趁中國芯痛蹭心臟病葯卸妝前盈利14億卸妝後虧損14億！

最新 07-14

圖片來源：視覺中國

文/時晨晨

從2017年3月份開始，每周一篇，葉檀財經共發表了48篇分析上市公司的文章。

這是一件笨事，市場上幾乎沒有人願意做，風險高，沒收益。我們遇到過各種事，發出文章，晚上的電話幾乎沒斷過，威脅沒停過。

笨事總要有人做，做的多了，手有餘香。檀香們，你們的支持是我們堅持的動力，多多支持，多多點贊，否則，你們再也看不到持續對上市公司定期說真話的人了。

分析上市公司，原意是儘可能的消除信息不對稱，最大程度的還原一家上市公司，如果能幫到投資者理性投資，我們的目的就達到了。

很多上市公司都在蹭風口，風口來了，二師兄插上翅膀飛一波。今年，情勢發生了微妙的變化：中興事件後，沒做晶元的仍然高調宣稱做晶元蹭風口，真正做晶元的悄悄把名字由「XXX芯」改成「XXX微」。

納思達，實際控制人汪東穎、李東飛和曾陽雲，主要做印表機業務，但是會像投行一樣分拆業務，把最吸引人的「晶元」業務放到最顯眼的位置。

卸妝前盈利14億卸妝後虧損14億

2014年以前，納思達營收比較「平穩」，規模在1.1億-1.6億間，增速在-11.42%和19.4%之間波動。2014年以後，營收啟動，2017年達到峰值，同比增長267.31%，規模213.24億。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

以前無論營收升降，公司輾轉騰挪，保證凈利潤不虧損。凈利潤增速非常有意思，先大漲一年，然後慢慢往下滑兩年。

2016年，規律被打破，凈利潤大幅虧損2.72億。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

再虧股票就要「帶帽」了，如你所願，2017年扭虧為盈，凈利潤飆升14.51億。

前一年還虧損幾個億，下一年就盈利14個億，業績招手即來，質量如何呢？

非常一般，凈利潤現金比率僅27.15%，拉長時間看，凈利潤質量一直比較差，偶爾兩年好轉，接著差。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

2017年扭虧為贏，納思達是不是就此鹹魚翻身？來了解一下更真實反應公司日常經營狀況的營業利潤。

2014年以前，年景好的時候營業利潤還能增長27.46%，年景差的時候一下子跌掉97.89%，甚至大幅虧損。2017年，公司營業利潤虧損27.91億，是上市以來經營利潤總和的13.95倍。

卸妝前，納思達凈利潤增長14.51億；卸妝後，納思達扣非後歸屬母公司股東凈利潤為虧損13.81億。

財務遊戲：增加利潤33.33億商譽調減17億

陽光下沒有新鮮事，日常經營巨虧，要想盈利只能賣資產，或者賣房，或者賣子公司。

公司賬面上沒啥值錢的資產，上半年過去了，公司凈利潤巨虧21.14億。沒辦法，2017年7月10日，納思達只好把Kofax Limited賣掉，確認了14.79億元的投資收益。

這導致一個詭異的操作，公司調減商譽2.56億美元，約合18億人民幣。調減，直接在資產負債表上減少數字，而不是減記，因此不會影響當期凈利潤。

商譽只能減記，不能調減啊，這種花式操作，美國會計準則允許，叫「下推會計」。簡單來說就是，被併購的公司可以調整會計基礎，這直接影響被併購公司資產和負債的公允價值。

公司把大約18個億的商譽「計算」沒了，卻沒有對之前的凈利潤產生負面影響。

城市套路深，我要回農村。問題是，你變賣資產這麼點錢，也不能彌補那麼大缺口啊。

賣資產的同時，納思達動用了一個比較「高級」的會計科目——遞延所得稅。

為「真實」反映經營狀況，企業採取權責發生制，遵循謹慎性原則，該確認費用的就確認費用，該減值的就減值，該計提壞賬的就計提壞賬等等。

企業會計財務彈性太大了，稅務部門大手一揮，別跟我整這些有的沒的，資產，我只認賬麵價值；費用啥的，我只認錢，錢沒出去，就不算，錢出去了才算。

於是，企業和稅務部門的帳開始「打架」，企業怎麼能斗得過稅務部門，交稅當然得按稅務部門的帳來算，二者之間的差異計入遞延所得稅。

遞延所得稅又分為遞延所得稅資產和遞延所得稅負債：遞延所得稅資產的意思是，跟你自己做的帳相比，稅務部門現在要求你交的稅交多了，但是你現在多交的稅也不是白交的，你先把這個金額記到報表上，以後可以多賺錢了，可以少交點。

