陸挺：中美貿易摩擦升級概率較大，影響不可低估

野村首席中國經濟學家陸挺近日就中美貿易摩擦等經濟熱點問題發表了自己的看法，在他看來美國新一輪2000億美元針對中國商品的徵稅的概率很大，真實施的話，對中國經濟的影響不能低估。另外，如果中美貿易摩擦問題持續時間比較長，對中國經濟必然有比較深遠的影響。（以下內容根據高挺現場發言整理）

貿易摩擦影響不可低估

眼下中美貿易摩擦迫在眉睫的問題是美國之前已經提出來的、可能要對兩千億美金中國出口商品徵稅。現在看，的確概率不小。我認為，宣布要徵稅的可能性比較大，但是也許會和上次五百億美金一樣，採取分階段進行，每個階段都有談判的空間。到最後是不是真的採取徵稅，對兩千億美金全部徵收，或者說其實到最後不徵收，還要看整個談判的情況。我們確實面臨很大的不確定性。

如果兩千億美金產品被徵收，相對於中國GDP的規模有近兩個百分點。當然，真正的因為這兩千億美金的徵稅，實際上對GDP 的影響應該要比兩個百分點小很多。

至於究竟是多少，我覺得應該這樣看。首先從短期角度看，可能跟我們增加多少稅收有一定關係。比方兩千億美金大概相當於我們GDP 的1.8%左右，我們再來徵收10%，大概就是1.8%再除以10 就0.18%，這是最簡單的估計，未必科學。因為實際上涉及到彈性係數的問題，也涉及到美國是否要從別的國家做完全替代的問題。

做這樣的分析，事實上難度非常大。裡面還涉及時間維度問題，如果大家預期，兩千億美金要被徵收10%的關稅，如果大家預期這個時間後面會足夠長，那就有可能發生這樣的一個事情：從生產上的角度來講，如果企業覺得這樣得稅收會持續很長時間，就有可能會將工廠搬到其他國家。這個影響就會很大。

對於美國進口商來講，也有可能更有積極性到別的國家去尋找替代品。短期來講，往往這個積極性不是很高，因為畢竟很多出口進口的東西都已簽了合同，一般來講，合同要提前一兩個季度簽，所以這裡面也涉及到大家對整個貿易戰持續時間長短的預期。

所以我的觀點，對貿易摩擦首先不要低估，不要覺得對我們好像不會有什麼太大問題，仔細一算，就那麼0.1、0.2 個百分點，我認為這就有點低估了。因為一旦進口商們完全去尋找別的替代品，影響就比較大了。另外一方面，如果我們的一些跨國公司，如果那些出口商，因為考慮到會持續很長的貿易戰，他們就有可能，第一不增加投資，第二，甚至會將工廠撤出中國，那麼這方面的深遠影響就會比我們所看到的表面數據大很多。

所以與其大家拍腦袋拍出一個數字，我覺得我們應該採取的態度就是不要去高估它，但也不要去低估它，不要覺得好像現在這個問題已經嚴重到對中國經濟短期之內就有巨大打擊。但另外一方面，如果這個問題持續時間比較長，對中國經濟必然有比較深遠的影響。

政策空間比以前小了

涉及到中國宏觀數據本身，我的觀點是，可能個別指標在接下來幾個月會有些反彈，包括我們最近看到的PMI。官方的PMI 有點反彈，但是財新的PMI 還是往下掉。所以我們是指個別的指標反彈，跟基建相關的一些數據可能也會有所反彈。其他指標出現明顯好轉可能還需要一定的時間。

原因有以下幾個方面，第一個，貿易戰的影響還沒有體現出來，如果說有影響的話，也許更多的是對我們過去幾個月生產和出口有一點點正面的影響。為什麼，大家擔心後面的貿易戰，擔心後面關稅的上升，可能會在一段時間裡面增加出口和進口，這樣來避稅。那麼，如果要增加出口的話就會增加生產，所以會有一定的正面影響。

