「血淋淋」的港股上市潮：新股7成破發，千億市值蒸發
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文丨獵雲網（ilieyun）張鵬會
3197字，約需10分鐘以上閱讀
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2018年上半年的港股市場熱鬧非凡，一面是喜迎「上市潮」，IPO數量全球第一；一面是慘遭「破發潮」，新股七成破發。
7月9日，小米集團正式在港交所上市，可惜的是，上市首日開盤，小米股價便跌破了17港元的發行價，小米高管們也面臨了一次不小的尷尬。
對於上市首日股價破發，雷軍現場回應：
「因為最近大勢不好，短期股價不是最重要的，長期價格是最重要的。這次IPO從低點開始，未必不是好事。最重要的是調整心態，把公司做好」。
除了小米港股上市首日破發，今年上半年赴港上市的中資公司里，包括獵聘網、雷蛇、天源集團、天平道合、匯付天下、欣融國際、杉杉品牌和雅生活服務等都遭遇了上市首日的破發窘境。
數據統計顯示，2018年以來港股發行的101隻新股中，截至6月29日收盤有71隻破發，破發率高達70.3%，眾多新經濟股市值較IPO蒸發超千億港元。在港股迎來上市潮的今年，新股為何頻頻破發？破發背後，又是怎樣的資本邏輯？
內地企業赴港IPO「井噴」
統計數據顯示，今年港股市場迎來IPO大年，截至6月30日，2018年上半年共有101隻新股登陸香港市場，相較於2017年上半年的68隻新股，同比增加49%。從數量上來看，2018年上半年香港IPO數量達全球首位，其中又以新經濟類公司赴港上市的熱情最為高漲。
但從募資額度上來看，新股數量的增加並未帶動融資額的增加，融資額反而下降17%。德勤數據顯示，上半年101隻新股合計募資金額為503億港元，而2017年68隻新股的募資額為548億港元，甚至創下了2016年同期以來的低位。
（圖片來自德勤分析）
香港IPO的預備役名單越來越長，從新上市公司的行業分布上來看，消費類行業比重最大，較2017年上漲逾12%，達到33%。此外，新經濟類獨角獸成為赴港上市的「主角」，僅剛剛過去的六月份，就有包括小米、美團、映客、創夢天地、獵聘網、華興資本等企業紛紛赴港上市，此外，騰訊音樂、鬥魚等一大批獨角獸企業正在紛至沓來。
港交所總裁李小加近期在香港LME亞洲年會上表示，預計更多公司將會在8月以後在港股上市，9月到11月將是上市的高峰期。
德勤最新分析顯示，2018年下半年，香港將有至少5家融資超百億港元公司的公司，以新經濟模型運作，並與金融服務、科技和消費行業相關的企業登場，同時將迎來10家獨角獸企業上市，預計2018年全年香港將有大約180隻新股，融資金融將達1600億-1900億港元。
港股市場為何今年爆發「上市潮」
資本市場是逐利的，如果未來幾年都是一個利好市場，可以隨時「割韭菜」，企業就不會扎堆趕在近期IPO了。今年眾多獨角獸們紛紛IPO，無非是想借著最後的時間窗口，為未來的長期發展蓄能。
首先，受到美國與多國展開的貿易戰影響，全球資本巿場變得更加波動。由於美國加息縮表，全球範圍內的資金成本不斷抬升，由此引發的連鎖反應是企業不得不趁早上市、儲備彈藥。
其次，隨著國內經濟增速放緩，去槓桿、債務違約潮頻現，國家開始採取舉措大力控風險。經過去年以來的整頓，銀行及金融機構的資產和負債的增長率降至2014年以來的歷史低位。今年資產管理新規出台以後，銀行表外融資逐漸收緊，一級市場的募資更加困難。
伴隨而來的是，「錢荒也來了」，企業普遍感到融資困難，其中許多甚至面臨債務違約的風險。易凱資本CEO王冉在接受《創業家》採訪時曾表示，「今年下半年流入一級市場的資金將出現『斷崖式下跌』，『資金源寒冬』即將來臨。一個企業如果能在今天通過IPO或大額私募融資把錢拿回來，就可以在市場出現錢荒的時候手握彈藥，做更多的併購和投資，為企業未來的長期發展蓄能。」
此外，從全球三大市場的表現來看，港股、A股下挫，美股震蕩。從今年2月份創下33484點的新高以來，恒生指數截止7月9日下跌14.3%；上證指數也從最高點3587下跌22%；而一向最為堅挺，走過十年牛市的納斯達克，也可能將於今年初秋再度面臨劇烈波動。
（上證指數）
由此，那些尚未建立護城河、需要大量金錢投入的科技公司，不得不未雨綢繆，搶先「佔據海灘」，以從時間上獲得更多利好。
一方面，先入者更容易享受一定的溢價和追捧，另一方面，面對即將到來的資本寒冬，率先融到資的公司將佔據絕對市場優勢。
此次小米上市，最大受益方非小米當家人雷軍莫屬。按照543億美元的估值計算，雷軍31.4124%的持股，對應170.57億美元的身價。此外，根據此前招股書披露的內容，小米最早期的VC第一筆給出了500萬美元的投資，持股17.19%，現在的回報已經高達866倍。
