長城寶馬聯姻，長安找誰成親？
文/小丹尼團隊(Danny、Max、Nolan）
老大和老二撕破臉，老二和老三有些歷史矛盾，倒逼老二和老四握手。
汽車作為國家支柱產業，跟隨李大大出訪德國的是一大波合作，比如令人矚目的長城和寶馬牽手。
長城極其珍惜這次合作機會，按照長城董事長魏建軍的話來說：「過去長城並不是不想合資，實際上是輪不到我們合資。」
此話沒錯，長城汽車作為一家民營企業，論對外合作機會遠遠排在一汽、東風、上汽和長安汽車這四大「國家隊」身後。
ps. 早在2009年國務院在《汽車產業發展和振興規劃》就正式提出一汽、東風、上汽、長安四大汽車集團，並鼓勵這四家汽車企業在全國範圍內開展汽車產業重組兼并。
本次長城汽車也是重金投入：註冊資金17億人民幣，投資總額51億人民幣。
註冊資金17億人民幣，投資總額51億人民幣什麼概念？
對比今年4月9日長安汽車牽手蔚來，我們看公關稿寫的很好：
「充分利用並整合長安和蔚來在平台、技術、管理、生產、營銷方面的優勢，探索創新的商業模式，共同在純電動整車研發、智能汽車前沿技術、銷售服務模式、產業鏈的整合、大數據分析及軟體應用及創新管理機制等方面做出積極探索。 除此之外，雙方還將以互聯網思維和用戶極致體驗為理念，以用戶為中心重構汽車銷售體系，積極探索電池租賃、預定式銷售、會員制銷售等新型商業模式，打造領先的、具備極致體驗感的新能源汽車營銷平台。」
一堆大詞說得好聽，但仔細一看，長安汽車到底真金白銀投入了多少呢？可憐的4900萬元人民幣，僅占其2017年重大投資項目金額的4%。
來源：長安汽車2017年年報
有一個有意思的細節，在參加長安與蔚來成立合資公司發布會時，長安汽車總裁朱華榮來了句不痛不癢的話：「現在是一個開放的時代，我們與蔚來的合作不具有排他性。」
估計李斌聽完臉都綠了。這就像兩家在訂婚儀式上，丈母娘突然來了句：「我們家孩子很優秀，歡迎你們給他介紹更棒的對象。」
李斌也進行了『回擊』：「當前的智能電動化浪潮是中國品牌追趕國際知名汽車品牌的一次機遇，蔚來希望通過與多家優秀的自主車企合作，推動中國品牌汽車在世界舞台脫穎而出。」
本來是兩家聯手發布會，怎麼搞成一致對外招商會了。都是合縱連橫、笑裡藏刀啊，企業家的套路誰能參透。
我推測長安和蔚來這種「吃著碗里的、看著鍋里的」蜻蜓點水式投資成立合資公司效果不會好，還不如只是建立戰略夥伴關係，引用華為任正非的一段話：
「投資就意味著終身要購買她的東西，因為她是我的兒媳婦。我們現在就是"見異思遷"，今天這個好就買這個，明天那個好就買那個。當然我們也建立戰略夥伴關係，希望你別落後了。我們主要關心所有的產品是不是世界上最好的，而不是是我兒媳婦生產的，我來組裝。」
長安汽車投入區區4900萬人民幣，對比長城寶馬合資註冊資金就17億人民幣，長安為何這麼佛系呢？
我們在之前文章《已經自罰年薪500萬了，還想讓長城汽車怎樣？》看辣眼睛的燃料消耗負積分排行榜上，只有長安超過了長城，難道他不羨慕長城牽手寶馬嗎？
來源：小丹尼團隊資料庫
還有，明明長安2017年汽車銷量是長城的2.7倍，但目前長城市值是長安的2.2倍，不奇怪嗎？
本周我們深扒長安汽車。
長安汽車
用「根紅苗正」來形容長安汽車，最為恰當。
長安汽車的前身是於1862年由清創辦的上海洋炮局，距今已有156年的歷史，是中國近代史上第一家工業企業，也是中國最早的兵工廠，開創了中國近代工業的先河。
隨著世事的變遷，先後經上海、蘇州、南京再遷移至重慶。 伴隨中國改革開放大潮，上世紀八十年代初長安正式進入汽車領域。長安汽車1997年，在深圳證券交易所上市。
2009年11月，中國航空工業集團公司旗下的中航汽車與中國兵器裝備集團公司旗下的中國長安汽車集團合併，成立新的汽車集團。中航汽車旗下的哈飛、昌河、東安動力、東安汽發併入中國長安汽車集團，以170億元作價23%股份，入股中國兵裝集團旗下的中國長安，共同組建了新的中國長安，創下兩項紀錄：首例央企汽車資產重組與國內最大的汽車業重組案。
背景看上去很牛的國有企業，長安汽車表現到底怎麼樣呢？
接下來我們從平衡計分卡的四個維度「財務、客戶、內部流程和學習與成長」來深扒長安汽車。
來源：《平衡計分卡戰略地圖報告》
1. 財務
既然是根紅苗正的國有企業，一方面政府補助的錢拿得不少，2017年拿到政府補助16億，是長城汽車的3.7倍。
來源：長安、長城汽車2017年年報
另一方面，還有地方政府的政策扶持，比如我在前文特意加粗了長安汽車總部在重慶——重慶首批8張自動駕駛牌照，長安獲得其中2個。
