半年業績虛驚？寧德時代年內業績持平「已屬不易」

剛剛上市一個月的寧德時代風頭正勁之時，卻交出一份預計中期業績下滑的答卷。隨著動力電池市場外資企業的加入，忙於走出去的該公司能否守住大本營更成為看點

《投資時報》記者 文馨

對一度熱鬧非凡的中國動力電池行業而言，2018年的夏天似乎格外寒冷。

躋身前三甲的公司中，比亞迪（002594.SZ）正陷入億元級廣告詐騙醜聞；身為堅瑞沃能（300116.SZ）全資子公司的深圳市沃特瑪電池有限公司（下稱沃特瑪），也陷入了債務危機。其先是宣布近500名職工自2018年7月1日起放假6個月，隨後母公司堅瑞沃能於7月5日再度公告稱，擬通過存貨銷售方式將沃特瑪部分資產進行變現，預計由此產生凈損失6億元。

而剛剛上市一個月的寧德時代（300750.SZ）亦難善其身。在與華晨寶馬、廣汽集團整廠企業合作、大額訂單頻現，股價依舊維繫在82元/股高水的狀況下，該公司卻在近期突然預告其業績同比下降48.19%—51.20%。

寧德時代證券部人士在接受《投資時報》記者採訪時表示：「業績同比下降主要因去年有一筆10.34億元的投資收益。同時，新能源汽車補貼政策的調整，確實對公司業績有一定影響。」

真的只是一次因「財務計算問題」導致的美麗誤會？目前以該公司股價走勢來看，市場貌似已接受了這一判斷。

但且慢高興！

汽車動力電池行業是由技術研發、商業模式和成本控制三個方面綜合決定勝負的行業。在新能源汽車大概率顛覆燃油汽車的背景下，產業政策的呵護和巨大的市場需求，使得該行業過往數年一直處於高速成長之中。不過，激烈的競爭引發產能過剩，即便已獲得50%市場份的寧德時代也未必能高枕無憂。

市場資深觀察人士表示，特斯拉以及海外電池巨頭松下、LG化學、三星SDI等對中國同行不斷施壓，下半年獨資整車廠入華降價壓力已逐步放大，動力電池價格料將下行。「寧德時代2018年全年經營業績若與去年持平就已很不錯。」該人士說。

業績出現下滑

今年6月11日甫一上市的寧德時代一路高歌猛進，不久便坐上創業板第一市值的交椅。截至7月24日收市，該公司總市值已高達1993.65億元。24日盤中最高達92.96元/股，市值突破2000億元。

然而，一份業績下滑公告卻令投資者驚出一身冷汗——預計2018年上半年歸母凈利潤實現8.84億元—9.38億元，同比下降51.20%—48.19%；扣非後歸母凈利潤實現6.71億元—7.13億元，同比增長31.43%—39.56%。不過數據同步亦顯示，僅第二季度，該公司扣非歸母凈利潤為4.02萬元—4.44億元，同比下滑35.32%—41.38%。

儘管其中確實存在「一次過」因素，不過有市場人士判斷，寧德時代目前的高市值，或意味著在市場追熱情緒影響下已經高估，存在透支未來利潤空間的可能。

事實上，早在啟動上市階段，該公司就曾在招股說明書中提及到幾方面可能會對公司經營業績產生重大不利影響的風險。

首先，動力電池系統銷售是該公司的主要收入來源。2015年、2016年和2017年，公司動力電池系統銷售收入分別為49.81億元、139.76億元和166.57億元，佔主營業務收入的比例分別為87.98%、95.55%和87.01%。該公司表示，新能源汽車產業相關政策的變化對動力電池行業的發展有一定影響，進而影響公司產品的銷售及營業收入等。

請注意，關於補貼將於明年退坡後徹底取消的傳聞近期又再度興起。自2016年新能源汽車騙補事件被曝光後，政府決心自2017年始對新能源汽車補貼退坡，同時對運營車輛提出「運營需滿3萬公里方可領取補貼」的要求。而2018年新能源汽車補貼新政進一步縮緊，7月19日，北京更調整當地新能源汽車補助政策，明確補貼不能超過車價的60%。

其次，該公司亦面臨毛利率下降風險。2015年、2016年及2017年，寧德時代綜合毛利率分別為38.64%、43.70%和36.29%，保持相對較高水平。2017年，受動力電池產能快速提升和新能源汽車補貼政策調整影響，動力電池系統售價降幅增大，從而導致毛利率下降。因此，若未來市場競爭加劇或國家政策調整等因素使得該公司產品售價及原材料採購價格發生不利變化，其毛利率將存在下降風險。

某券商研究人士分析認為，新能源車補貼減少，對電池需求也會相應減少，利潤下滑是整個行業的大趨勢。而寧德電池價格近幾年一直處於下滑狀態，且價格下降幅度高達30%，這必然對該公司利潤造成壓力。

第三，寧德時代應收賬款餘額始終較高。2015年至2017年，該公司應收賬款餘額分別為23.98億元、73.23億元和69.38億元，應收賬款餘額占當期營業收入的比例分別為42.05%、49.22%和34.70%。