遞延所得稅負債的意思剛好相反，根據稅務部門的賬本，你現在少交稅了，但「出來混遲早要還」的，以後賺錢了要多交。

納思達居然用上了美國的減稅政策，川普實施減稅計劃，美國聯邦企業所得稅稅率從35%調降至21%。

納思達一聽，哇塞，太好了，我子公司在美國，享受減稅優惠政策，不但以後可以少交稅，財務上很多科目都變了，把遞延所得稅資產和負債一整理，發現還能幫今年「變」出33.33億元的「利潤」，計入非經常性損益。

由於美國企業所得稅稅率發生變化，納思達硬是多「算」出了33.33億的利潤，連賣資產換來的利潤都比它「紮實」。

鍾情海外資產美國公司在A股借殼上市

2014年，是公司的分水嶺，「香蕉人」珠海賽納成為納思達的控股股東。

2014年9月，公司完成重大資產重組，珠海艾派克借殼上市，控股股東更為珠海賽納，實際控制人由龐江華變更為汪東穎、李東飛和曾陽雲，公司主營業務由電氣業務變更為「晶元」業務。

跟珠海賽納相比，原控股股東龐江華真是太「小家子氣」，以前的併購小打小鬧，比如2011年以300萬美元的價格併購了墨西哥JDC礦業有限公司40%的股權，公司連續7年營收維持在1個多億，凈利潤維持在2000多萬，這種沒把公司經營好，又不會玩資本的企業，自然不受A股投（xiao)資(jiu)者(cai)們的青睞。

龐江華從2010年開始套現，累計套現3.6億，持股比例由41.14%下降至7.36%。

（數據來源：wind 製表：葉檀財經）

珠海賽納資本玩的大，還沒正式登台，2014年3月份一復牌，股價就來了6個一字板漲停，然後繼續上漲。

由於併購，公司營收告別長達7年的1億體量，達到4.8億；凈利潤告別2000萬的體量，達到2.09億。

A股市場如此給面子，珠海賽納更來勁了。2015年，以發行股份、現金購買方式收購了賽納科技耗材業務、美國Static Control Components等子公司，進軍列印耗材領域。

果然，公司股價9個一字板漲停，12個交易日內累計上漲197.68%。

2016年，玩的更大了，來了個蛇吞象，以大約270億人民幣的價格溢價374.82%收購了美國利盟國際。

珠海賽納上台後，納思達對海外資產情有獨鍾，這從海外業務佔比就能看得非常清楚。

2013年，公司海外業務佔比才2.92%，但是2014年登台當年就攀升到29.38%。2017年，公司業務基本在海外，佔比高達93.94%。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

這完全就是一家海外公司嘛！實際上也是，利盟國際在美國上市，被納思達收購後從紐交所退市，相當於美股「借殼」A股納思達上市。

奇葩：商譽是凈資產的7倍

納思達海外併購改變了公司業績，營收進入20億甚至200億的階段，凈利潤飆升到幾個億。

數量容易變，質量不易變。2014年後，公司營收和凈利潤上了好幾個台階，但是毛利率和凈利率只在重組當年有「膝跳反應」，下滑趨勢並未停止。

上市當年，公司毛利率和凈利率分別高達58.78%和35.53%，到2013年，分別下降至38.12%和1.71%，2014年反彈至61.09%和43.68%。毛利率最低下滑至26.59%，凈利率最低下滑至-4.69%。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

海外併購最直接的影響是，商譽和無形資產暴增，公司資產質量急劇下降。

2016年，公司商譽高達188.10億，無形資產規模146.41億，占凈資產比重分別高達329%和422.6%，二者合計占凈資產的比重高達751%，佔總資產的比重高達64%。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

A股小散其實買的是這些高溢價的「虛擬」資產，商譽虛無縹緲，但有些小散對無形資產抱有幻想，「說不定都是些有價值的專利和技術呢」。

想多了！這些無形資產中，跟客戶的關係標價61.74億，真正的硬資產，有形資產比重迅速下滑。

（數據來源：公司歷年財報製圖：葉檀財經）

業務全在海外，信息披露的更少。

舉個例子，2016年5月10日，深交所發函問詢，根據規定補充披露標的公司的客戶和供應商情況。公司回答：這是美國公司，你的要求涉及商業機密，不能回答。2016年9月30日，就跟美國外資投資委員會(CFIUS)簽署《國家安全協議》，從此以後就不再披露客戶和供應商情況。這已經在2017年財報裡面寫的清清楚楚。

信息披露少，投資者評估商譽核彈何時爆炸就比較困難了。

公司強調集成電路業務，2017年年報顯示，包括艾派克微電子、SCC晶元業務總收入約14.10億元，銷售毛利約9.87億元，毛利率約為70.02%。SCC晶元銷售額3.15億，凈利潤130萬。

以晶元的8.67億計，在2017年213億的營收中佔比只有4.07%，基因是印表機耗材加密晶元，這就成晶元龍頭了？趁著芯痛，蹭心臟病葯的名聲。

有些推薦標題是，納思達：弱周期晶元科技股成避險工具——我的娘咧，不要這麼誇張好不好。