《華爾街》：資本遊戲背後的套路和故事（經典資本案例值得收藏）
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《華爾街》：資本主義愛情故事
作者：陳喵喵
數據支持：遠川研究
奧斯卡老牌影帝邁克爾·道格拉斯（Michael Douglas），是一個典型的好萊塢星二代。父親柯克·道格拉斯（Kirk Douglas），參加過二戰，做過摔跤手，後來進入演藝圈，主演了庫布里克執導的《光榮之路》和《斯巴達克斯》等多部經典電影，被美國電影學會評為百年來最偉大的男演員第17名。
邁克爾·道格拉斯（左）柯克·道格拉斯（右）
邁克爾·道格拉斯為了走出父親的身影，盡量避免飾演類似父親形象的角色。1975年他擔任著名電影《飛越瘋人院》（One Flew Over the Cuckoo"s Nest）的製片人，該片後來獲奧斯卡最佳影片、最佳導演、最佳男主角、最佳女主角和最佳編劇五項大獎，這是他第一次登上奧斯卡的領獎台。
第48屆奧斯卡 頒獎禮，1976年
右一為製片人道格拉斯，左二為男主角尼克爾森
1987年，著名導演奧利弗·斯通（Oliver Stone）準備籌拍《華爾街》。導演原本想讓據說睡過12,775位女性的性感男性Warren Beatty出演男主角，但Warren Beatty不感興趣，轉而去演了一部超級大爛片。最後導演選擇了邁克爾·道格拉斯，將他的事業推向了巔峰。
道格拉斯在電影中的扮相
憑藉在電影中塑造了高登·蓋柯（Gordon Gekko）這一角色，道格拉斯獲得了第42屆奧斯卡最佳男演員的殊榮。他在電影中的那句「Greed Is Good(貪婪是好的)」台詞，跟他西裝革履、頭髮油量、精明算計的華爾街大鱷形象一起，成為影史經典。
這部反映華爾街金融商戰的電影，取材於1980年代的多個人物和故事，但其中最關鍵的藍星航空（Blue Star Airlines）收購戰，是以美國資本大鱷卡爾·伊坎（Carl Icahn）惡意收購環球航空公司（Trans World Airlines，簡稱TWA）這一案例為素材，改編而來。
Telder紙業股東會上的 Gordon Gekko
在電影中，蓋柯企圖惡意收購藍星航空，然後將其拆分變賣，查理·辛（Charlie Sheen）扮演的年輕經紀人巴德·福克斯（Bud Fox）原本協助蓋柯，最後良心發現，聯合各方力量將蓋柯挫敗，最後拯救了藍星航空和數千名即將被解僱的工人。
但現實的情況，遠比這殘酷的多。卡爾·伊坎惡意收購TWA這一戰，並沒有像電影中那樣被挫敗，反而大獲成功，並在之後的私有化和拆分肢解TWA的過程中賺取了巨額利潤。應該說，TWA收購戰的故事，遠比電影中「好人最終獲勝」的版本精彩得多。
TWA股東會上的Carl Icahn
本篇影片是掘金影視系列的第三個專題「資本遊戲」的首篇（前兩個專題為「次貸危機」和「金融詐騙」）。我們將沿著電影中的藍星航空收購戰和現實中的TWA收購戰這兩條主線，來為大家講述惡意併購這一資本遊戲背後的套路和故事。按照公號老習慣，文章分為四個部分：
1. 篩選獵物：尋找被低估資產
2. 捕獵技巧：經典的談判手段
3. 圍追堵截：短兵相接的搏殺
4. 絞殺獲利：資本不相信眼淚
下面進入正文部分。
1. 篩選獵物：尋找低估資產
