萬達電影 116 億重組，給投資者帶來了什麼？

併購重組方案之中，表面枯燥的數字其實隱藏了太多利益博弈。

上周，上市公司萬達電影再次公布了對萬達影視的收購方案。估值 116 億低於 2016 年融資時的 160 億元；三年承諾利潤 32.28 億元也低於兩年前的 50.98 億元。但昨晚證監會給萬達電影 37 個問題的問詢函，揭示了這個交易方案中的主要疑點：

1. 萬達影視已經是半影視半遊戲公司；

2. 王健林、王思聰在本次交易中拿到 27 億現金、其他股東只能拿萬達電影股份；

3. 如果未來業績不達標，補償給其他股東的也是上市公司股份。

與 2016 年的方案相比，本次萬達電影收購萬達影視的方案剝離了傳奇影業。剝離的最主要原因就是傳奇影業業績與預期相去甚遠。《魔獸》、《長城》等電影的內容、票房，都沒有達到萬達的預期，大大拖累了傳奇影業的業績。反而萬達近年在國內投資的電影，往往有不錯的表現，例如 33.97 億元票房的《唐人街探案 2》、11.63 億元票房的《煎餅俠》。2017 年，萬達影視所投資影片的票房總計為 158.44 億元，約佔國內總票房的 28.34%。比起 2015 年萬達影視在國內票房 23%的市場份額，有了不小的提升。

但細看之下，2017 年萬達影視 10.37 億毛利潤之中，只有 3.69 億元來自電影，反而遊戲業務貢獻了 5 億元利潤。可以說，2018 年的萬達影業已經和 2016 年的萬達影業有了本質差異。

如果說一個資產在注入上市公司之前，進行比較大幅度的改造還可以理解，那本次交易中只有萬達自己拿現金、其他股東全部拿上市公司股份的交易安排，就是「我為刀俎、人為魚肉」的設計了。

在 2016 年第一次推動萬達影視注入上市公司之前，萬達影視曾經進行過私募融資，投資方基本都是王健林的「朋友圈」，例如泛海系的盧志強等。在當時，萬達向這部分私募投資人簽訂了回購協議，約定如果未在約定期限內完成萬達影視的上市，將以 15%的收益率回購其持有的萬達影視股份。

但在本次交易中，萬達電影以 27 億現金收購萬達投資持有的萬達影視的 22.44%股權，以股份向其他股東收購萬達影視的77.56%股權。

也就是說，王健林、王思聰拿 27 億現金套現離場了。其他投資人還被鎖定在股份里。那股份值不值錢呢？可以粗略去算，根據萬達影視 2017 年凈利潤 5.97 億元、估值 116 億元，其估值為 20 倍。而二級市場的影視龍頭華誼兄弟現在只有 16 倍，萬達影視並不便宜。而且影視板塊的下跌還遠遠沒有結束，萬達電影停牌一年之後，復牌補跌沒有懸念。也就是說，當時這部分投資人只能看著手上資產不斷縮水。

更神奇的操作是，如果萬達影業未來業績不達標，也要用上市公司的股份來補償其他投資人。

根據重組方案，萬達投資是唯一的業績承諾方，承諾萬達影視 2018 年、2019 年、2020 年凈利潤分別不低於 8.88 億元、10.69 億元、12.71 億元。若達不到，將先以獲得的 27 億現金進行補償，不足的話再以萬達投資所持有的上市公司股份進行補償。

簡單來說，假設萬達影視在 2018 年、2019 年、2020 年的凈利潤都為 0，這意味著萬達投資不僅將補償 27 億元的現金，而且還將補償 90 億元的股份。這種安排是很罕見的，這個方案顯示王健林、王思聰自己也不想要上市公司股份，只想要現金。

從這個「手握產業資源吸引投資者＋自己拿現金＋其他投資者拿股份」的交易中也可以看到，即使是幾乎完成了電影產業鏈上各個環節布局、在行業中處於龍頭地位的萬達自己，也並不看好未來幾年影視產業的發展與影視投資的回報。

題圖來源：1905電影網

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