中國經常項目順差迅速萎縮之謎

作者：萬釗

2018-07-30 08:24

萬釗認為，中國2018年一季度經常項目出現了大額逆差，一部分原因是貨物順差的下降，其中，加工貿易順差保持穩定，一般貿易順差下降明顯；另一方面原因是服務逆差的增長，其中主因是旅行逆差。

本文來源招商銀行金融市場部萬釗，原文標題《中國經常項目順差迅速萎縮之謎》

我們在前文《人民幣匯率走勢怎麼看？—經常項目的視角》中，考察了2018年中國的月度經常項目的表現，2018年目前披露了1-5月的月度數據。從月度數據上看，剔除春節的擾動，2018年的經常項目較前兩年出現了明顯下滑，其中1月、4月、5月表現的更加明顯。尤其是5月單月的經常項目，出現了罕見的非春節月度逆差，經常項目已經出現了明顯的惡化。

圖：貨物項（藍柱）、服務項（紅柱）、合計（灰線）

那麼我們會思考一個問題，中國經常項目的迅速萎縮，是全球普遍的，還是我們自己的？我們對2017年一季度和2018年一季度的主要順差國的經常項目做了一個對比分析。從下圖可以看到，經常項目的迅速萎縮，只有我們表現的特別突出，而德國、俄羅斯、瑞士順差增長明顯，日本、新加坡略有增長，荷蘭、泰國缺少數據，韓國出現下降。

圖：主要順差國的對比分析

從中國的經常項目的結構上看，迅速萎縮的原因在於貨物順差的下降，和服務逆差的增長，我們先來考察一下貨物順差的下降。國家外匯管理局的國際收支平衡表裡面，沒有貨物順差的結構，但是海關數據有，所以我們來考察一下海關的順差結構。雖然海關和外匯管理局對國際收支的口徑定義，有一些技術性的差異，但是本文並不想過多涉及這些技術性細節，故暫時略去。

從海關發布的貨物順差的結構上，可以看到進料加工的順差規模相當穩定，過去幾年的上半年順差在1500億美元左右。今年上半年順差下降比較明顯的是一般貿易順差，這與國內供給側改革，對大宗商品的進口規模和價格雙增有比較大的關係。來料加工現在規模可以忽略不計，而對外承包工程出口貨物的順差規模也比較小。另外，今年上半年保稅倉庫進出境貨物和海關特殊監管區域物流貨物的逆差均有所增加。

圖：貨物順差的貿易方式結構

我們再來看一下中國的服務項，我們知道，近年來中國的服務轉為大額逆差，而且逆差不斷增長，從服務項下的主要科目上看，服務逆差的主因是旅行。另外，加工服務的順差略走低，運輸逆差保持穩定，保險和養老金服務逆差略收窄，知識產權使用費逆差略放大。

但是中國的旅行逆差是在2014年突然放大，而且逆差持續擴大，這種現象還是有些奇怪。因為旅行需要人親赴海外，牽扯到休假、購買機票、旅遊季等，雖然中國現在出國游非常火熱，但是在短時間內量級突然放大還是有違常識。因為筆者認為，近期旅行逆差的放大，有居民資本外流的因素。

圖：服務逆差的各科目

如果我們對2018年一季度各個國家的旅行科目做一個國際比較，可以看到旅行科目的最大順差國是美國，最大逆差國是中國，而且的中國的逆差規模顯得非常特殊，中國人有這麼喜歡出國旅行嗎？

圖：旅行科目的國際比較

那麼綜上所述，我們有如下結論：中國2018年一季度經常項目出現了大額逆差，一部分原因是貨物順差的下降，其中，加工貿易順差保持穩定，一般貿易順差下降明顯；另一方面原因是服務逆差的增長，其中主因是旅行逆差，其中混雜了普通海外旅行、海外代購、居民資本外流等因素。

因此未來要穩定中國的經常項目，一是要穩定貨物順差中的「定海神針」，即加工貿易；二是尋找並遏制旅行逆差擴大的主因，尤其是居民資本外流。那麼中國的加工貿易的國際競爭力怎麼樣呢？我們對國際收支統計中的加工貿易科目做一個國際比較，可以看到，中國的加工貿易還是有比較強的國際競爭優勢。

圖：加工服務的國際比較

在岸人民幣連續跌穿6.82、6.83、6.84 離岸跌超200點

作者：祁月

2018-07-30 10:44

在岸人民幣兌美元連續跌穿6.82、6.83、6.84，日內跌超250點，報6.8401。離岸稍早跌破6.84關口，日內跌超200點。人民幣中間價下調189點。

周一，人民幣兌美元匯率延續上周跌勢。

北京時間10:42，在岸人民幣兌美元跌破6.84，日內跌超250點，報6.8401。在岸開盤報6.8159，隨後連續跌穿6.82、6.83關口，上周五夜盤收報6.8100。