卡爾·伊坎（Carl Icahn）於1936年出生於紐約皇后區，畢業於普林斯頓大學哲學系。1961年，他跟《華爾街》電影中的Bud Fox一樣，進入華爾街做了一名普通的股票經紀人，並很快成立了自己的投資公司。70年代末，他慢慢找到了自己最擅長的投資方式：惡意收購（Hostile Takeover）
惡意收購又叫敵意併購，是指在目標公司管理層拒絕的情況下，在公開市場大量買入公司的股票，迫使目標公司溢價回購。如果公司不肯溢價回購，也沒有「白衣騎士」來拯救，惡意收購者就會繼續買入獲取控制權，進而撤換管理層，拆分資產出售。
因此，卡爾·伊坎被華爾街稱作「企業掠奪者」和「吸血鬼」。電影中的高登·蓋柯就像卡爾·伊坎一樣，通過惡意收購來獲取大量利潤。他不在乎方法，只在乎輸贏的人，曾說過：「想在華爾街找朋友，那就找只狗吧，外面的世界是近身肉搏戰。」
電影中的高登·蓋柯，為了賺錢無所不用其極。他利用巴德·福克斯這個不得志的經紀人，為自己打探消息，比如向同學打聽內幕信息、喬裝潛入律所機要室偷內部文件、跟蹤交易對手的行蹤來推斷對方要買的股票……
當巴德·福克斯提起藍星航空（Blue Star）的時候，蓋柯根本不屑一顧，認為笨蛋才會去買航空公司，主要是因為成本難以控制，三個工會佔了營運預算的75%，而油價一旦上升，航空公司的利潤就直線下降，這基本上是投資界對航空股的共識。
但巴德很快就說出了關鍵：藍星航空高達7500萬的現金在賬上趴著，而巴德可以通過父親去勸說工會降低工資，進而節省大量成本。蓋柯像是聞到了血腥的鯊魚，下意識地摸了摸嘴唇，這個不到兩秒鐘的鏡頭，充分展現了道格拉斯的演技。
巴德·福克斯還是太天真：他看到了藍星航空效率提升經營改善的潛力，而蓋柯則看到的是藍星航空隱蔽資產的潛力，他要利用巴德的計劃作為幌子，來肢解拆分藍星。
現實中，映射藍星航空的TWA也是同樣的情況：這是一家實力較弱的航空公司，剛被母公司環球集團剝離出來；飛行員、機師和乘務員三個工會同樣佔據了大量預算；但TWA擁有相當規模的現金流，時任CEO愛德華·邁耶還在雜誌上吹噓公司已經儲備了4億美元的現金。
海瑞在《驛傳三策》中寫道：「俗謂財不露白，今露白矣，孰能保群盜仗戈奪之？」TWA主動露財，絲毫不知道一場災難即將來臨。
以藍星航空和TWA為例，一個能被惡意收購的獵物，必須要滿足四個條件：
1.公司股權分散：公司的股權越集中，企業被惡意收購的機會就越小；反之，被惡意收購的可能性就越大。而那些TWA大量股票在市場中流通，幾乎沒有實際控制人，這為伊坎日後突襲埋下了伏筆。
2. 擁有優質資產：TWA作為一家航空公司，擁有相當多的優質資產，比如多條國內和國際優質航線，龐大的機群和土地儲備，更不用提趴在賬面上的巨額資金，這些都是令高登·蓋柯眼熱的東西。
3. 資產嚴重低估：由於TWA經營效率低，連年虧損，這些資產的價值被市場嚴重低估。這些資產如果拆分出來，單獨出售，其獲得價值可能遠高於公司的價值。
4. 制度存在漏洞：股權分散的公司，其實可以通過預先設置法律障礙，來阻止潛在的惡意併購者。但當時連續虧損多年的TWA，從未想過會被獵人看上，放鬆了警惕，沒有設置抵禦野蠻人的防線。
在電影上映了接近三十年後，寶能的姚老闆四處尋覓了一番，居然發現了一家公司滿足所有條件，這家公司叫萬科。
2. 捕獵技巧：經典的談判手段
孫子兵法有云：「上兵伐謀，其次伐交，其次伐兵，其下攻城」。可見攻心為上，攻城為下。在電影的這場惡意收購中，最重要的談判是和工會達成降薪協議，談的好不費一兵一卒，談不好就得動刀動槍。