來源：小丹尼團隊資料庫
政府支持是不少，但是在資本市場表現如何呢？
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車不被投資者認可：同為主板上市的國內自主汽車公司中，長安汽車靜態市盈率最低，僅為5.54。長安汽車在2017年擁有287.2萬輛銷量的傲人成績，在中國汽車集團中排名第四，市場佔有率9.95%。
長安被如此低估，乍看之下讓人摸不著頭腦，但是仔細看財務表現就知道原因了。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
2017年營收增長緩慢，毛利潤在2017年下跌明顯，毛利率從2016年就開始逐步下降，尤其是2017年下跌了4個多百分點，不免讓人擔憂公司的經營能力，但事情不止這麼簡單。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車凈利潤在2016年增長緩慢，2017年大幅度下跌，而更不留情面的則是凈利率，與毛利率一同於2016年開始撲街，並於2017年跳水超過4%。
一同遭殃的自然是公司的股東回報率持續下降。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
公司的營收質量整體呈上升趨勢，並在2017年度實現了6個百分點的提升，但如果深挖一下，就會遺憾的發現，作為至今為止唯一令人欣慰的數據，長安汽車的營收質量很有可能也只是金玉其外，敗絮其中。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車的凈利潤質量可謂六親不認不留情面，2016年就開始大幅下跌不說，竟然在2017年跌破0點至-19%，讓人不得不詫異凈利潤質量和營收質量之間的巨大溝壑究竟來自何處。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
原來巨大溝壑來自「購買商品、接受勞務支付的現金」，2017年竟然增加了125億。
來源：長安汽車2017年報
長安汽車2017年銷量、產量和市場佔有率都下跌，「購買商品、接受勞務支付的現金」竟然增加了125億？真的是讓人無話可說。
來源：長安汽車2017年報
財務層面唯一真正值得欣慰的是長安汽車的償債能力，無論是流動比率還是速動比率呈現穩定上漲趨勢——長安汽車特色穩定為先。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
不得不說，從財務層面來看，在汽車行業巨變、廝殺如此殘酷的角斗場上，長安汽車顯得太佛系了。
2. 客戶
長安汽車極度依賴國內市場，在國內銷量一直保持97%以上。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
我們看長安汽車品牌機構分為兩大部分——自主品牌和合資品牌。
來源：長安汽車2017年報
長安汽車在2017年銷量287.2萬輛，其中長安品牌銷量 166.3 萬輛，佔比近六成。
之前我們說，長安汽車在2017年銷量、產量和市場佔有率同比都下降了，其實也和中國乘用車市場大環境非常相關：
來源：小丹尼團隊資料庫
2016年是國內自主品牌乘用車的春天，銷量增加值遠超其他系列。但是在2017年國內自主品牌銷量增加值下降明顯。
國內自主品牌銷量增幅明顯下降，長安汽車還好有合資汽車保量。
來源：長安汽車2017年報
合資汽車除了長安馬自達銷售收入略有增加，其他表現都不太好，看來指望著合資公司未來銷量增長也比較難。
來源：長安汽車2017年報
那就指望著新能源汽車埋下的「革命火種」：長安的新能源汽車銷量大幅提升，2017年全年銷售突破6萬輛，雖然同比提升180%，但是基數比較小。
3. 內部流程
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車的總資產周轉率表現平平，在一眾國產汽車品牌中不算扎眼，以0.75位於中游水平。雖然總資產周轉率不算突出，長安汽車存貨周轉率的上升態勢卻十分可觀。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車存貨周轉率在2013年以5.65位於五大國產汽車品牌墊底，但是可喜可賀的是，其存貨周轉率自2013年以來總體呈現穩步上升的態勢，已經超過比亞迪股份，並且，在一眾競爭對手下降的趨勢中，長安汽車的穩健上升可謂難能可貴。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
