樓市要變天了？揭秘三四線城市房價幕後推手 一批房奴將被收割

【核心觀點】

1、國開行棚改貸款政策的調整，影響並沒有預期的大，地產股大跌是市場的過度反應。

2、我們的調控策略是維繫房地產泡沫大而不破，然後慢慢用經濟增長去吸收和消化它，或者漸次往外擠點泡沫。

3、有的地方政府就過於積極去推動棚改政策，放了很多的槓桿，推動了房價的上漲。

4、要維持房地產市場的穩定，而不是主動去戳破泡沫。

5、如果貿易戰想把我們趕進兩條衚衕，一條叫日本衚衕，一條叫俄羅斯衚衕，我們兩條衚衕都不要進去。掉入日本衚衕是長期的衰退，掉入俄羅斯衚衕是匯率的崩潰。

6、後續從投資的角度來看，會引導房地產的投資向一二線城市回歸，核心城市周邊，樓市可能會回暖。

大家好，歡迎來到《財經觀察家》，我是北京大學經濟學院的副教授馮科。我們今天討論的話題是：棚改貨幣化功成身退！

【新聞背景】

6月25日，一則關於「國家開發銀行將棚戶區改造貸款審批權收回總行，全國一刀切暫停棚改」的傳聞，引發市場波動，房地產類及相關的鋼鐵、水泥板塊股票價格出現較大跌幅。中國有超過1200萬戶城鎮低收入和少量中等偏下收入家庭居住在棚戶區中，各地還有不少城中村、城鎮危舊房。

自2015年起，對於棚戶區改造實行貨幣化安置。國開行相關領導介紹，棚戶區改造本意是要解決去庫存和民生問題，但在執行中走樣，許可權的上收主要是處於兩方面的考量。一是，這兩年國開行分行在審批時，違規現象嚴重，總行擔心後期的風險隱患；第二點，棚改貨幣化是推高房地產價格的元兇之一；操作層面，棚改貨幣化安置收緊的另一個原因是地方債務問題。國開行表示，棚改會按計劃做到2020年，在此之前並不會停止。

最近的話，市場上傳言對國開行的棚戶改造的信貸政策的調整，引發了地產股的雪崩式的下跌，其實整個市場的預期是偏緊的。國開行的這種棚戶的貸款，其實在整個房地產信貸中的佔比並不是很高，2015、2016、2017年增長是比較快的，保持的餘額也比較大。

總體上餘額占房地產的融資不算是太高的，但是它是核心資本，是個撬動槓桿的支點，對吧？在這個基礎上，它可能會有這個債券的配套、短融券、中期票據的配套、公司債的配套，對吧？還有股票增發的配套，所以說它是一個高能的貨幣和貸款，把它收縮的話，等於說整個槓桿就會拉下來，按照我們的計劃是棚改貸款的政策延續到2020年就結束了，對吧！我們現在也快接近尾聲了，所以就是說，我們市場要正確的解讀棚改貸款的發放情況，認為它是一個接近尾聲的政策，而不是說它是一個突變。

在2017年的話大概是2.6萬億，對吧？如果相對於整個地產市場的融資來講的話，它可能也只是佔到了百分之二三十的比例。但是這一部分資金是給地方政府做棚戶改造。這代表著一個趨勢，就是中央要收緊對地方政府的債務融資的政策，地方政府要收緊政策，房地產企業要收緊政策，它有個大的背景和環境。

比如說在我們的中美貿易戰，在我們現在經濟增長存在一定泡沫化的程度下，它需要逐漸的去降低或者是消除這種房地產的泡沫，所以這個政策，市場的預期存在過度的反應，前一階段的這種對市場的衝擊，可能會對這種工業企業、貿易企業產生衝擊，但這一次是專門針對房地產的，所以在房地產股存在過度的反應，我認為也是正常的。