姜還是老的辣，巴德的父親（藍星航空的工會主席），一眼就看穿了蓋柯的計劃，但他卻不能阻止蓋柯說服其他工會代表，我們通過電影和現實為大家總結了這麼幾種談判技巧：
1. 威逼利誘：劇中蓋柯一面以公司即將破產為要挾，一面以員工配股分紅計劃為誘餌，要求機師、飛行員和乘務員三個工會減薪20%，每個月多工作7個小時。而一旦蓋柯成功收購藍星航空，就會任命巴德·福克斯出任公司CEO。
在這之前，巴德·福克斯只在暑假時在航空公司做過行李員和運貨工，因此他提出的「提升競爭力」計劃：管理信息化、瘋狂打廣告、擴張新航線，也顯得很幼稚。從這個角度看，高登·蓋柯其實根本沒打算讓他管理公司，只是拿他做幌子。
2.各個擊破：現實中的卡爾·伊坎，對付三個工會採取了不同的方法：
工資最高的飛行員，最為害怕失業，能夠承受的降薪幅度也更大，是伊坎率先擊破的目標。最終飛行員同意降薪26%。
工資中檔的航空機師，看到飛行員同事們率先投誠，加上自身降薪幅度較小，很快也接受了降薪15%的方案。
工資最低的乘務員工會最難搞定，伊坎採取冷處理，待和其他兩個工會達成協議後，再回過頭來談判。這樣乘務員工會就顯得孤立無援，最終也只能乖乖就範。
3. 疲勞戰術：卡爾·伊坎在跟TWA工會談判期間，最喜歡把會議安排在深夜，自己先回家休息洗個澡，神采奕奕地回到辦公室，跟談判對手聊一堆棒球和人工授精等話題，等到對手筋疲力盡、大腦混亂的時候，再扔出策劃好的方案，給對方致命一擊。
威逼利誘、各個擊破、疲勞戰術，都是商場上經典的談判手段，而在中國，最成功地運用這三種技巧的，是當年的鐵道部。
3. 圍追堵截：短兵相接的搏殺
當野蠻人來到家門口了，上市公司唯有兩條出路，要麼賣給別人，要麼抵死不從。TWA沒有抵死不從的法律條件，只能選擇第一條路。
伊坎也是防著到嘴的獵物被別人搶去，對TWA發起了突襲。美國規定持有上市公司5%以上股份的股東必須披露，伊坎在披露後一兩周內迅速將股份擴大至20%。
伊坎咬下了第一口，血腥味迅速吸引來了白衣騎士們。國際酒店集團、東方航空公司和曾收購過布蘭尼夫航空公司的億萬富豪傑伊·普里茨克等依次登場，試圖上演英雄救美，可惜他們要麼時間來不及，要麼沒有足夠的錢。
最終只剩下了經營德州航空的弗蘭克·洛倫佐能拯救TWA，天時地利都有了。洛倫佐的介入可以讓伊坎獲利8000萬美元，作為退出對TWA的競購的補償。然而雙方對其中900萬美元的費用產生了分歧，最終功虧一簣，TWA還是落入了伊坎的魔掌。
通過新聞媒體向TWA施壓的Carl Icahn，1985年
如果最初TWA設置了毒丸計劃，就能從根本上抵抗野蠻人的入侵，在這方面，當年的新浪曾經演示過經典的惡意併購反擊策略。
2005年，擁有150億人民幣身價的陳天橋打了新浪一個措手不及，利用新浪業績低迷股價大跌，在1月12日至2月10日之間先後三次在公開市場上買入新浪股票。2月19日周六清晨，盛大單方面宣布耗資2.34億美元持有新浪19.5%股份，成為新浪第一大股東。
當時新浪的掌門人段永基，沒有想到他的小老弟陳天橋是這樣的果敢勇武，面對咄咄逼人的盛大，他把重擔壓在了陳天橋的復旦校友曹國偉身上。在普華永道見識過無數併購案的曹國偉臨陣不亂，拋出了一份經典的毒丸計劃：
一旦盛大再收購新浪0.5%或以上的股權，其他股東有權半價購買普通股。該計劃如果被觸發，盛大持有的股權就將大大被稀釋，盛大如果想繼續收購，必須增加收購成本，剛剛上市的盛大就將面臨財務方面的巨大壓力。
