美元、美債、美股的三角平衡，特朗普和美聯儲正在下的一盤棋

在上個月總統特朗普抨擊高利率是不可接受的，因為這會干擾美國政策引導下的經濟復甦。但與此同時，美聯儲似乎依舊保持著獨立性，在7月的美聯儲利率決議中，聲明中五次提到「強勁」一詞，還評價美國經濟活動以強勁速度上升，刪除了6月會議聲明中的「穩健增長」的說辭。特朗普和美聯儲到底是怎麼想的，這盤棋局是死局還是僵局？又或許這兩個答案都不是正解。

美元、美債、美股的三角格局

當前市場出現的格局是強美元、較高的美債收益率（10年期美債再次接近3%的心理預期）、以及不斷接近或創出新高的美股（主要以科技股領漲，蘋果市值破萬億美元，納斯達克創新高）。

可從理論上看這個三角平衡是一定會打破的，強美元是由於美聯儲的加息縮表預期，以及美國強勁經濟與他國不確定性的鮮明反差對比。假設美元持續當前獨樹一幟的格局，那麼鑒於不斷上行的聯儲基金利率最終會提高美國本土企業的融資貸款利率（長端的房地產貸款利率採用固定收益計息可能不受影響，也就是美國內需經濟拉動不會出現問題）。

而在稅改紅利消退的背景下，成本端的上升會推動美國的企業營收或出現下降，疊加目前貿易政策的不確定性，對一些出口型企業可能影響至深。如果在喪失或缺乏可持續盈利能力的條件下，我們有理由相信第二長的美股牛市可能有被終結的風險。

同樣的，對美國債市來說也是如此，雖然在今年的3月至4月，俄羅斯拋售了近一半的外匯儲備，但由於美元資產的吸引力，其實最近美國國債收益率上升速率明顯放緩。國債價格和收益率是成反比，收益率上升趨緩代表需求端的增長強勁。

這也是特朗普願意看到的，擴張的財政政策需要有人接盤來應對美國高企的巨額負債，但這所有的前提是建立在人們對於強美元的信心之上。

所以說綜上所述「保護美元」、「保護美股」、「儘可能遏制長端收益率」這三件任務從理論上上看是不可能完成的，但是實際美國卻都做到了。

美聯儲的想法是什麼？

美聯儲自成立起有兩大責任一個是保證通脹平穩，另一個是促進充分就業。這也是其和特朗普抬杠的原因，因為當前的就業狀況已經到了可能產生經濟過熱的風險，而考慮到外在輸入性通脹因素包括油價高企和關稅政策使得CPI溫和上升，5月核心PCE物價指數6年來首次達到2%的政策目標範圍，強調美國經濟向好這一客觀事實，並進行漸進式加息在當下是一個適宜的舉措。

QMA首席策略師認為，今年9月加息已經是板上釘釘，12月很可能加息但不是很確定。但美聯儲的基本思路可能是：今年的四次加息路徑已經擬定好，隨後會根據關稅對經濟的影響在必要時調整加息路徑。

美聯儲主席鮑威爾在7月的聽證會中強調，「截至目前（For now）最好的路徑仍是漸進式加息」，若這一措辭被寫入9月的聲明中，那麼可能2019年路徑才會考慮被重置。

美聯儲這麼做的原因除了上述的表層性因素，更重要的是保持美元長期的霸權之路，作為全球貨幣支付體系的重要一環，美國銀行結算已經成了干預政治手段的利器。

在美國對伊朗的原油制裁中，歐洲企業之所以放棄廉價的伊朗石油，就是忌憚這一屏障的設立，就算歐盟內部允許也沒人敢開這個先例，畢竟忤逆為之貪小便宜可能遭受不可承受之罪。

由於美元作為全球貨幣儲備中俄佔比不斷下滑，美聯儲有義務去維持全球對美元的信心。根據IMF最新數據顯示，美元一季度儲備貨幣佔比創今年新低，而美元走強恰是在4月中旬這一背景下實現。

（美元在儲備貨幣中佔據的份額）

另外，美聯儲還盤算著一件事，就是目前美國的高經濟增速是一個不可持續的狀況，這一衰退的時間節點可能在2020年。更快的加息意味著能更早結束收緊貨幣政策，這在當天特朗普稅改制度尚有餘溫的情況下是適宜進行的.美國的經濟即使在此衝擊下也不會出現衰退，而目前的緊縮恰恰是為了日後寬鬆的貨幣政策預留空間。