稍早，離岸人民幣兌美元跌破6.84關口，觸及6.8417，日內跌超200點，一度在5分鐘內急挫百點。

今日人民幣中間價下調189點，為連續第二個交易日下調，報6.8131，至2017年6月27日以來最低。上一交易日中間價6.7942。上一交易日官方收盤價報6.8246，上一交易日夜盤收盤報6.8100。

上周四人民幣中間價曾上調378點，升幅創7月5日以來最大。

境內美元/人民幣掉期曲線上周延續大幅走平態勢，1年期美元/在岸人民幣掉期上周五自2014年3月以來首次由升水轉為貼水。

截至目前，人民幣對美元中間價較年初貶值逾4%。即期匯價自4月17日以來累計貶值幅度約8%。其中，6月14日至今僅一個月多時間，人民幣貶值超4000點，幅度超過6%。

對此，中信證券明明團隊認為，近期人民幣快速貶值的主要原因在於國內貨幣政策寬鬆轉向的確認及寬鬆流動性環境的持續，中美貨幣政策異向操作下美元強勢升值。

明明團隊預計，從當前外匯儲備規模和資本流動情況看，「7」仍然是人民幣兌美元匯率的關鍵關口，大概率是這一輪貶值的底部：

無論是政策層面還是市場層面，7很大程度上是一個難以突破的心理價位。本次貶值要想完成7的突破仍然困難重重，7大概率是這一輪貶值底部。

7月24日，外管局稱，為維護外匯市場良性秩序，針對銀行、第三方支付機構、企業轉口貿易等重點主體和業務開展專項檢查，嚴厲打擊各類外匯違法違規行為。外管局還罕見點名通報27例外匯違規案例，上半年共查處外匯違規案件1354件，罰沒款3.45億元人民幣，同比分別增長19.7%和59.5%。

除了銀行是受罰重點外，在此次公布的27起違規案例中，包括支付寶、微信財付通在內的多家第三方支付機構也是首次出現在被通報的受罰案例中。

外管局稱，下一階段，將繼續深化外匯管理改革，保持外匯行政執法跨周期的穩定性、連續性和一致性，嚴厲打擊虛假、欺騙性交易和非法套利等資金「脫實向虛」行為，嚴厲打擊地下錢莊、非法外匯交易平台等違法違規活動。

國際層面已釋放出不打貿易戰的信息。本月發布的G20財長及央行行長會議公報表示「同意維持3月的匯率承諾」，美國財長姆努欽也否認了貨幣戰的可能性。彼時，上一份公報中各國同意「將避免競爭性貶值，也不會為了競爭目的而瞄準我們的匯率」。

中國外交部發言人耿爽在7月23日的外交部例行記者會上針對美國有言論稱中方操縱人民幣匯率做出回應，稱人民幣匯率主要由市場供需決定，有貶有升，雙向浮動，中方無意通過貨幣競爭性貶值刺激出口。

制裁逼近 伊朗匯率暴跌再刷新低

作者：張家偉

2018-07-30 09:34

目前伊朗黑市美元/里亞爾高達11.1萬，較官方匯率溢價超過150%。今年3月里亞爾黑市匯率首次突破5萬關口，伊朗採取的各類措施也無濟於事，隨著8月6日美國金融制裁即將生效，匯率加速崩跌。

在距離美國的金融制裁生效僅剩一周之際，伊朗民眾加速在黑市搶購美元，推動該國黑市匯率屢創新低。

伊朗黑市匯率監測網站Bonbast數據顯示，截至目前，伊朗黑市美元買入價高達11100拖慢（Toman），即111000里亞爾（Rial），再度刷新歷史低位。拖慢是伊朗民間通用的貨幣單位，1拖慢等於10里亞爾。