對此，寧德時代證券部人士向《投資時報》記者解釋稱：「公司的大客戶主要包括宇通集團、上汽集團、北汽集團、吉利集團、福汽集團、中車集團、東風集團和長安集團等國內著名的整車廠商；在國際品牌客戶方面，公司已經進入寶馬、大眾等國際一流整車企業的供應體系，因此風險應該不會太大。」

《投資時報》記者發現，該公司產品的用戶主要是大中型整車企業，交易金額較大，致使期末應收賬款餘額較高。雖然期末應收賬款的賬齡主要集中在1年以內，但由於應收賬款金額較大，且占資產總額的比例較高，如不能及時收回或發生壞賬，將會對公司業績造成不利影響。

對此，該公司證券部人士解釋為：「公司屬於重資產設備企業，裝機有時間間隔，因此，對下游的客戶都會有一定的信用期。」

第四，寧德時代或存在存貨金額較大及發生減值的風險。和大多數熱門產業一樣，動力電池市場的布局過快導致該行業迅速出現產能過剩。從寧德時代近三年數據比較來看，2015年至2017年，該公司存貨賬麵價值分別為10.42億元、13.60億元和34.18億元，占期末資產總額的比例分別為12.01%、4.76%和6.88%。該公司解釋為，存貨餘額較大主要受銷售存在季節性、生產周期較長、生產流程複雜、產品品種多樣等因素的影響，公司儲備原材料和庫存商品的金額較大，導致存貨餘額較高，且可能會隨著公司經營規模的擴大而增加。但較高的存貨金額，一方面對公司流動資金占用較大，從而可能導致一定的經營風險；另一方面如市場環境發生變化，可能在日後的經營中出現存貨減值的風險。

市場衝擊不容小覷

中國汽車工業協會公布的6月產銷數據顯示，今年1—6月，中國汽車產銷分別完成1405.8萬輛和1406.6萬輛，同比分別增長4.2%和5.6%，銷量增速高於上年同期1.8個百分點。其中，新能源汽車產銷增速亮眼，今年1—6月，新能源汽車產銷分別完成41.3萬輛和41.2萬輛，同比分別增長94.9%和111.5%，遠超市場預期。業內人士預計，2018年全年新能源汽車銷量突破100萬輛已是大概率事件。

《投資時報》記者了解到，目前，中國新能源車銷量已佔據全球新能源車的一半之多，這首先歸因於國家政策的引導，也暗含了國家通過新能源車實現彎道超車的願望。

但是同時需要看到，中國電動汽車行業正面臨三大挑戰：成本、續航里程、充電便捷性。來自恆大研究院連一席關於「電動汽車前世今生」的研報顯示，在動力電池的成本構成中，電芯製造、BMS集成、PACK的成本比例大約分別為60%、5%和35%。電芯製造環節的主要成本則體現在原材料上，佔比高達80%，基中正極材料成本更是佔到原材料成本的30%。但是根據瑞銀的測算，特斯拉採用的NCA的電池活性材料成本則低至$50/KWh。

近期關於特斯拉整車廠落戶中國市場的消息便擾動了國內電池廠商的神經。

截至美東時間7月23日收市，特斯拉以514.81億美元市值力壓福特汽車的417.22億美元市值，較通用汽車的553.41億美元也不遑多讓。對於一直被華爾街傳言「處於破產邊緣」的該公司，投資者們顯然並沒有感到「危機來臨」，同時，儘管諸多傳統汽車廠商正在傾力向新能源車傾斜，但有關電動汽車的技術積累和品牌溢價，特斯拉仍佔據領先優勢。

7月10日，特斯拉創始人埃隆馬斯克（Elon Musk）抵達中國上海，與上海臨港管委會、臨港集團共同簽署了純電動車項目投資協議。根據協議，特斯拉公司將在臨港地區獨資建設集研發、製造、銷售等功能於一體的特斯拉超級工廠（Gigafactory3），該項目規劃年生產50萬輛純電動汽車，這也是上海有史以來最大的外資製造業項目。

業內分析人士認為，特斯拉在中國獨資建廠無疑將起到鯰魚效應，並加速國內新能源汽車產業的發展。而率先受到衝擊的主要還是動力電池廠商。

不過，寧德時代也在加緊建築護城河。自2012年起，華晨寶馬與寧德時代便在動力電池領域達成合作，近期這種合作關係更快速升溫。寧德時代7月17日公告，已與華晨寶馬簽署《戰略合作協議》，後者將支付給寧德時代人民幣28.525億元，作為長期採購指定型號動力電池產品的初始預付款。而在此前的7月9日，寧德時代也與德國圖林根州州政府簽署投資協議，投資2.4歐元建造電池生產基地及智能製造技術研發中心。

研究人士指出，目前松下、LG化學、三星SDI在國際市場的市佔率高達76%。雖然寧德時代已經實現與大眾、寶馬、福特、通用、本田等的全面合作，但隨著動力電池市場逐漸對外開放，寧德時代能否守住大本營更值得關注。

（投資時報）

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