樂普醫療：中報業績表現亮眼，中長期業務布局成果豐碩

事件

公司發布半年度報告，實現營業收入29.55億元，較上年同期增長35.37%；實現歸母凈利潤為8.10億元，比去年同期增長63.48%；扣除投資收益和資產減值損失等因素，扣非歸母凈利潤同比增長36.67%。同時，公司預告2018前三季度歸母凈利潤為11.01-11.62億元，同比增長49-57%；第三季度歸母凈利潤為2.92-3.52億元，同比增長20%-45%。此外，公司發布第一期員工持股計劃（草案），持股對象包括高管及核心骨幹員工不少於200人，持股總金融不超過6億元。

簡評

內生維持高增長，新東港並表增厚業績

扣除公司澳洲Viralytics公司股權處置產生的投資收益1.5億元，以及荷蘭子公司Comed B.V.的因戰略協同未達預期而關停產生的一次性損失3200萬元，扣非歸母凈利潤同比增長36.67%；公司今年上半年收購新東港葯業45%股權，扣除新東港產生的並表利潤（二季度開始並表，18年H1凈利潤1.26億元，凈利潤同比增長40.78%），我們預計公司內生增速超過30%，符合我們的預期。公司上半年毛利率為72.80%，相比2017年中報和年報的64.62%、67.23%有明顯提升，主要由於兩票制影響及規模擴大成本得到均攤所致。

三季度歸母凈利潤保持高增長。公司預告2018年前三季度歸母凈利潤同比增長49-57%，第三季度歸母凈利潤同比增長20%-45%。預計扣除1.5億元的非經常性損益後，前三季度扣非歸母凈利潤增速為35-45%，其中三季度扣非歸母凈利潤增速為35-55%，維持較高的內生增速。

器械板塊維持快速增長，凈利潤增速有所提升

醫療器械板塊仍是公司權重最大的板塊（收入佔比47%），中報實現營業收入13.96億元，同比增長15.56%；實現凈利潤4.42億元，同比增長20.55%，相比2017年報和2018年H1的17%有所提升。分產品來看，支架業務實現營業收入7.12億元，同比增長20.76%，其中Nano銷售額佔比為45%；封堵器業務實現營業收入6053萬元，同比增長22.88%，預計市場份額有所提升；體外診斷業務實現營業收入1.51億元，同比增長23.45%，其中POCT和血栓彈力圖為拳頭產品；基層醫院介入診療及心血管科室合作業務實現營業收入2.71億元，同比增長1.81%，主要由於短期經銷模式調整所致；吻合器等外科器械實現營業收入1.30億元，同比增長41.75%，市佔率進一步提升。

在研產品布局豐富，即將步入收穫期。公司上半年公布的Neovas可降解支架2年期臨床數據非常優秀，可比擬全球最難挑戰的雅培Xience支架，我們預計公司可降解支架將於下半年獲批，有望於未來3-5年成長為公司最大的利潤來源產品。其他在研產品方面，我們預計左心耳封堵器將於明年獲批，可降解封堵器臨床試驗進展順利，AI心電產品已提交美國、歐洲和中國註冊申請。

藥品板塊維持高增長，一致性評價助力彎道超車

藥品板塊是目前成長最快的板塊，上半年實現營業收入14.28億元，同比增長70.63%，實現凈利潤4.35億元，同比增長70.71%，與2017年報和半年報的71%持平。分產品來看，硫酸氫氯吡格雷片實現營業收入5.66億元，同比增長70.50%，中標省份增至29個；阿托伐他汀鈣實現營業收入3.62億元，同比增長146.89%，2018年7月17日20mg 和10mg 規格均通過了一致性評價，進口替代將進一步加速。

公司在藥品領域的戰略布局具備前瞻性，有望實現彎道超車。公司目前已布局心血管藥物中的全部主要品類，多產品的聯合營銷攤薄了單一產品的營銷費用，在OTC端形成了較強的競爭優勢；公司重視一致性評價工作，隨著醫保控費和一致性評價政策的逐步推動，公司有望在醫院端加速進口替代並實現彎道超車。目前公司一致性評價進展順利，其中氯吡格雷75mg和25mg產品均已於6月向CDE申報一致性評價，預計下半年獲批；苯磺酸氨氯地平已完成臨床試驗，纈沙坦處於臨床試驗階段。在降糖葯產品方面，艾塞那肽正處於註冊申報階段，甘精胰島素有望年內完成申報，兩個產品均有望於明年獲批；公司已突破了胰島素的高難度生產壁壘，收率和純度都已達到行業領先水平；苯甲酸阿格列汀和阿格列汀片（DPP-4抑製劑）已完成BE實驗並申報生產，卡格列凈和卡格列凈片（SGLT-2抑製劑）正在開展BE實驗。

腫瘤藥物布局面向5年以後的成長動力，投資成果豐碩

腫瘤免疫治療領域是公司未來5年以上高速成長的新動能，目前已在全球範圍內投資了多個主流技術路徑的腫瘤免疫治療和精準診斷治療項目，投資成果豐碩。樂普生物PD-1已完成臨床一期，臨床結果優異，進入臨床二期；濱會生物的重組人GM-CSF溶瘤Ⅱ型單純皰疹病毒（OH2）注射液（Vero細胞）已取得國家藥物臨床試驗批件；君實生物PD-1獲得CFDA新葯申請受理，其臨床數據優異，有望在國內首家生產註冊，同時君實生物擬赴香港IPO，相關工作正在進行中。

看好公司的平台價值和長線增長潛力

公司從最初的心血管器械業務成功拓展到心血管藥物領域，近年來在腫瘤藥物布局方面成果豐碩。我們認為公司已成長為大健康平台型企業，平台壁壘逐漸顯現。在業務布局方面，公司注重平衡各業務板塊的周期性和互補性，短期業務已步入收穫期，長期業務布局體現出良好的發展潛力：短期來看，可降解支架獲批、多個藥品通過一致性評價將貢獻業績增量；長期來看，AI心電產品、胰島素和腫瘤藥物將提供長期業績動力。在人才管理方面，公司擬實施第一期員工持股計劃，通過充分調動員工的積極性和創造性，吸引和保留優秀管理人才和業務骨幹，將為業務的穩定發展提供保障。

財務指標基本正常

銷售費用同比增長69.84%，主要由於在藥品銷售平台的整合、銷售團隊的配置布局以及市場推廣的投入方面都有所增加；管理費用同比增長60.89%，主要系公司持續通過研發投入提升整體競爭力，報告期研發費用化金額同比增加所致；財務費用同比增長173.55%，主要系公司通過發行債券、增加借款等融資規模擴大導致報告期利息支出增加所致；投資活動產生的現金流量凈額同比增加93.64%，主要系公司用於構建固定資產、無形資產等投資增加，收購及增資參股公司、投資可供出售金融資產等支付款項增加所致；籌資活動產生的現金流量凈額同比增加250.25%，主要系公司銀行存款及發行債券融資流入資金21億元，沖抵收購控股子公司新東港支付的10.5億元後，使得籌資凈流入同比增加9.8億元。

盈利預測

我們預計公司2018-2020年實現營業收入同比增長33.9%/31.0%/28.5%，歸母凈利潤同比增長48.8%/31.3%/29.7%，PE分別為43.2/32.7/25.3倍，維持買入評級。

風險提示

高值耗材降價風險，可降解支架及藥品一致性評價獲批進度不達預期風險。

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