特朗普是怎麼想的？

儘管特朗普嘴上對強美元一百個不樂意，一直支持低利率、弱美元以達到拉抬美國經濟、扭轉貿易逆差的效果，但實際並非如此，總統可能缺乏一些經濟常識。

因為當下美國財政赤字問題是非常嚴重的，之前美國公布了2018財年（2017年10月至2018年6月）前三個月預算赤字，預計增長16%達到6070億美元。根據高盛的預計到2019財年美國財政部依然面臨3000億美元融資缺口，到2021年這一缺口將擴大至7500億美元。

特朗普的設想是暫時性的政府支出增加，換來企業盈利的改善，通過提高稅收基數的方法來實現收支平衡。但事實上根據IMF的經濟預測，美國3%的全年經濟增速可能在2018年見頂。

(IMF對美國的經濟預測）

那現在擺在特朗普面前的就是兩條路，其一所有人都必須做出犧牲，最直接的方法就是藉由政治路徑解決問題，比如大幅縮減政府轉移和福利開支，但是此舉為下策因為這會消耗其所在共和黨的政治資本，使得內部矛盾、意見分歧的加大。所以，其實特朗普真正想做的是上策，也就是讓全世界替他買單。

美國很善於做這些事情，在上世紀80年代的時候，用過廣島協議使日本陷入經濟倒退30年，在08年次貸危機來臨時讓全世界來買單。當前我們必須清楚一點，美國的發債需求是空前龐大，那麼如何心甘情願的讓海外資金入瓮，這就是一項藝術。

特朗普對外的貿易政策無非是四步棋百試不厭，一是提出驚人目標，二是大肆宣傳，三是決策反覆搖擺，四是獲得最直觀的收益結果。

其高壓政策下在全球製造了不確定性的環境，不光光是經濟還包括各國央行貨幣政策上的不同應對。如阿根廷、土耳其大幅跟進加息（然並無作用），中國反而定向降准和MLF操作並且維持利率不變。

在這種情況下，國際資本一同湧入美元資產，因為美聯儲的前瞻指引是十分明確的，而70%內需拉動經濟的美國也並不看重貿易政策風險，或許這並不是我們認為的「自傷800傷敵1000」而是起到四兩撥千斤的作用。而容量最大的美元資產市場就是美債，特朗普得意了，美債被爆買摁住了收益率的上漲，也給其債務可持續性續了命。

歷史上每一次危機爆發時，美元的表現並不算太差，如下圖所示，灰色是危機爆發時美元指數的表現。

來談談美股

那對比中國股市的估值修復，美股可謂是屢創新高，尤其是以納斯達克的科技股為首，那究竟這第三項任務美國是怎麼達成的，想必是投資者想要窺探的。其實邏輯很簡單，筆者總結了三條。

第一目前美國的股票大都掌握在富人和機構投資者手中，據統計美國收入前10%的家庭掌握了當前市場90%的市值，對於這些富人來說他們更在意股票帶來的現金分紅也就是現金流，在美股這個成熟市場這很容易得到滿足。

不同於我國資本市場送股、配股、轉股的數字遊戲，如果你不去現金分紅，也不投於新業務的擴張，那帶來的股價損失的資本損益可能讓你得不償失。

而在下跌的過程中，富人可能會調整投資決策，但這並不會影響其正常生活，換言之拋壓十分有限，鎖籌十分穩定，不同於我國股市散戶為主、追漲殺跌的模式。

第二點也是作者之前提過的，美國的股票回購數量創新高，在2016年和2017年，美股上市公司各花費了5364億美元、5300億美元進行回購，但在2018年預計將達到8000億美元。這裡面釋放了兩個信號，一個是市場資金用腳投票對美股戰略性的看好，而回購本國公司的股票也提振了人們對未來股價的心理預期，進一步造成惜售的現象。

第三點，就是提到貿易局勢了。很多人認為這至少會使得海外企業的供應鏈出現問題，但實際除了蘋果的供應鏈外（其剛創下萬億美元市值），其它公司大多並不擔心供應鏈重塑問題，當然占海外銷售份額90%的晶元股除外，而目前科技股已經成為了美股上揚的中流砥柱。

所以，目前的美債、美股、美元的三角格局的平衡可能還會維繫一段時間，特朗普可能並不需要抉擇來放棄其中的某一項，相反他和美聯儲的複雜疊加效應能夠使得這一切順理成章。

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