東歷年費用率，純線上的電商無論是從物流成本還是獲客成本來看，均不具有規模效應；而線下門店以「倉-店-家」模式物流效率優於「倉-家」模式，且實體門店天然地自帶流量與廣告效應，有望攤薄線上日益上漲的物流與獲客成本。公司未來業績彈性更多的是來自費用率下降，同時因為新零售模型的效率而具備更高效率和競爭力。
市場看待蘇寧，正在從增強的改善邏輯，向雙線融合模型下的成長與效率邏輯切換，隨著蘇寧的運營和財務數據逐步驗證其新零售新機遇下的成長，公司有望越來越被關注和認可。之前分部估值下給以1832億元目標市值，對應目標價19.7元/股。
風險提示：線下改善與線上減虧低於預期；與阿里合作效果欠佳；競爭加劇等。
（C）天虹股份：引領百貨轉型創新，攜手騰訊加速科技轉型，進入加速成長期
公司自2013年於壓力之下全面、深入、堅定轉型，圍繞城市中產家庭消費生活服務，構建百貨、購物中心、超市、便利店等適應性業態體系，創新Sp@ce、CCmall、Discovery、微喔、WellGo等門店形式；通過虹領巾、天虹到家、智慧停車、自助收銀等多種方式打造智慧門店，並通過與騰訊聯合打造智能零售實驗室走向數字化、智能化科技零售，從2C到2B，從顧客交互到供應商交互；運用品類管理思想，推動供應鏈扁平化變革；此外，公司也積極推動市場化薪酬、超額利潤分享、股權激勵等，實現「動力機制全覆蓋」。
天虹致力於成為更好的自己，已迎來核心競爭力的蛻變升級，並初步證明了轉型成績：2017年收入和凈利增速分別約4%和24.5%，1Q18收入和凈利增速分別為8.3%和30%（均剔除地產），其中4Q17同店收入增速為3.9%，1Q18同店銷售額和收入增速分別為11.8%和5%，內生提速，培育期縮短，盈利能力提升。
截至1Q2018末，公司在全國8省市22個城市，經營各業態門店291家，總面積超264萬平米。之前給以2018年零售主業利潤7.7億元25倍PE，加上地產2018-19年合計凈利潤1.3億元，目標價16.11元。
風險提示：外延擴張低於預期；新店培育期拉長；競爭加劇風險。
（D）家家悅：有核心競爭力的超市龍頭，成長提速的基礎、空間及效率
①兼具天時、地利、人和，2018年迎外延擴張和收入成長提速。（A）外部天時：有擴張的機會和緊迫性，其擴張不僅是短期區域性的，也可能是中期跨區域的；（B）區域地利：公司深耕膠東，有核心競爭力，有望贏得更多資源支持，同時受益省內相對緩和的競爭環境，助力其在山東腹地下沉布局加速跑，夯實基礎圖長遠之機；（C）內部條件：資金充裕、物流供應鏈支撐，磨合基礎與多業態協同、組織機制保障。
②擴張的空間與機會。（A）空間：中期（3-7年）公司市場空間200-400億元；長期（7年以上）400-800億元。（B）節奏：預計2018年凈增超100家，2019年再提速，新店以魯西為主，2-3年覆蓋全省；（C）機會：基於基礎能力建設、多業態模式優勢和供應鏈賦能潛力，公司也有機會以合適模式（如股權+輕資產）適時適度邁出跨省整合擴張步伐。
③擴張提速會否拖累盈利？新店對標可比店提效，魯西對標膠東提效，營運能力優，仍有提升空間，判斷效率改善可完全消化擴張帶來的短期費用壓力。
考慮到公司2018年步入加速成長期，具有優秀核心競爭力、戰略目標及機制等，之前給予27.1-32.5元目標價區間。
風險提示。開店速度低於預期；新店培育期拉長；電商渠道分流；區域競爭加劇。
（E）永輝超市：上升期做艱難和創新的事，龍頭儲備中長期成長勢能
公司過去一周跌3.59%，年初以來跌19%，當前770億元市值為年內低點。2018年短期而言，公司確實會因雲創業務&股權攤銷成本&家樂福潛在虧損等因素，導致業績壓力，但該壓力已在市場預期之中，但展望2019年及更中長期，隨著新業務進展明細、業績高彈性修復以及估值切換等，看好永輝超市的業績修復彈性和長期成長勢能，建議逐步重視機會，擇機重點布局。
①逆勢擴張後的順勢之機。永輝逆境中保持定力和進取心，收入10年間由37億元以年化32%的速度增至586億元，版圖擴至21省，且歷經事業部、合伙人等變革，迎收入提速，利潤率提升、現金流向好價值成長階段。我們認為，未來3-5年是產業集中度快速提升窗口，永輝完全有能力抓住機遇順勢而為，跨越式發展。
②上升期做艱難和創新的事。我們理解公司具備大格局戰略意識，平衡短期和長期利益，在其雲超基礎業務內生成長和效率提升趨勢顯著之時，適時集中資源，耗散以形成新優勢，構築更強大護城河和更持續成長潛力。