這場幾乎改變日後中文互聯網生態的併購案，最終以盛大在二級市場出售所有新浪股份而告終。盛大雖然獲利7000萬美元，但卻並沒有達到其戰略目的。十幾年後，新浪和微博兩家公司的市值，已經超過200億美金，盛大卻幾乎沒有什麼存在感了。
4. 絞殺獲利：資本不相信眼淚
劇中藍星航空被白衣騎士拯救，逃過一劫。現實中，TWA這頭瀕死的巨獸卻被伊坎捕獲，他們的悲劇才剛剛開始。
伊坎對現代管理制度有一套「達爾文退化論」，他不相信職業管理人能站在股東的立場上為公司攫取最大利潤。現在由於他自己既作為投資人又作為管理者，可以充分踐行自己的經營理念。在伊坎的心中，一個偉大的企業家正冉冉升起。
伊坎接手TWA的第二年，公司就出現了奇蹟般地轉變，但其實只是伊坎不入流的小把戲：拉長了資產折舊年限。趁著業績好轉，伊坎準備高價出售TWA，但潛在買家也都是業內人士，伊坎的出售計劃流產。但發達的金融市場帶來的好處是，資本有無數種方式來變現。
伊坎採取的第一步是私有化。在他的策划下，TWA通過發行垃圾債的方式，來向股東支付了私有化的費用。在這一過程中，伊坎賺了4.69億美金，代價是讓TWA背上了5.4億美元的沉重債務。
伊坎採取的第二步是賣資產。在私有化的三年後，伊坎又把TWA賣了一遍。從美國到倫敦的三條航線被賣給了美國航空，作價4.45億美元。一魚兩吃，想來伊坎對這次捕獵很滿意。
航空公司是個重資本行業，需要不斷投入大量資金更新設施，尤其是在TWA的飛機已經陳舊的情況下。伊坎的私有化計劃抽走了公司所有的流動性，高額負債使得TWA喪失了再次起飛的機會。1992年，TWA申請破產。
在電影中，蓋柯說過：「我的使命不是創造，而是佔有。」金融家只負責輾轉騰挪，不負責創造價值。「如果餐廳的冰箱壞了，金融家是不會修的，他寧可把壞掉的牛奶賣出去，也不會去修冰箱的。」
這部電影經典的地方在於：反面人物講的每一句話，都是這個行業的至理名言。
5. 尾聲
在文章的最後，給大家講一個中國版的惡意併購的故事：2016年，廣州國資委控制的廣電運通（002152.SZ）和神州數碼（00861.HK，現更名為神州控股）之間的股權爭奪戰。
2015年11月，港股神州控股將旗下IT分銷業務出售給了A股上市公司深信泰豐，一舉獲得現金近50億港幣。與此同時，神州控股持有的神州信息、鼎捷軟體、慧聰網等公司股權價值也達到了140億港幣左右。然而，此時神州控股自身的市值只有80多億港幣。
50億現金+140億股權≈200億資產，幾乎沒有負債，市值卻只有80多億港幣。更妙的是，最大單一股東是董事會主席郭為，持股只有6.6%。資產低估、股權分散的神州控股散發著Blingbling的亮光，很快便吸引了一江之隔的廣電運通的目光。
2016年3月15日，廣電運通發布公告，購買神州控股5.52%股權，15天後便增持到了10.09%，成為神州控股最大單一股東，並將風險投資額度上調至22億元。而廣電運通一季度財務報告顯示，公司負債率僅24%，現金高達35億元，有充足的糧草繼續買入。
在這期間，神州控股除了股價快速下跌、日常發發公告，並無其他動作。然而，一片平靜的湖面之下，卻是暗流涌動，神州控股管理層和廣電運通之間，很快就發起了三次對抗。
