房地產信託政策將有效防控系統性金融風險

李虹含系中南財經政法大學產業升級與區域金融湖北省協同創新中心研究員

8月20日，媒體報道稱：某信託公司收到銀監局窗口指導，要求公司全面暫停房地產信託業務，若前期已通過監管報備，且合同和抵押等擔保措施已辦理完畢的，可允許繼續放寬。與此同時，為落實資管新規，加強信託監管，推進過渡期整改，8月17日銀保監會下發《信託部關於加強管產管理業務過渡期內信託監管工作的通知》（信託函【2018】37號，下稱37號文），要求按照「實質重於形式」的原則，加強信託業務及創新產品監管。

信託業支持房地產發展的時代似乎就要過去了？那麼，對於監管政策來說，未來需要做出哪些改進，來加強信託行業的監管？為什麼要制定防控系統性金融風險的信託政策？

一切的答案不過如是。

一、房地產信託發展的背景

我國房地產業經過多年的迅猛發展已經成為我國國民經濟的支柱性產業，但是房地產業屬於資金密集型行業，其項目開發往往需要巨量的資金支持。隨著房地產貸款數額的年年激增，國內商業銀行的信貸結構越來越偏向於房地產領域，信貸質量的好壞高度依賴於房地產行業的發展情況，這種現狀都增加了商業銀行的系統性風險和結構性信貸風險。為防控銀行信貸結構風險的擴大造成銀行業和整個金融體系的動蕩，房地產企業從商業銀行融資遭遇瓶頸，傳統的融資方式受阻，開始把目光投向信託融資渠道。

信託以其放款快、交易結構設計靈活等制度優勢能夠很好的滿足房地產企業的融資需求，開始受到了房地產企業的青睞。

2002年，我國信託業經歷五次整頓後正式回歸主業，並於同年出現了我國第一個房地產信託產品。至2003年年底，房地產信託從2002年出現後，其規模在短短兩年的時間內激增至70億元的規模。

截至2018年一季度末，全國68家信託公司信託資產規模總計25.61萬億，較2017末下降0.64萬億，按照信託類型來看，事務管理類信託餘額15.14萬億，投資類信託6.05萬億，融資類信託4.42萬億。總體來看，近年來信託資產規模的擴張主要依賴於通道業務的增長，行業發展受資管新規的影響較大，機遇與挑戰並存。

雖然從2015年一季度開始，信託公司的融資類和投資類業務佔比持續下降，但此類業務尤其是集合發行的業務具備對銀行信貸、發債等主要手段的補充，將仍然具備市場優勢。2018年上半年社會融資規模的萎縮主要來自信託、委託貸款的萎縮，社融的委託貸款和信託貸款增量已經連續5個月負增長。資管新規的細則尚未落地，信託機構處於觀望狀態，業務開展謹慎，無論買債還是非標都處於停頓狀態，如果細則落地進度加速，未來信託行業的此類業務將成為重點布局。

在此類業務中，預計將出現結構性變化，即具備政策優勢的房地產類融資和投資業務仍將成為主營業務。在一季度的信託公司增量業務中，投向房地產的信託資金凈增882億元，餘額為2.37萬億元，佔比10.99%，較2017年一季度的1.58萬億增長50%，房地產企業的融資需求和債務循環需求將持續推升房地產信託業務。

二、我國房地產信託主要運作方式

（一） 貸款型房地產信託模式

貸款型房地產信託，即信託公司作為信託合同中的受託人，投資者作為委託人，房地產企業將房地產企業相關的土地使用權或者其他不動產等資產作為擔保，信託公司將從投資者手中募集的資金通過發放貸款的方式借給房地產公司，房地產企業按照借款合同的規定的利息和還款時間方式支付利息，並在信託計划到期時兌付信託本金的一種信託產品。[1]目前，貸款型房地產信託是我國房地產信託業務最主要的運作模式(見圖1)：

