全球金融市場現狀與網貸暴雷之間存在相同的邏輯

最近一段時間互金網貸行業並不平靜，據媒體報道曾經對外宣稱具有央企背景、號稱交易量達800億的網貸平台唐小僧被警方立案調查。隨後聯璧金融出現擠兌，並爆出問題。至此一度被稱為民間四大高額返利平台的唐小僧、聯璧金融、錢寶網、雅堂金融，目前已經全部出現因逾期兌付、提現困難或因涉嫌非法吸收公眾存款等原因而停業的問題。主流媒體與自媒體都在對此次事件進行分析並追蹤投資人維權等問題。面對網貸行業近期的問題，我們應該從什麼樣的角度，如何去看清這些問題，這是本篇文章所要談的主題。在解讀網貸市場之前，不妨先來看看全球金融市場的現狀。

正是在我國網貸行業爆出問題的時刻，其實全球金融市場也正在處於一個風雲變幻的時期。從2月份美國股市的閃崩開始，意味著開啟了對於全球金融市場來說不平凡的2018年。國際上，美國結束了長期的量化寬鬆進入加息周期以及美國利率與10年國債收益率的持續走高，都助推了美元的上漲，也導致了一些新興市場國家匯率一片狼藉，人民幣對美元指數近期也是連創新低。此外，從年初開始的中美貿易爭端帶來的市場恐慌影響也蔓延到了金融市場，尤其我們的A股。與此同時，我國正在經歷嚴監管去槓桿的過程，近期也爆出了巨額債務違約事件，6月19日A股再次迎來全線暴跌，千股跌停重現江湖。由於海內外各種環境的影響，造成金融市場出現了債市、股市、匯市三殺的局面。可以當前說每一個小的變化都能引出一次蝴蝶效應。

可能有人會有疑問，為什麼在談到網貸問題時，反而先要來看全球金融市場，網貸與債市、股市、匯市之間看似並沒有直接關係。在我看來，我們能夠看到的是複雜多變的各類金融市場與產品以及已經暴露出的問題。但是這些金融問題僅僅是展示出來的不同的現象與形式，比如網貸暴雷、股市暴跌、債市違約等，而在這些風雲變幻的現象背後卻存在著相同的邏輯關係與內在的聯繫，這就是事物的本質，它隱藏在了問題之下不容易被察覺。

所以我們在研究金融問題時，例如互聯網金融，不能僅僅是深入其中去研究問題本身，必須要跳出來，用一種跳出互金看互金的視角俯瞰全局，這時往往你會發現，很多看似毫無關係的事情，背後卻隱藏著相同的邏輯。我們要做的是透過變化的現象找到不變本質，而不是追著現象跑，這也是我一直以來以一種全球視野與歷史觀去探索互聯網金融問題的原因。我認為網貸行業出現的「暴雷」現象與股市暴跌、債務違約、匯市波動，從本質上來說都可以理解為金融市場上的供給與需求之間出現的問題，往往越是在複雜的金融問題中，卻蘊藏著簡單的道理。以下內容是對我的觀點的解讀。

外匯市場

我們先來看外匯市場，近日人民幣對美元中間價連續多日出現下調，此外一些新興市場國家的貨幣也出現瘋狂貶值的現象，其中主要原因是被美元指數上漲所帶動。那麼美元為什麼會升值，又與新興市場國家貨幣貶值有著什麼關係？

眾所周知，美國此前結束了長期的量化寬鬆，進入到了縮表與加息的周期，隨著美元長期利率以及美元海外LIBOR利率上漲，美元的供應與流動性開始減少。在國際市場上，尤其是一些高美元債務的新興市場國家，因為此前借入了大量的美元債務，由於美元利率的上漲，需要換取更多的美元還債，所以就引發了新興市場國家拋售本國貨幣換與資產換取美元。大家都在找美元，對於美元的需求開始增加，相反市場上對美元的供給在減少，在國際市場上美元開始變得稀缺，所以促進了美元的進一步上漲，加速了美元迴流美國。所以美元上漲背後的邏輯是供給與需求的問題，同時美國10年國債收益率前期突破3.1%，說明避險情緒開始增加，這也是助推美元上漲的原因之一。

而新興市場國家，美元上漲導致資金外流、外匯儲備急劇縮水，本國貨幣賣方增加，買方減少，對應美元本國貨幣開始迅速貶值、資產價格也在下跌。阿根廷比索自由落體，包括巴西里亞爾，南非蘭特，印度盧比，墨西哥比索在內全部「血流成河」。