為何「偏愛」港股上市
那麼，內地的獨角獸企業為什麼選擇去香港IPO？
不難看出，這裡涉及到兩個問題：一是新經濟獨角獸企業本身的性質，二是全球資本市場IPO的比較優勢。
何為新經濟企業？
從定義看，那些以互聯網、知識經濟、高新技術為代表，以滿足消費者的需求為核心的企業是新經濟企業。由於新經濟企業屬於非傳統行業，有巨大的市場增長空間，因此未來如果實現高盈利增長，很有可能誕生出新一批BATJ類型企業或「獨角獸」。
但新經濟企業往往波動大、風險大、股票盈利模式也不清晰，對融資需求也比較大。由此，那些更容易觸達的資本市場，更易受到新經濟獨角獸青睞。
從全球三大市場表現來看，A股IPO和併購重組審核越來越嚴、美股上市費用高昂，文化，語言以及法律也存在差異，常常會讓企業感覺「遙遠而陌生」。比較而言，港股市場的相對優勢和吸引力最高。
此外，港股市場是全球範圍內的成熟資本市場之一，資金進出非常自由，擬上市公司在港股IPO不需要排隊，定價也屬於不受干預的市場定價，沒有融資數量的限制，獨角獸企業有可能獲得進一步估值溢價。
尤其是港股今年確立新規「同股不同權」後，國內企業更將香港作為IPO的首選之地。「同股不同權」為何擁有如此大的吸引力？簡單來說，不同於一股對應一份投票權，在「同股不同權」（也稱「AB股」）的股權架構下，管理層可以憑少量的資本擁有多達10倍的話語權，從而控制整個公司。
這樣的股權結構設計，最常出現在新經濟公司中。新經濟公司的成長非常依靠創始團隊，然而，公司在成長過程中要進行多次融資，往往兩三年後創始人團隊的持股比例就被稀釋成很小的一部分。「AB股」的設計可以有效解決這個矛盾，創始人團隊持有投票權更高的B類股，即使持股比例被大幅稀釋，依然可以掌握控制權。
小米集團作為港股市場「同股不同權」創新試點的首家上市公司，也給了即將赴港上市的內地企業以信心。據悉，在股權結構上，小米集團執行董事、董事會主席兼首席執行官雷軍持股比例為31.4%，如計入總股本ESOP員工持股計劃的期權池，雷軍的持股比例則為28%。但是通過雙重股權架構，雷軍的表決權比例超過50%。
當初阿里巴巴放棄香港上市，改選美股上市，首要原因就是港股不接受「同股不同權」的公司。痛失阿里後，香港聯合交易所有限公司（港交所）終於宣布從4月30日開始正式接受同股不同權新經濟公司、未有盈收的生物科技公司上市。至此，港股市場也終於迎來了自己的「大時代」。
新股集體暴跌遭遇「破發潮」
然而，在獨角獸紛紛選擇赴港上市的同時，港股市場卻出現了「破發潮」。
被市場稱為「新經濟五劍客」的眾安在線、閱文集團、易鑫集團、雷蛇和平安好醫生年內股價均呈現較大跌幅，其中易鑫集團最新收盤價相對發行價跌幅近68%，雷蛇最新收盤價相較發行價跌幅達到66%。
（圖片來自德勤分析）
不難看出，IPO「井噴」雖然能提升市場總體交投情緒，但也會造成市場過熱的壓力，並由此產生一系列問題，包括資金面趨緊、投資關注度過於集中，以及估值盈利不匹配等，造成大面積的「破發潮」現象。
市場分析人士表示，出現新經濟股價集體暴跌的原因是，IPO「井噴」導致市場出現「過熱」壓力，資金過於集中於明星新股，估值被過分炒高，充斥大量「泡沫」。
首先，港股市場資金面2018年本身就面臨內外多重壓力，包括資金迴流美元、銀行間結餘降低、南下資金降速等，此時市場疊加IPO「井噴」，資金面或將面臨「雪上加霜」的局面。
其次，下半年預期將有更多「明星」公司躋身港股市場，如小米、螞蟻金服、滴滴、海底撈等，這些公司本身自帶流量，將吸引更多資金的注意力。然而對於上市的小型企業，往後的業績增長情況如何，能否得到資金足夠的支撐，還有待觀察。
第三，很多有著「新經濟」光環的企業，其估值被市場過分炒高，其實際盈利能力並不足以支撐其過高的估值，這也是當前港股市場的新股掀起「破發潮」的直接原因。
「港股新股破發很正常。香港是二八分化制，每天80%資金集中在20%企業身上，以機構投資為主，趨於理性，香港炒新不同於內地。而現在，即使是A股，不少新股上市後半年的股價，相比最高點出現腰斬，A股投資者也趨於理性。」港股研究人士表示。
針對小米和美團在香港上市，鼎暉創業投資基金創始人王功權也在朋友圈發出感慨：
「小米和美團IPO三個月內的股價走向，將深刻影響中國創投行業的投資價值動向。將來回顧起來就會發現，這兩個公司在這個歷史階段，具有標誌性的意義。好，則大家繼續做爆炸成長夢想；不好，則風險投資的一個泡沫時代結束。」
新股暴跌，福兮禍兮？或許此輪「破發」將警示市場，擠去新經濟股中的估值泡沫，相信長遠來看，對市場的良性發展有所裨益。
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