圖1 房地產信託貸款型運作模式

（二）股權型房地產信託模式

股權型房地產信託模式，是指信託公司將信託資金以增資協議的方式注入房地產公司，增加房地產公司的自有資金並階段性獲得其絕對控股權，在成為房地產企業的控股股東後並不直接參与房地產項目的運營，而是與房地產企業約定在未來信託計划到期時，以房地產公司溢價回購股權的方法結束信託計劃的一種房地產信託運作模式（見圖2）。

圖2 股權型房地產信託模式

（三）權益型房地產信託模式

權益型房地產信託，有點類似於國外的房地產信託投資基金模式，是財產信託的一種。在這種模式下，房地產企業將能產生穩定現金流的物業委託給信託公司以設立信託受益權，信託公司以此信託受益權向投資者發行受益權憑證進行融資，最後將募集的資金讓渡給房地產企業或者房地產企業質押此信託受益權進行債務融資（見圖3）。信託公司通常會選取能夠正常經營並能產生穩定現金流的信託財產為標的，以信託財產產生的收益來化解信託產品的信用風險。因此，這種信託運作模式能夠很好地解決房地產企業由於資信評級低不能有效進行抵押擔保的問題，也是目前我國房地產信託發展的一個新方向。

圖3 權益型房地產信託模式

三、房地產信託存在的問題

房地產信託規模增長過快、房地產企業財務狀況偏緊這兩方面的數據和信息，表明目前我國信託業隱藏著較大的信用風險問題。

（一）「剛性兌付」亟待打破

信託業經歷十多年的發展，資產管理規模快速逼近11萬億，成為繼銀行後金融行業的第二大行業，「剛性兌付」這一信用風險防範方式功不可沒。

根據2018年7月20日資管新規和2018年8月21日37號文的要求： 「剛性兌付」顯然背離了風險與收益相匹配，高風險隱含高收益這一市場規律。信託行業這一怪異的「剛性兌付」文化，產生於我國過去十幾年經濟快速增長的背景下，在宏觀經濟進入下行通道的情況下，「剛性兌付」這一光環很可能被打破，而且可能拖垮信託業現在的大好局面。因為信託產品若到期不能進行兌付，信託公司將會為信託資金投資項目的過度包裝付出法律上的代價，這將沉重打擊投資者對信託業的信心。隨著市場的成熟，信託產品的風險溢價水平終將回歸於與其風險相一致的水平上，如果要維持現在的收益水平，房地產信託的投資風險必將大大增加，「剛性兌付」這一光環勢必會被打破。

（二)信息披露制度存在缺陷

目前，我國信託行業還未建立起完善的信息披露平台，存在信息嚴重不對稱的問題。[2]投資者在簽訂信託合同時，雖然能夠知道所購買信託計劃的預期收益率、信託資金投資項目的概況等信息，但是信託合同中對房地產項目公司的運營能力、以往業績、投資者能夠了解項目開發進度、資金運用情況等其他信息的途徑披露甚少,風險提示不足。這樣投資者的利益能否得到保障就過度依賴於房地產企業的經營能力和信用水平。其次，儘管有關政策規定，信託資金的受託方、使用方和保管機構不能為同一人或機構，但是缺乏對項目資金的有效監控，信託公司投資決策時很可能違背投資者效益最大化的原則，將信託資金投資於與自己存在關聯關係的房地產企業。信息不對稱加大了投資者發生損失的風險。

總之，我國房地產行業經歷多年的繁榮發展，房地產泡沫破滅的迷霧已在國內經濟的天空中瀰漫多時。為了打擊房地產市場的過度投資，打壓房地產泡沫，政府出台了一系列宏觀調控政策。房地產行業風險的增加相應地增加了房地產信託業務的風險。本文建議政府政府加強信用風險管理，特別是完善相關法律法規政策和信息披露制度，並且建立信託產品轉讓平台，提高產品流動性。為了防控房地產信託業務風險，此時頒布的限制房地產信託業務、資管新規與37號文都正當時。

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