股票市場

我們再來看看大家比較熟悉的股票市場，6月19日A股全線迎來暴跌，千股跌停重現江湖。據統計，當天收盤時，兩市共有1576隻個股跌幅超過9%，隨後幾日兩市再創新低，上證指數最低跌至2803點，很多股民都聯想起了三年前的那場股災。官方人士回應「股市出現波動主要受情緒影響」，也有專家認為是貿易爭端的持續升級導致的股市下跌，在我看來無論是貿易爭端的升級還是恐慌情緒，這些都是表層的現象而並不是股價下跌的本質原因。在表象之下影響股價下跌的根本原因還是在於股票市場中的供給與需求的結構發生了變化。從股票的供求角度來說，大家在恐慌中集中拋售手中股票換取現金，股票的賣方增加，買方減少，在沒有增加資金供給的情況下，股價下跌是必然的。

近兩年我們金融市場開始嚴監管去槓桿，也對股票市場的流動性緊縮造成一定的影響，但是IPO卻在如火如荼的進行著，再比如前段時間爆紅的CDR獨角獸回A股。從資金供求角度來說，這也可以理解為在股票市場中資金的需求方在逐漸增加，或者可以理解為市場有增加資金需求的預期，而散戶與機構可以理解為資金的供給方。那麼在資金供給不變的情況下需求增加，也會導致股價下跌，更何況現在是流動性偏緊的狀態。所以在2015年股災救市中，要降息降准與暫停IPO，降息降準是為市場釋放流動性，增加資金供給，而暫停IPO是減少對資金的需求，緩解股票市場的供需不平衡。

但是恐慌情緒一旦開始蔓延，僅靠以上的方式又很難扭轉其市場趨勢，所以官方要出來維穩。

今年2月份美國股市出現了一次閃崩，A股也隨之響應開始斷崖式下跌，當時中國版VIX市場恐慌指數升至2年內未有的高度。隨後指數被官方關閉，時間一直停留在了2月14日情人節那一天，VIX指數就是在反應市場的恐慌情緒。我認為在避險的情緒與流動性縮緊沒有實際緩解的情況下，市場還是有進一步下跌的空間，所以還是不要盲目抄底，底部永遠都不是一個點位而是一個區域。

從2015年股災以來，A股市場的馬太效應越來越明顯，絕大部分成交額集中在少數頭部公司，這些公司也是市場表現較好的，而相當部分的中小公司伴隨著股價的不斷下跌，成交額也不斷萎縮。拿成交額前100公司舉例，總成交額從2015年的2823億元下降到了今年的1321億元，但從成交額佔比來看，卻體現了明顯的上升。從歷史數據來看，市場成交額集中度在熊市中會上升，而在牛市中會下降。在牛市中，股票基本上呈現出全面上漲的特徵，尾部的中小股票成交也會更加活躍，導致成交額集中度下降。而在熊市中，投資者風險偏好低，主要配置頭部公司，而大量中小股票無人問津，成交額集中度就會上升。當前成交額後30%公司的金額佔比已經降至5.1%，比歷史熊市中還要更低。從成交額集中度的角度來看，本輪的情況已經達到、甚至超過了前兩輪熊市的水平。市場的避險情緒已經達到了比較高的水平，這也反應了股票市場中供求結構的變化，

債券市場

債券市場與股票市場相比，普通投資人自主操作的情況不多，債券市場在金融市場中是不可忽視的重要組成部分。由於防風險、嚴監管、去槓桿導致銀行企業信貸收緊，市場流動性偏緊、融資渠道面臨價格上漲、額度緊張，使企業再融資不暢。因此2018年以來接連爆出的債務違約事件的陰雲一直籠罩在金融市場上空。截止到2018年5月已發生21隻債券兌付違約，涉及12家發行主體，涉及違約金額184.01億元。此外違約風險開始密集蔓延至上市公司，同時，因各種原因取消或推遲債券發行的情況也明顯增多，可見債市違約風險正在加速暴露。

我在之前的文章中談到過，對風險承擔的雙重不對稱性助推了降槓桿背景下的債務違約。反應出的現象就是企業發債的目的並不是優化債務結構，所發債也往往沒有真實的現金流對接，而是通過滾動發行的形式來借新債還舊債。眾所周知，融資是有成本的，所以發債企業需要用融到的資金通過擴大企業生產經營投資並從中獲得收益，從而支付債務利息，這是一種相對良性循環。