③永輝的核心競爭力到底是什麼？我們理解核心為企業家精神&文化、平台機制和基礎規模，在此之上通過供應鏈、合伙人、智慧中台、消費者洞察、業態業務創新等全面提升商品、人、運營及服務效率，并迭代其能力。
④如何看待永輝的價值？永輝仍處於長期價值起步期，商業和盈利模式仍將動態演進和裂變，有望逐漸脫離簡單的、實體的、以商品交易為導向的超市範疇，而轉化以消費者洞察和服務為核心的、虛實結合的科技型、平台型、生活服務型企業。從業務價值角度，當前時點，以絕對估值從長期視角來衡量公司價值更具參考意義，DCF估值給予1204億元目標市值，目標價12.58元。
風險提示：跨區域擴張、新業態發展及激勵機制改善的不確定性。
（F）王府井：1Q18業績超預期，充分受益消費復甦的行業龍頭
截至2017年底，公司在全國7大經濟區域經營54家門店，總建築面積266萬平米。公司是A股中為數不多的全國網路布局的百貨公司，享復甦高彈性，股權層級優化，有望迎規模與效率進一步提升。之前給予2018年20倍PE，目標價27.72元。
風險提示：新店培育期拉長；競爭壓力風險；轉型進展及效果低於預期。
行業風險提示：消費疲軟壓制行業業績和估值；國企改革慢於預期；轉型進程的不確定。
行業動態跟蹤
大潤發與蘇寧達成戰略合作
6月21日，大潤發與蘇寧雙方簽署戰略合作，圍繞大潤發門店的家電3C專區，深入合作經營，主要包括蘇寧向大潤發門店的家電3C專櫃，提供供應鏈集中採購的貨物，以及蘇寧在家電3C市場上多年積累的經營能力和市場經驗。預計此項戰略合作最快將於8月份落實。
資料來源：聯商網
谷歌投資京東5.5億美元
6月18日，京東集團和谷歌共同宣布，谷歌將以5.5億美元現金投資京東，雙方將結成廣泛的戰略合作夥伴關係。結合京東在供應鏈、物流領域的專業能力與谷歌的技術優勢，雙方將攜手探索打造下一代零售基礎設施解決方案。
資料來源：聯商網
「通達系」退股豐巢，快遞終端市場格局將重塑
日前，申通快遞股份有限公司、韻達控股股份有限公司相繼發布公告稱，旗下全資子公司將轉讓參股公司「豐巢科技」的全部股權。
此次申通與韻達的退出可能是由於持續虧損造成的，相關方的退出不會影響到用戶的正常使用，但會加速改變快遞業終端的市場布局。
資料來源：聯商網
蘇寧出資98億與恆大地產設立新公司
6月22日晚間，蘇寧發布公告，公司全資子公司蘇寧商管出資98億元，與恆大地產共同設立深圳市恆寧商業發展有限公司（以下簡稱「恆寧商業」）。其中，蘇寧商管持有恆寧商業49%的股權。
蘇寧方面表示，雙方出資成立恆寧商業，通過發揮各自優勢，一方面能夠低成本加快蘇寧易購廣場的建設，另一方面高質量地保障蘇寧易購廣場的運營和回報。
資料來源：聯商網
生鮮傳奇門店數達到68家
6月22日，生鮮傳奇大唐國際店、龍灣國際店、銀河灣花園店三店同時開業，至此，生鮮傳奇門店總數將達到68家。
2017年，生鮮傳奇開啟加速拓張模式。預計到2023年，門店將突破1400家，銷售突破100億。
資料來源：聯商網
溫州開太百貨等也推出付費升級版會員卡
299卡是開太百貨最新推出的付費升級版會員卡，而銀泰百貨的365卡已推出近一年，時代百貨也推出了9折權益卡。此舉是為吸引並穩定客源，溫州各大商場接連推出付費升級版會員卡，讓會員享受多項特權。
資料來源：聯商網
羅森計劃2020年達成4000家店的目標
羅森總裁助理的「羅森中國拓展戰略」的演講，表示希望與各個地區的企業進行合作。目前在中國擁有的店鋪數量超過1600家。目標是計劃在2020年達成4000家店鋪。
資料來源：聯商網
Hamleys攜手萬達優選打造國內首家玩具品牌快閃店
近日，英國百年品牌Hamleys玩具IP快閃店亮相南京萬達建鄴店。Hamleys憑藉其豐厚的品牌文化、獨有的IP品牌形象、優質的獨家商品和深耕市場良好的會員基礎，實力打造國內首家玩具品牌快閃店，更創下了萬達優選銷售單日最高紀錄。
通過快閃店的呈現，Hamleys強大的吸客力、業績表現力以及反哺購物中心的品牌力，充分驗證了Hamleys巨大的品牌價值和市場潛力。
資料來源：聯商網
風險提示：消費疲軟壓制行業業績和估值；國企改革進程慢於預期；轉型進程的不確定性。
近期重點研究報告
公司深度
公司跟蹤
行業報告
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