但是其實它的影響並沒有我們預期的大。我認為市場是存在過度的反應。國家也不是說要把房地產市場的泡沫一下子刺破了。我們的調控策略是維繫泡沫大而不破，然後慢慢用經濟增長去吸收和消化它，或者漸次漸次地往外擠點泡沫。

為什麼要擠點泡沫，對不對？如果一點不擠的話，我們的經濟在這種貿易摩擦當中，內外這種衝擊之下，我們的風險會變大，把房地產市場的泡沫去除一點，這個過程，調整的過程是比較痛苦的。

棚戶改造政策的評價，是吧？我們還是積極的評價。自從它推出來以後，對於我們的城市更新，對於我們的城市化的進程起到了很大的作用，所以也改善了居民的居住。

2017、2018年左右，棚戶改造的面積已經達到了將近3億平方米，大概在整個市場份額當中佔到百分之二十幾到三十。很多地方的城市面貌也發生了改變，很多城市的群眾的居住環境得到了改善，所以三四線城市去庫存的任務基本完成了。所以基本完成以後，棚改慢慢收緊接近尾聲，但是棚改政策大部分地區都是好的，但是個別地區也會出現一些偏差。

比如說棚改政策，可能會加劇庫存的現象。當你棚改產生新的需求，又刺激房地產商擴大投資購置土地，又形成新的庫存，對吧？然後房價有的地方棚改的節奏很快，但是市場供應又跟不上的時候，它的房價上漲過快，有的地方政府就是過於積極去推動棚改政策，放了很多的槓桿，拿了很多的錢，推動了房價的上漲，地價的上漲，確實會存在一些偏差，這也是難免的。

這幾年的調整，我們採取的一些政策，限購，限貸，限售，限價，這些政策已經慢慢起到一些作用。總體上中國的房地產泡沫水平是在下降，是趨穩。但是我們要避免出現極端的現象，因為可能是疊加的政策效應，有可能會導致市場的崩潰，對吧？比如說我們資管新規，比如說我們去槓桿，再加上棚改政策的這種變化，對吧？我們一種連續加力的政策，我們要注意它出台的時機和著力點，對吧？我們可以逐漸的去消散掉一點泡沫，或者壓制一點泡沫，對吧？但是我們總體上不要主動去戳破它，如果戳破它的話，我們內外就平衡不了。

當外部貿易承受比較大壓力的時候，需要一個相對穩定的房地產市場來支撐。外部貿易受到衝擊的時候，國家會加大鐵公基的基礎設施的這種投入。民間的固定資產投資是靠房地產，所以要維持它的穩定，而不是說主動去戳破泡沫。

所以也要安撫市場的情緒，不要讓市場產生這種劇烈的波動而導致不必要的風險。但是政府作為醫生也要控制它的力度，對吧？我們要治理市場的毛病，並不是要把市場要給治死了，市場也沒必要恐慌，沒有人希望主動戳破自己的房地產市場的泡沫。

【新聞背景】

6 月25日至27日，A股和港股市場上的房地產股票集體大跌，A股房地產指數3天跌幅達8.2%。6月27日，地產股持續領跌。A股中，中南建設自6月25日開始連續三天領跌，27日一度跌停；新城控股最高下跌7.04%；港股中，碧桂園最高下跌8.43%、旭輝控股最高下跌6.87%、融信中國最高下跌6.38%。

在貨幣化安置中誕生的手持大量現金的「拆二代」，是助推中國三、四線城市房價上漲的重要因素。僅在2016年和2017年，貨幣化安置就帶來了2億多的房地產銷售，拉動作用明顯。貨幣化安置對於去庫存的作用更大，一些三四線城市在2017年已經完成了去庫存，有些城市沒有及時補庫存，甚至出現了供不應求、房價上漲的局面。