無論是擴大生產經營還是投資，都是向外獲得收益，發債企業向外找到出口與外部產生真實的現金流。然而作為資金需求方的發債企業當對外過度投資、過度擔保、盲目擴張，但卻沒有能從外部獲得資金收益同時還要支付融資成本給資金供給方時，為了解決上一輪的融資成本，債務企業選擇了繼續發債，用發新債融到的資金來支付舊債的融資成本，也就成為了債務市場的「龐氏騙局」。違約企業就像一個病危的病人，體內自我造血功能出現了問題，每天靠輸血維持生命，一旦停止了外界的供血，就會有生命危險。但是如果換一個角度思考，持續的輸血，會使身體越來越依賴於外界供血，體內自我造血功能就會逐漸退化更加難以修復，這就形成了一種負反饋模式的惡性循環。

同樣，發債企業借舊還新的方式也會成為企業自我吞噬的惡性循環的過程。資金的供給與需求看似表面上平衡，但是一旦受到外力衝擊，就會打破這種脆弱的供需關係。由於去槓桿導致資金流動性產生緊縮，對於債務企業減少了資金供給，債務企業的資金需求卻沒有變化，自然就出現了債務違約。所以債務違約仍然是資金供給與需求之間的問題。

網貸市場

我用一定的篇幅分別分析了金融市場中的匯市、股市與債市現狀以及目前所暴露出的問題。從中提煉出，金融市場中資金流動的背後存在著供給與需求的邏輯關係。目前出現的問題從本質上來說也可以理解為均是供求之間的關係發生了變化，出現了供求不平衡的問題，同時又以不同的形式所呈現。那麼網貸行業近期出現的問題，我認為仍然能夠用供求關係這個簡單的邏輯來解釋。

我們再來看網貸平台，最近一些平台爆出了問題，包括關注度較高的高返利平台，很多人說高返利平颱風險高，會出問題，是非法集資與龐氏騙局，當然這樣說會有一定的可能性。但是在我看來，我認為高返利只是一種呈現出的表象，而並不是引起暴雷的根本原因，本質上仍然是資金的供給與需求之間產生的問題。網貸平台如果作為金融信息中介話，就一定存在著資金的供給方與資金的需求方，也就是我們所稱的資金端與資產端。

投資人在看高返利這個問題時，不能只關注高收益本身，還要去看平台為什麼高返利？返利的資金從何而來？是真的存在能夠創造高收益的資產，還是返利的資金來自平台的自有資金？這時就要分別從資金量與收益率的角度去分析平台資金端與資產端也就是資金的供給與需求之間是否是正常的供求關係。如果是前者就要仔細了解資金需求是否能和收益率相匹配，一旦超出利率紅線就屬於違規。如果是平台自有資金返利，往往高返利是為了吸引更多的人用更多的資金進行投資，擴大平台的資金端增加資金供給，這時就要看資金供給量能否與資金需求方相匹配。當資產端的資金需求遠遠大於資金端的供給，並且需求是真實有效時，平台通過自有資金返利吸引投資擴大資金供給，達到供需平衡增加平台體量並佔領市場，這是符合邏輯的（我們暫且不考慮運營戰略與是否盈利虧損）。但是當資產端沒有足夠的真實資金需求去匹配資金供給或者平台通過發布虛假不真實的借款需求去滿足資金端供給，同時平台繼續用高返利去擴大資金端時，這就是不正常的，無論自融還是用作他用都需要投資人提高警惕。

所以當供求關係極度不平衡時，或者說在極端情況下沒有需求只有供給時，就會產生巨大的風險，往往一些出問題的平台會暴露出資產端不透明的情況。沒有資金供給，平台會無法滿足借款需求，從而導致無法獲利經營不善。但是如果沒有真實的需求卻積累了龐大的資金供給時，這就是最危險的情況。因為資本是逐利的，平台要支付投資人利息就必須要讓募集來的資金產生收益。如果不能，平台要麼選擇抱著金飯碗餓死，要麼資產端放寬風控尺度，帶來的風險就是壞賬與逾期，或者直接走向金融詐騙龐氏騙局的不歸路。後者就是將資金端變為資產端與資金端的綜合體，供給方也是需求方二者合二為一，下一筆投資的資金成為了上一筆投資的資產並用其支付其利息。這種惡性循環會使平台的資金需求量越來越大，所以才會採用高返利這個手段，但越是獲得了更多資金就越無法修正這種畸形的「供求」關係，久而久之形成了一種無法停止的正反饋，從而走向自我吞噬的道路。