今年3月，美元/里亞爾首次突破50000關口。法新社在最新報道中援引當地匿名交易員稱，上述黑市匯率屬實。這意味著，在四個多月時間內里亞爾貶值幅度超過50%。

從4月開始，伊朗官方加速採取措施阻止匯率的崩潰，包括更換央行行長，將匯率統一為42000里亞爾兌1美元，並對外匯交易施加限制。

但這根本無法挽回民眾對經濟信心，面對不斷貶值的本幣，美元成了他們阻止資產急劇縮水的最重要手段。而隨著美國制裁的即將到來，這種情況更是雪上加霜。

5月8日，美國總統特朗普宣布退出伊核協議，並重啟對伊制裁。8月6日金融制裁即將生效。上月底，美國國務院又表示，美方正推動所有國家11月4日前停止從伊朗進口石油。

儘管伊朗官方固定匯率也有所下調，但是遠不及黑市匯率下調的幅度。按照黑市最新買入價計算，黑市美元較伊朗官方定價溢價超過150%。

約翰·霍普金斯大學經濟學家Steve Hanke表示，伊朗匯率近期的暴跌和特朗普退出伊朗核協議以及對伊朗的口頭威脅相關。他稱：

近期黑市美元較官方溢價的飆升，和特朗普對伊朗核協議的攻擊，以及隨後退出協議有關。同時這也與言辭上的日益激烈以及通過美國財政部制裁機器對伊朗的攻擊有關。

Hanke同時還指出，截至7月29日，伊朗實際通脹率也已經飆升至203%，創2013年10月以來最大。

在退出伊朗核協議後，美國將對伊朗的經濟制裁調至「最高級別」，對不同行業給予了90-180天不等的對伊制裁寬限期，石油相關制裁的過渡期為180天，恰好在11月4日左右結束。日韓等國煉油商已在做二手準備，伊朗向亞洲、歐洲的出口都會受影響。

7月3日，伊朗總統魯哈尼稱，如果美國一心要迫使所有國家停止購買伊朗石油，伊朗將阻撓鄰國的石油出口。隨後，伊朗革命衛隊指揮官Ismail Kowsari也表示，如果美國禁止伊朗出售石油，那伊朗將在霍爾木茲海峽封鎖油輪的通行。

據路透7月21日報道，伊朗最高領袖哈梅內伊支持總統魯哈尼的建議，如果伊朗自己的石油出口被禁止，那麼伊朗可能會封鎖石油出口的霍爾木茲海峽。

外儲銳減 匯率暴跌 巴基斯坦向IMF尋求120億美元紓困資金

作者：陶旖潔

2018-07-30 10:07

外儲跌至三年半低位，貨幣貶值14%，巴基斯坦經濟陷入危局。外債在巴基斯坦的名義GDP中佔比約30%，為避免債務危機，巴基斯坦政府亟需向IMF求援，媒體稱救援資金規模或高達120億美元。

巴基斯坦剛剛選出了一名領導人，而這名新任總理伊姆蘭·汗的當務之急，可能就是向IMF求援。

多家媒體報道稱，困於外儲急缺、經濟滑坡的巴基斯坦，將向國際貨幣基金組織申請援助。英國《金融時報》援引消息稱，巴基斯坦申請救援資金的規模可能在100-120億美元。

這將是迄今為止巴基斯坦向IMF申請的最大一筆紓困資金。此前，巴基斯坦曾在2008年向國際貨幣基金組織申請76美元的救援資金。上世紀80年代以來，巴基斯坦已經向IMF求援十數次。

上一個向IMF申請救援的新興市場國家是阿根廷。阿根廷在6月7月與IMF簽署協議，議定36個月期的500億美元融資。自那以來，市場一直在推測下一個「倒下」的新興市場國家會是誰，土耳其、剛果、巴基斯坦都被認為是繼續救援的國家。

巴基斯坦CAPITALTV電視頻道旗下dailycapital網站報道稱，巴基斯坦需要包括IMF在內的幫助，來為下一財年的外部融資籌集資金；而IMF有可能會提出外交國防方面的對應要求，包括關閉核計劃。

今年以來，巴基斯坦外儲急劇下降，目前已經是三年半低位，巴基斯坦貨幣盧比對美元累計貶值14%；在截至今年6月的12個月里，經常帳赤字擴大42%至180億美元。

數據來源：巴基斯坦央行

大規模的腐敗和日趨嚴峻的債務危機，令巴基斯坦經濟陷入危局。外債在巴基斯坦的名義GDP中佔比約30%，大量外部貸款是重要的原因之一。

由於美元外匯儲備短缺，巴基斯坦在今年1月批准，在與中國的雙邊貿易中使用人民幣結算，來緩解美元儲備持續下降的風險。但外儲下降的壓力並未減弱，今年以來，巴基斯坦外儲累計下滑22%。

外部風險加劇，穆迪近日下調了巴基斯坦的評級展望，由「穩定」調至「負面」，意味著未來有下調主權信用評級的可能。穆迪目前對巴基斯坦的主權評級為B3，屬投機級（垃圾級），信用風險較高。

即將履任的巴基斯坦財長Asad Umar周日在推特上提到，「包括IMF在內的任何選擇都沒有被排除。」Asad Umar澄清，自己並未說過「除了向IMF求援以外沒有其他選擇」，暗示還在尋找其他的紓困途徑。

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