第一次對抗：發生於6月2日。神州控股宣布，向黃少康等人發行不超過1.49億股（占擴大後股本12.01%），收購其持有的北京神州數碼大廈4-9層及18層物業。公司「看好中國房地產市場」的收購理由相當冠冕堂皇，然而，稀釋股權、拉攏盟友的目的，卻眾人皆知。
廣電運通顯然並不歡迎這一方案，卻無能為力。因為該方案僅需要得到董事會批准即可，並不需要股東大會同意。這一規則成為無數公司實行「毒丸計劃」的重要條件。也難怪看上萬科的姚老闆火急火燎地要召開特別股東大會，更換董事會。
數碼大廈收購完成後，郭為及黃少康等人的持股比例達到了18%，一舉超過了持有1.21億股，被稀釋後佔比9.75%的廣電運通。然而，郭為等人並沒有睡幾天安穩覺。
第二次對抗：6月30日，神州控股召開股東大會，郭為等人計劃申請配股發行計劃來提升自己的股權，不料卻因3.64億股（佔比50.29%）反對票意外被否。這時，郭為等人才驚覺，廣電運通持股已經達到了1.77億股，佔比15.09%，再次成為單一最大股東（低於郭+黃）。
敗走股東大會的郭為開始四處遊走，發動盟友，當時投了反對票的機構，也成為了郭為等人的重點拜訪對象。與此同時，斬獲一城的廣電運通也繼續高歌猛進，截止9月28日便買到了3.086億股普通股，占神州控股的26.23%。
這一時點，於雙方而言，都頗為微妙。對廣電運通而言，繼續購買的空間並不大了，一旦持股超過30%，就會觸發要約收購，這個成本和結果，顯然也不是廣電運通想要的。而對於郭為等管理層而言，26%的比例也很難再超過了，第二次的對抗勝負已分。
顯然，這場戰役已經不能靠錢來解決了，而更需要的是靠其他資源，例如神州數碼背靠的龐大的聯想。郭為和廣電運通都卯足了勁，迎接終極之戰。
第三次對抗：2016年10月25日，神州數控召開了股東大會，董事會「欣然宣布」，1億股（占發行前總股本8.45%）配股方案獲得通過。而該方案和6月份方案最大不同之處是，不僅向郭為配股4.61%，更增加了40餘名員工的股權激勵。
大鱷也好，妖精也罷，欲得公司者，必先得員工支持。所以，持有持有3億股的廣電運通，也不得不對這個打包的配股方案，投出了贊成票。至此，郭為陣營再添重籌，局勢逐步明朗。2017年初，廣電運通發布了神州數碼減持公告，承認了這場天王山之戰的落敗。
戲劇性的是，在廣電運通減持之時，廣州財政局控制的廣州城投卻逆勢買入，最終獲得了3.75億股，佔比22.37%，成為神州控股的新當家人。此間桌面底下的利益交換，遠非表面呈現的那麼簡單，但作為私企的神州控股，迎來國企爸爸，已經是不可避免的歸宿了。
在中國獨特的經濟制度和關係社會下，惡意收購這種資本主義國家大行其道的事情，都沒辦法像BlueStar收購案或TWA收購案那樣按照市場化的途徑來分出勝負。
比如，最有效的反擊惡意收購的方法，不是靠毒丸，不是靠有錢，而是一種你絕對想不到的方法：做網紅。
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作者簡介：陳喵喵，公眾號第一位女性作者，旅遊和美食愛好者，曾混跡於國內知名銀行、基金、券商，懂得心平氣和地與自己相處，也會夢想著執筆仗劍走天涯。
參考資料：
[1]. 《King Icahn》，馬克·史蒂文斯，劉駿
[2]. Carl Icahn Killed An Entire Airline，Business Insider，2014
[3]. 《中國企業家雜誌》，2016年第十三期
[4]. 《敵意併購大師》，對外經貿實務，畢夫