說到這裡，我想到了一個故事。沙漠中的一條蛇，它在盡其所能去尋找食物，但是卻沒有找到任何食物，最終它選擇將自己作為食物，咬住自己的尾巴自我吞噬。這條咬住自己的尾巴而首尾相連的蛇被稱為銜尾蛇，最早出現於距今三千多年前的古埃及古老的圖騰中。因為銜尾蛇一方面在消滅吞噬著自己，同時又在給予自己生機，所以它象徵著生命輪迴與往複，也反映了人類心理。之後大約超過四十多個古代文明中都出現過與此類似的蛇環。

這就好像我上文講到的古埃及銜尾蛇圖騰，銜尾蛇即是食物的需求方，同時它也是食物的供給方，當雙方合二為一，重疊成一體的時候，也就開始了自我吞噬的過程。這就很像金融市場的龐氏騙局，也包括借新還舊的債務違約，食物就好像網貸市場中的資金，資產端的頭咬住了資金端的尾巴自我吞噬。也許銜尾蛇能夠獲得永生，但是金融市場的龐氏騙局一定會走向滅亡。因為它是向外界吸取養料，一旦外界停止供應食物那麼暴雷就會到來，除非它能像銜尾蛇一樣自己本身能夠生出食物。

所以說高返利只是一種表現，我們要透過現象發現隱藏的本質。高返利的背後是資金的供求出現了問題，不是所有的高返利都一定是非法集資或是龐氏騙局，但是往往非法集資大概率會使用高返利這個募集資金的手段。收益率是當市場出現變化時，用來調節資金、資產兩端供求動態平衡以及調整平台盈利的工具，而不是非法集資的手段，企業要合理的運用這個定價權，這是權利也是義務。

總結

最近這段時間很多網貸平台都集中出現了問題，給行業造成了恐慌。平台爆出問題，除了有自身經營不善外或非法集資的原因外，主要還包括資金端擠兌或真實的借款需求產生的逾期，其實這些都可以理解為資金供求雙方本身或其供求關係結構出現了問題。對於逾期，一方面像上文所說，為了滿足資金需求而放寬風控尺度所導致。另一方面，在金融大環境充滿著不確定的情況下，這也並非只是巧合，金融風險有著傳導性，每個金融參與者與投資人都不能獨善其身。匯率下跌、債市違約、股市暴跌以及去槓桿所產生的流動性緊縮產生的風險，也會傳導到互金網貸市場，這就要看不同平台資產端模式以及與其風險的關聯性。

所以投資人在選擇網貸平台時，作為資金的供給者，不能只考慮收益率的問題，還要考慮到資金的需求方以及收益率背後的資金供求關係，往往資產端是容易隱藏風險的關鍵點之一。有時看似成交量很高，但也許卻是不真實的，就好像股票市場，成交量放量有時就是莊家對倒左手賣出右手買回所刻意製造出來的，而非真實供求產生的成交量。一旦成交量突然放量或者原有的供求結構被改變時，就要問問為什麼，多去關注資產端的變化。之前我也提到過，網貸行業未來的競爭不是資金端的競爭，而是資產端的競爭。至於在目前的環境下，較優質資產都會存在什麼共同點，有機會還會和大家分享相關的話題。有人在網貸暴雷後，詢問投資人還能投什麼，我認為首先要先搞清楚金融市場的邏輯，否則下一個不知用什麼華麗的外衣包裝的風險來臨時，你依然會投入其懷抱血本無歸。其實複雜的金融市場卻存在著簡單的邏輯關係，搞懂資金的供求的本質，很多複雜的問題也會迎刃而解。

至於龐氏騙局，引用一段話作為結束語。著名鍊金術士及物理學者托馬斯布朗曾經在其《致友人信》中，有一篇充滿案例及有趣推理的以人類為主題的醫學論文，當中有一段這麼說：第一天應該決定了最後一天，就如蛇的尾巴應該回到自己的嘴巴一樣。他們都應該在誕生的同時完結，這真是一個異常的巧合。

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