88億「蛇吞象」收購，竟是一毛錢不出的空手套白狼？

按說，巨額併購是天大利好，上市公司要像打了雞血一樣漲個不停。可停牌一年之後復牌的中國天楹卻上來就吃了一個結結實實的跌停。

換句話說，這起巨額併購並未得到投資者認可，市場並不買賬，至少市場對這起併購心存擔憂，並不放心。

我們看一下這起併購案的大體過程。7月5日，中國天楹披露了《發行股份及支付現金購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書》修訂稿，公司將以88.82億元的交易價格收購全球環保巨頭Urbaser(江蘇德展100%持股)，獨立財務顧問為國金證券。這起併購案有以下要點：

第一，金額巨大，溢價不少。

併購金額高達88.82億元。，收購價溢價超過了100%，並且收購標的中的「無形資產」評估值佔到了總收購價的一半以上。併購標的無形資產賬面原值為95.5億，經過多年攤銷和減值，目前的賬面餘額仍高達48.7億元，超過收購價款的一半。無形資產中主要是特許經營權，上市公司稱，該特許經營權對標的公司的「生產經營較為重要」。

中國天楹此次收購Urbaser，88.8億的價格應該說相當不便宜。根據對賭協議的內容可以計算，收購估值達到了動態市盈率23倍(對應2018年，按人民幣對歐元1：7.8的匯率算)，已然超過了目前國內單獨IPO時的估值，而標的公司屬於公用事業，業績年均增速僅4%左右，幾乎沒有成長性。

第二，蛇吞象。

2015年、2016年及2017年Urbaser的營收分別為131.09億元、128.2億元和135.84億元，分別實現歸屬於母公司所有者的凈利潤3.79億元、1.58億元和3.95億元，總資產約215億元。

2015-2017年，中國天楹的營收分別為8.25億元、9.80億元、16.12億元；凈利潤分別為2.28億元、2.12億元、2.22億元，總資產約78.74億元。截止2018年一季度末，中國天楹的貨幣資金約5.74億元。中國天楹的財務情況可看出，這又是一筆資本市場「蛇吞象」的併購案。

GIF

第三，空手套白狼，一毛錢不出。

根據交易方案，中國天楹88.82億元的對價支付將以股份和現金相結合的方式進行，其中以股份方式支付對價64.04億元，以現金方式支付對價約24.78億元。同時，還擬發行股份募集配套資金30.68億，其中24.78億元用於支付收購的現金對價，4.6億元用於「或有支付計劃」，1.3億元用於支付中介費用。

也就是說，為了完成這起88.8億的併購，這家公司用股份支付64億，剩下的發行股份定增，還打算募集30多億，還有賺頭，連中介費都不想自己出。這意味著，併購的交易成本將大幅下降，不用花公司一分錢就能完成境外併購。

第四，左手倒右手。

Urbaser(江蘇德展100%持股)總部位於西班牙，是全球領先的環保全產業鏈綜合服務商。其實，早在2015年年底，中國天楹就已經開始謀劃著收購Urbaser了。這一資本運作的過程，讓人眼花繚亂，卻又簡單明了，說白了就是個左手換右手的過程。

這中間的資本運作過程相當複雜，中間經歷了多次增資。之後的不到2年時間裡，江蘇德展又經歷了6次增資，6次股權轉讓，並通過子公司Firion完成了對Urbaser的收購。簡單地說，公司成立了江蘇德展控股Urbase，現在是把Urbase從江蘇德展手裡買回去。

第五，併購標的背負52億商譽，負債167億。

方案披露，截至2017年底，中國天楹總資產約81.30億元，負債約50.82億元，資產負債率62.51%。併購標的Urbaser總資產215.47億元，負債167.55億元，資產負債率77.76%。換句話說，兩家公司負債率都不低。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！