最佳的方式是用貨幣和經濟增長去吸收這些泡沫，而不是人為地戳破它，而引髮長期的經濟衰退，對吧？前面有日本俄羅斯的教訓，我們要明白，日本當年房地產泡沫是很巨大的。

1990年的時候把日本東京賣掉，能買下兩個美國。日本也意識到房地產它需要調節，但是它出台的對房地產的限制性貸款的政策，包括徵收遺產稅的政策太過剛硬，所以這使得市場一瀉千里。整體房價下跌了2/3，經濟基本上處於一種崩潰的狀態。我們要避免出現。

俄羅斯的也存在房地產泡沫，但是它是走了另外一個途徑。俄羅斯的泡沫它就是房價，名義的房價還在上漲，但是它的匯率貶值很厲害。比如打個比方說我們10萬盧布換1萬美元，假定它的房價是10萬盧布，等到它的房價漲到20萬盧布的時候，它的匯率已經貶值一半了。20萬盧布的房價也仍然是1萬美元，所以它等於沒漲，但是它的名義價格上漲。

所以無論出現哪一個情況，對於我們來講都不是非常好的事情。就是說如果貿易戰想把我們趕進兩條衚衕，一條叫日本衚衕一條叫俄羅斯衚衕，我們兩條衚衕都不要進去，對吧？掉入日本衚衕是長期的衰退，掉入俄羅斯衚衕是匯率的崩潰，對吧？

如果你要選擇，如果你非得要選擇去一條衚衕的話，進入俄羅斯衚衕也許會比進入日本衚衕舒服一點。至少你保持名義的房價，它仍然是穩定或者上漲，對吧？但是它對於外部價值的交換，匯率崩潰了，對吧？它實際對參與國際的這種價值體系它是下降。

但是大部分老百姓跟國際交往是不多的，所以他沒有感覺。有日本的經驗和俄羅斯經驗在前面，是吧？當然我們也不一定會走這種出現這個局面，我相信會有更好的局面。

從中國政府的獨立性來看，我們面臨的日本八九十年代的情況要比日本要強，經濟政策各個方面的獨立性。那顯然不言而喻要強大多了，要獨立多了，對吧？俄羅斯出現這情況，俄羅斯的經濟實力跟中國也不可同日而語，對吧？俄羅斯的GDP只相當於廣東省一個省，所以我們的經濟，它的這種抗壓能力，它的經濟的這種梯度的豐富性，是吧？也決定了我們抗摔打。

當然我們希望保持中國的勻速的穩定的增長，要保持一定的增長速度。只要有經濟發展，只要經濟持續增長，有一點泡沫不要緊，能在增長中得到消化。

後續的話從投資的角度來看，就會引導整個房地產的投資，向一二線城市回歸，就代表核心城市周邊，可能會回暖。因為核心城市的周邊在這一輪的房地產調控當中，有了比較大幅度的下降，比如北京的燕郊可能它下降了一半，從三萬掉到一萬五六，它在這種趨勢下，在這種政策的衝擊下，它可能會導致一些投資，重新向大都市周圍的城市圈回歸。

如果三四線城市是圍繞環繞在環渤海城市圈、長三角城市圈和珠三角城市圈的話，我覺得它還是會有一定的這種投資價值。

現在當務之急的話還是我們要提供更多的投資渠道。因為資管新規出來以後，銀行的理財的收益率下降，對吧？銀行很多理財變成結構性存款，再加上股票市場比較低迷，對吧？大家還是沒有太多的好的投資渠道，才會把錢密集的去投資在房地產上。我們俗稱叫買磚頭，對吧？你換外幣又受到限制，投股票市場投資性在下降，這種趨勢下，會不會又把錢感到大家去買磚頭？

當務之急除了這種房地產市場的調控，我們不能只做一個方向的調控，我們應該慢慢的讓A股市場恢復它的投資性，讓它穩定起來。我認為應該是更多宏觀上、更全面的、更整體、更為謹慎的這種政策的調整，也許對市場更加有利。

（來源：一股清泉文化傳媒）

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