嶺南轉債申購價值分析
8 月14 日，嶺南股份公開發行 6.6 億元可轉換公司債券，簡稱為「嶺南轉債」，債券代碼為「128044」。
社會公眾投資者可參加網上發行。網上發行申購代碼為「072717」，申購簡稱為「嶺南發債」。
原股東可參加優先認購，配售代碼為「082717」，配售簡稱為「嶺南配債」。
綜合來看，如果嶺南轉債上市時嶺南股份股價不變，嶺南轉債估值可能接近於安井轉債，預期合理定位在104元附近，即每中一簽盈利40元。
因此，建議謹慎申購。
基本情況
債券期限：本次發行的可轉換公司債券的期限為自發行之日起六年，即自2018年8月14日至2024年8月14日。
票面利率：第一年為0.3%，第二年為0.5%，第三年為1.0%，第四年為1.5%，第五年為1.8%，第六年為2.0%。
債券到期贖回：在本次發行的可轉換公司債券期滿後五個交易日內，公司將以本次可轉債票面面值上浮7%（含最後一期利息）的價格向投資者贖回全部未轉股的可轉債。
初始轉股價格：本次發行的可轉換公司債券初始轉股價格為10.70 元/股。
轉股價格向下修正條款：
在本次發行的可轉換公司債券存續期間，當公司股票在任意連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價低於當期轉股價格的90%時公司董事會有權提出轉股價格向下修正方案並提交公司股東大會審議表決。
信用評級：主體AA，債項AA。
擔保事項：本次發行的可轉換公司債券不提供擔保。
票面年收益率： 稅前年化收益率為1.95%，稅後年化收益率為1.79%。
純債價值：根據對應評級企業債收益率，計算出純債價值為81.37元。
轉股股本稀釋率：6.15%。
正股基本面分析
公司簡介
嶺南生態文旅股份有限公司 (以下簡稱「公司」)，創立於1998年，註冊資金10.03億元，於2014年成功登陸深交所（股票代碼：002717）。公司經過20年的耕耘，已發展成為集生態環境與園林建設、文化與旅遊、投資與運營為一體的全國性企業集團。擁有8家子公司、8大區域運營中心，投資參股10多家公司，並在全國20多個省（市、區）設立了分公司及辦事處。
近幾年業績
公司近幾年每股收益與凈資產收益率情況如下：
最新業績
4月27日，嶺南股份發布《2018年第一季度報告》。
營業收入本期發生額為97,677.25萬元，較上年同期增長88.68%，主要系本報告期各項業務訂單充足，收入持續增長，且上年同期未包含新港永豪損益項目所致。
營業利潤本期發生額為10,457.39萬元，較上年同期增長86.32%，主要系本報告期各項業務訂單充足，收入持續增長，利潤總額增加且上年同期未包含新港永豪損益項目所致。
嶺南股份營業收入增長率和凈利潤增長率，分別比2017年加快2.57和 回落11.78個百分點。
業績預告
在《2018年第一季度報告》中，嶺南股份預計2018 年 1-6 月經營業績如下：
行業狀況
上市公司目前從事生態環境和文化旅遊業務。其中，生態環境板塊是上市公司自成立以來從事的主要業務，當前已經打造了集景觀規劃設計、園林建設、苗木培植與養護、水生態治理、生態環境科學研究為一體的全產業鏈集成運營能力。公司通過「內增外延」深入拓展水生態綜合治理業務，致力打造生態環境全產業鏈經營模式。而文化旅遊板塊涵蓋高科技文化創意產品、文化影視、動漫、全球活動創意及展覽創意、主題樂園設計、景區建設、營銷策劃、投資運營等。當前公司文化旅遊呈多元化發展趨勢，主題旅遊、高科技文化創意及展覽展示等業務發展迅速。同時，公司承接了多項「生態+文旅」綜合項目，「雙主業」協同效應日益凸顯，業務結構進一步優化，文化旅遊業務收入大幅增加，利潤增長明顯。
報告期內，發行人各項主營業務收入及佔比情況如下表所示：
競爭地位
（1）綜合競爭力位居全國前列。
（2）跨區域經營能力突出。
（3）園林設計能力的優勢地位。
（4）綠化養護領域領先優勢。
競爭對手有：北京東方園林環境股份有限公司，棕櫚生態城鎮發展股份有限公司，深圳市鐵漢生態環境股份有限公司，廣州普邦園林股份有限公司，內蒙古蒙草生態環境（集團）股份有限公司等。
毛利率
報告期內，發行人主要業務毛利率明細如下表所示：
