洛陽鉬業：頂級礦業資產組合助力公司業績穩增

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海通有色團隊：施毅、鍾奇、李姝醒、陳曉航、甘嘉堯、李驥

1.頂級礦業資產組合助力公司業績穩增

公司作為本輪礦業周期中底部收購優質資產的典範，在完成對剛果金銅鈷項目的收購後，公司憑藉清晰的戰略規劃，精準的時機把握，高效的執行能力，一步步向著成為受人尊敬的國際化資源公司邁進。公司目前在鈷、鎢、鉬、鈮等品種中產量位居全球前五，同時，公司是全球主要的銅生產商和巴西第二大磷生產商，多元化且國際化的資產組合使得公司在礦業周期波動中遊刃有餘。

受益於公司在2013年和2016年完成的對澳大利亞銅金業務和剛果金銅鈷業務的成功收購，在本輪銅鈷價格上漲的背景下，公司業績大幅增長。2018年一季度公司取得營業收入74.32億元，同比增長28.53%；實現歸母凈利15.50億元，同比增長159.54%。考慮到目前銅鈷價格仍處在高位，我們認為隨著公司加強內部管理工作的推進，未來公司礦山產出有望繼續提高，公司業績還有增長空間。

公司定位於受人尊敬的國際化資源公司，目前公司國際化布局已經初具規模。2017年，公司全年收入中83.5%來自海外業務。隨著公司在2017年11月作為普通合伙人參與設立NCCL資源投資基金，我們認為公司在國際礦業資源收購中將繼續保持領先地位。

2.資金充裕，積極捕捉礦業投資機遇

公司於2017年7月完成非公開股票發行，發行獲得2.15倍的超額認購，認購對象涵蓋大型國有投資機構以及大型公募基金。在完成了180億元的A股非公開發行後，公司資產負債結構和股權結構實現了大幅改善。公司A股股票為上證50和滬深300成分指數，也是首批納入MSCI指數的大盤A股之一。

公司2018年一季報披露貨幣資金為277.48億元，公司資產負債率由2017年中報的70.0%下降至52.5%。完成非公開發行後，公司財務費用較2017年也大幅下降，2018年一季度公司財務費用為2.94億元，較2017年一季度4.10億元下降28.3%。

3.需求回暖在即，下半年鈷價有望止跌回升

公司收入組成中，銅鈷業務收入佔到了58%，毛利中銅鈷業務佔比達到62%，銅鈷價格對於公司業績影響較大。2018年6月以來，銅、鈷價格出現一定的回調，我們認為隨著下半年3C領域、新能源汽車等需求的持續回暖，鈷價將會止跌回升，進而利好公司業績。

鈷金屬下游主要是應用於電池領域，可以細分為3C領域和動力電池。最近兩年，不同類型的純電動汽車比例結構大體穩定，乘用車：客車：專用車對應6：1：1的產量結構。2018年前5月的純電動汽車總產量約24萬輛，而2017年同期數據約10萬輛。其中客車和專用車的同比增速高於乘用車。6月受補貼新政緩衝期的影響，銷量環比有所下降，但仍保持74%的同比增長，上半年國內新能源乘用車銷量達35萬輛，同比增長1.2倍。而從往年新能源汽車的銷售情況分析，下半年特別是第四季度是新能源汽車銷量的高峰期，我們認為隨著補貼新政磨合期結束，新能源汽車鈷需求量下半年將持續增長。

而在公司鎢鉬業務方面，今年鎢鉬價格整體處於高位。今年上半年國內鎢精礦產量同比下降0.61%，為52685噸。其中主產區江西、湖南、河南三省產量均不同程度下降。而對於廣東、浙江等受環保「回頭看」行動影響的地區，產量同比降幅達到81.5%和52.8%。而在消費方面，2018年上半年國內硬質合金產量達15808噸，同比增長16.4%。工程機械各品類銷售數據也十分突出，挖掘機銷售120123台同比漲幅超50%，裝載機、推土機、平地機等銷量均大幅增長，鎢產品需求增長穩定。

鉬金屬方面，今年上半年國內鉬金屬產量44515噸，同比微增0.6%，增量主要是主產區河南，產量同比增長12.8%達16571噸。全球方面，2018年上半年鉬金屬產量為13.1萬噸，同比增長1.72%。與緩慢增長的供給相對的是持續穩定增長的鉬需求，2018年1-5月，全球粗鋼累計產量7.29億噸，同比增長4.3%，全球上半年鉬消費量同比增長8.3%至12.7萬噸。

4.盈利預測與評級

公司擁有頂級的礦業資產儲備，產量和成本控制能力強。公司半年度業績預告披露2018年上半年歸母凈利預計區間為31.0億元-33.0億元，同比增加271.2%-295.2%，其中二季度歸母凈利為15.5億元-17.5億元，環比增長0%-13%。公司業績預增主要受益於鈷、銅、鉬和鎢市場平均價格有大幅增長、完成非公開發行後公司利息支出下降等。

我們預計公司2018-2020年EPS分別為0.28、0.35和0.40元/股，參考可比公司估值水平，給予2018年25-26倍PE估值，對應合理價值區間7.00-7.28元，維持「優於大市」評級。

5.風險提示

銅鈷金屬價格波動，新能源汽車推廣進度低於預期。

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