但是，到了後面，這個正面影響會變成負面影響，有兩個原因。第一個，貿易戰若真的來了（其實現在已經來了一部分），但也許貿易戰還有更大的一塊，可能在後面有更大風險。第二個是貿易戰的一些措施已水落石出，我們剛才講的那些搶出口的行為就沒有了。因為之前的搶出口，到後面，前面因為出口掉了，後面沒必要出口那麼多了，所以這兩個因素的結合，會使得也許我們的出口增長速度在接下來幾個月會有一定程度的下行，那麼這個是在出口那一塊。

那麼另外一方面，我們也關注到，這一輪整個政策的調整，跟2015 年那一波相比，或者跟2008、2009年相比，它整個廣度、幅度、速度相對而言還是比較小的。

例如，從廣度上講，到目前為止，我們對房地產領域，除了說堅決遏制房價上漲之外，並沒有對房地產領域有其他刺激政策。甚至在有些方面是收緊對房地產融資的一些控制。

雖然說經濟整體面臨風險，但是我們在房地產行業，實際上相對來講，今年這個市場，尤其是房價本身而言，還在上漲。7 月份，三四線城市的房價環比上升1.3 個百分點， 8 月份數字還沒公布，所以這跟以前還是差別比較大。以前一般經濟不好的時候，房價可能也在往下走。但今年大家可以看到，房價不但沒有下跌，還在上漲，上漲速度還不算慢，尤其在三四線城市。而原因就是我們之前的一些刺激政策，其實還沒有完全退掉。像我說的PSL 推動棚改貨幣化，今年年初至今還是很強。因為有這些政策在，要再去加碼那些政策難度是比較大。所以我們可以看到，房地產，我們的調控力度其實最起碼沒有什麼變化，並沒有什麼放鬆的跡象。這跟以前就不一樣，以前的話可能每一輪刺激，每一輪政策放鬆，肯定是有跟房地產涉及的一些政策。

另外一方面，從推出政策的速度和力度來講，現在也是相對比較柔和。原因是什麼，我覺得有兩個。第一個，可能就是我們為了後面會面臨更多的問題，因為畢竟有貿易戰的影響，在後面。那麼我們現在面臨的問題可能還是相對來講比較小的，我們後面還會面臨更多更複雜的問題，所以有些刺激的政策要到後面才能夠推出來。

相對以前而言，整個中國的刺激政策的空間比以前小了，最重要的一個背景就是，畢竟這幾年我們債務的上升速度比較快，一些新的融資渠道，比如2015 年、2016 年那個時候，快速發展起來新的融資渠道，包括國內的公司債市場，包括海外美元債市場。到了一定的瓶頸，現在進入了還債期。所以，在這些方面的話，我們整個刺激的空間有限，尤其是考慮到我們整個地方政府的負債，在過去幾年可能還是以比較快的速度上升。

另外一個制約我們政策空間的因素是美國的加息。美國如果要加息的話，中國人民銀行不跟的概率更大，因為畢竟我們國內現在實際上需要一些放鬆。但如果選擇跟，也會是一個很小幅度的跟，可能也就是5bp，而且甚至有可能在跟的同時，前後宣布降低準備金。這樣的話，把實際的市場利率又能夠壓下來。

我們現在所做的一些事情，首先很重要的就是不要讓系統性的金融風險發生，避免去槓桿所導致新的一輪的金融風險，要有更好的協調和設計。第二個才能夠考慮怎麼樣在有些方面，維持槓桿不變，甚至在有些方面我們還要增加一些融資，這樣我們才能夠讓經濟穩住，要讓信貸有個合理的增長。但是很重要的一點我們要記住，在新一輪，當我們有些寬鬆政策，甚至刺激政策的時候，不要讓新的政策帶來很多新的問題，因為現在留給我們的政策空間已經相對比較小了。

整體而言，預測一些主要的經濟指標，還要往下走幾個月。至於什麼時候能夠反彈，現在看來不確定性比較大。我認為，可能在今年年底的時候，同比的一些數據有可能會發生一些小幅反彈，這個跟去年環保執行的力度比較大有關係，就是它基數比較低。但是也有可能就是在小幅反彈之後，到了明年春天還有進一步下行的可能性。總之，就是我們現在要去看什麼時候經濟明顯反彈，未必特別清晰，我們前面面臨的挑戰還比較多比較複雜。

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