報告期內，公司的主營業務毛利率和綜合毛利率均保持總體穩定，公司的園林工程施工業務收入和文化旅遊業務約佔報告期各期間內營業收入的95%以上，因此園林工程施工業務和文化旅遊業務毛利率的變動將直接影響到公司主營業務毛利率的變動。公司其他業務規模相對較小，對主營業務毛利率的影響不大。
募資投向
本次發行募集資金總額不超過人民幣66,000.00萬元（含本數），扣除發行費用後全部用於以下項目：
項目1建設期為2年，運營期為8年。根據可行性研究測算，該項目總體內部收益率不低於5.5%，具有較好的經濟效益。
項目2建設期為2年，運營維護期為15年。根據可行性研究測算，該項目總體內部收益率不低於5.5%，具有較好的經濟效益。
本次募集資金投資項目具有良好的市場發展前景和經濟效益，雖然短期內可能導致凈資產收益率、每股收益等財務指標出現一定程度的下降。但隨著相關項目協同效應和經濟效益的逐步實現，公司的盈利能力有望在未來得到進一步提升。本次發行完成後，公司的總資產和凈資產將增加，有利於增強公司的資本實力。本次可轉換公司債券發行完成並順利轉股後，公司資產負債率將有一定幅度的下降，抗風險能力將得到提升。
——以上來源於《嶺南股份公開發行可轉換公司債券募集說明書》。
估值比較
嶺南股份與同行業上市公司估值比較見下：
嶺南股份絕對估值比較適中，相對估值居於行業上市公司中游。
在嶺南股份可轉債發行網上路演中，投資者詢問了關心的問題：
靳艷霞7909問嶺南股份(002717): 部分PPP項目被政府喊停對公司有什麼影響？
嶺南股份(002717) 回答 靳艷霞7909: 您好，今年年初因新疆整體叫停在建PPP項目，我公司兩個項目停工，現有一項目已全面復工，另一項目在等待政府復工通知。我公司在新疆的項目規模較小，對公司的影響較小，謝謝！
博天下財富問嶺南股份(002717): 乳山募投項目預計收益如何？
嶺南股份(002717) 回答 博天下財富 : 您好，乳山市城市綠化景觀建設及提升改造PPP項目的內部收益率為約為7.25%，投資回收期約為8年（含建設期）。謝謝！
悠悠過客1688問嶺南股份(002717): 請問大股東參與此次認購的可轉債的後期規劃？
嶺南股份(002717) 回答 悠悠過客1688: 您好，公司的控股股東將積极參加本次可轉債的配售認購。公司其他重要股東將根據市場實際情況及資金需求情況合法依規申購債券，對本次認購後持有的可轉債數量的變動情況，公司將根據規定及時履行信息披露義務。謝謝！
陽線天天問嶺南股份(002717): 大股東是否全額認配本次可轉債？
嶺南股份(002717) 回答 陽線天天 : 您好，大股東對企業的長遠發展非常有信心，按持股比例全額認購本次可轉債。謝謝！
從回答可以看出，控股股東持股 35.54%，預計股東配售比例超過36%。
預期收益
當前正股和可轉債估值如下：
與嶺南轉債評級和轉股價值近似的可轉債溢價率列表如下：
影響嶺南轉債上市定位的不利因素有：
1. 轉債票面利息偏低。
2. 轉債評級不高。
3. 正股的PPP項目受政策影響較大。
4. 因近期申購可轉債的投資者較少，導致中籤率較高。
有利因素有：
1. 控股股東全額參與認購。
2. 正股在同行業中估值偏低。
3.正股業績成長性好。
綜合來看，如果嶺南轉債上市時嶺南股份股價不變，嶺南轉債估值可能接近於安井轉債，預期合理定位在104元附近，即每中一簽盈利40元。
因此，建議謹慎申購。
風險提示：在可轉債上市前，如果正股下跌幅度超過5%，可轉債上市有跌破面值的風險。
說明
用語說明：
1.建議放棄申購：轉債上市達到目標定位價的概率低於20%，投資者盡量放棄申購。
2.建議謹慎申購：轉債上市達到目標定位價的概率約40%，風險承受能力較低的投資者可以放棄申購，風險承受能力較高的投資者可以部分申購。
3.建議酌情申購：轉債上市達到目標定位價的概率約60%，風險承受能力較低的投資者可以部分申購，風險承受能力較高的投資者可以全額申購。
4.建議申購：轉債上市達到目標定位價的概率約80%，投資者可以全額申購。
5.合理定位：合理定位僅是通過二級市場類似轉債估值推測，不等於上市首日定位。上市首日定位受當日的市場情緒影響較大，首日盈利有較大的不確定性，建議申購套利的投資者謹慎參考。
（個人觀點，僅供參考）
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