不僅周轉率有所提升，長安汽車的資產流動性也在逐漸上升：2013年到2017年，長安汽車的非流動資產佔比整體下降。
我們通常說，大財務管理是對公司資產的管理，管理公司財更要管理公司物。長安汽車管理公司「物」的能力在近幾年有所提升。
來源：《大型企業集團財務解決方案》
我們再來看看其上下游議價能力如何。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
2015年到2017年三年，應收賬款佔比總體呈現小幅度上升態勢，說明其對下游議價能力有所下降。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車的應付賬款占流動負債比經歷過2014年的陡然上升之後，2015年到2017年一直在32%左右徘徊。
4. 學習與成長
需要承認的是：長安汽車是非常重視研發投入的汽車公司，和多元化業務的比亞迪不相上下，研發費用占毛利潤比遠超其他汽車公司。
ps. 多元化業務的比亞迪請參考文章《比亞迪市值為何如此辣眼睛？》。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
長安汽車尤其是在2016年和2017年，長安汽車研發費用占毛利潤比上升明顯。
研發支出占營業收入比自2014年開始也一路攀升。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
研發人員佔比自2014年開始也隨著公司新能源汽車的研究投入不斷增加。
來源：小丹尼團隊根據財報製圖
不僅研發支出和人員投入增加，長安汽車對新能源汽車研發更是給予了大力的戰略支持：長安汽車於2017年發布了「香格里拉計劃「，規划到2025年全面停止傳統意義的燃油車；榮譽上，長安汽車被評為」國家技術創新示範企業「「國家級工業設計中心」，再度入選央視「國家品牌計劃「。
如果只看表面，長安在新能源汽車的研發錢是花了不少，研發人員也請了很多，獎也獲得不少，但是效果如何？長安新能源汽車還沒有被市場認可。
比如長安還沒有一款車型進入乘聯會發布的2018年6月新能源汽車零售銷量前10。
來源：乘聯會，小丹尼團隊整理
可見從研發投入轉化為市場競爭力，長安汽車還有很長的路要走。
還有重要一點，長安汽車有一個會計上的處理手段需要提醒你：長安汽車的研發投入的資本化常年佔到30%左右，比如去年研發投入36億，其中費用化金額26億，資本化金額10億。
可能有人不明白費用化和資本化有啥區別，費用化就是計入當期費用（一般是管理費），會減少當年利潤；資本化就是計入資產（一般是無形資產），可以在以後年度慢慢攤銷，對當期利潤影響小。有點像買房，前者是一次性付款，後者是按揭。本質上，他們都是要轉化為費用的，只是時間早晚問題。
研發投入的資本化對於長安有什麼影響呢？
長安2018年1-6月預計歸屬於上市公司股東的凈利潤15-17億元，同比下降超過六成，如果再算上研發投入的資本化的「水分」，半年5億左右（2017年全年超過10億，今年只會多），長安今年凈利潤下滑是雪崩式的。
既然我們在文章開頭對比了長安和長城汽車，要知道，長城可都是100%研發支出費用化的，當期利潤很紮實。
假設長安的研發投入全部費用化，把長安和長城「一碗水端平」來對比，長城汽車去年凈利潤同比減半還達到50億，今年不會再少，而長安汽車凈利潤今年預計也就20多億。
所以開頭說長安2017年汽車銷量是長城的2.7倍，但目前長城市值是長安的2.2倍，不是沒有原因的。
結語
長安，作為十三朝古都，中國歷史上建都朝代最多、建都時間最長、影響力最大的都城，長居北京的我每每路過天安門前長安街，都會聯想起長安汽車，希望他不辱使命，未來發展對得起他的名字。
The End
小丹尼
中國互聯網協會特聘青年專家
朗迪諮詢合伙人，曾就職於紐交所上市公司戰略投資部
英國愛丁堡大學Msc，哈工大本科，去過40多個國家
目前正在做戰略、品牌和資本運營諮詢
主要研究新能源&智能汽車行業
Strategy & Branding & FA
小丹尼諮詢團隊來自於北京、紐約、洛杉磯和倫敦四地，由世界頂級諮詢公司及院校成員組成，專註於新能源&智能汽車研究。
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