結構性去槓桿繼續，創新精準支持民營小微企

作為觀測下一年度經濟政策方向的窗口，周末剛剛結束的中央經濟工作會議對明年經濟政策進行定調：宏觀政策要強化逆周期調節，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，適時預調微調，穩定總需求；積極的財政政策要加力提效，實施更大規模的減稅降費，較大幅度增加地方政府專項債券規模；穩健的貨幣政策要鬆緊適度，保持流動性合理充裕，改善貨幣政策傳導機制，提高直接融資比重，解決好民營企業和小微企業融資難融資貴問題。

在此之前，在由上海發展研究基金會主辦、第一財經研究院協辦的「2018中國經濟論壇——複雜形勢下的中國經濟」中，多位業內專家對中國未來的貨幣政策、去槓桿周期、解決民營企業和小微企業融資難融資貴等問題展開了深入研討。

其中，對於貨幣政策的看法，花旗集團首席中國經濟學家劉利剛分析稱，「短期內貨幣政策有一定的放鬆空間，但是這種空間在逐漸縮小。」

貨幣政策寬鬆有限

今年的中央經濟工作會議，對穩健貨幣政策的要求從「要保持中性」改為「要鬆緊適度」， 中國民生銀行首席研究員溫彬分析，今年下半年以來，經濟形勢發生變化，需要貨幣政策做出前瞻性和靈活性的調整。調整的方向是「鬆緊適度」，確保採取逆周期調控，熨平經濟周期波動所帶來的負面影響。

劉利剛在上述論壇上表示，「短期內，中國貨幣政策有一定的放鬆空間，但是這種空間在逐漸縮小。」 他進一步稱，為了維持人民幣的相對穩定，避免資本明顯流出，明年央行將有可能採取降准。另外，若明年M2增速在8.8%左右，考慮到資本凈流出等因素，央行對市場的流動性投入應該會有150個基點左右。

而在此前，美聯儲宣布年內第四次加息，這是美聯儲開啟本輪加息周期三年以來的第9次加息，這對世界範圍內，尤其是對中國產生溢出效應。

北京大學國家發展研究院副院長、數字金融研究中心主任黃益平在論壇中提及，目前，中國7天逆回購利率與美聯儲基金隔夜利差縮小至0.25%。如果假定美聯儲繼續加息，差異區間基本喪失甚至逆轉，將對中國的貨幣政策造成影響。

「在三元悖論的框架下，我們改變不了美聯儲加息的趨勢，只能改變自己政策框架的選擇。一條是增加匯率的靈活性，一條是加強對跨境資本流動的管理。其中一條或者兩條，都可能幫助我們增加國內貨幣政策的獨立性。」黃益平稱。

對此，劉利剛表示，基於三元悖論分析，一個央行有三個政策目標，一是穩定的匯率，二是資本的自由流動，三是貨幣政策的獨立性。目前我國央行的選項是保持匯率的相對穩定，同時增強貨幣政策的獨立性。

結構性去槓桿繼續

此次中央經濟工作會議繼續強調打好防範化解重大風險攻堅戰。在金融方面提出，要堅持結構性去槓桿的基本思路，防範金融市場異常波動和共振，穩妥處理地方政府債務風險。

黃益平在論壇上稱，目前中國的宏觀槓桿率較高，M2佔GDP之比約為210%，僅次於黎巴嫩和日本；非金融企業債佔GDP之比約為170%。其中，殭屍企業是中國槓桿率居高不下的重要原因。「殭屍企業不但槓桿率的效率低，還要不斷投入資金才能生存，實際上對總體經濟的效率提高不利。」

他進一步提出，處置殭屍企業，可以借鑒此前成立四大國有資產管理公司轉移並消化銀行不良資產的經驗。「考慮把一部分生產效率比較低、對市場信心衝擊不那麼大的殭屍企業分離出來，切斷流量，封閉存量，慢慢化解它。」

興業證券首席宏觀分析師王涵則表示，在去槓桿過程中，股權融資市場將對中國經濟轉型起到關鍵作用。「中國的融資結構失衡，債券融資佔GDP比例達到261%，但股權融資只佔69%。如果中長期目標是穩定債務率，假設名義GDP一年增長6.8%，債務剔除利息的本金增長只有2%。那麼，經濟轉型所需要的錢只能來自股權市場。」

王涵還認為，中國的系統性風險相比前兩年已經下降。「雖然2018年中國A股在全球主要經濟體股市漲幅中排名靠後，但外資的流入力量非常強。國際投資者看長期，他們認為中國政府正在做的健全社保體系、環保、供給側改革等決策將對中國經濟長期發展有益。」

創新支持民營和小微企

化解民企流動性風險、支持民企高質量發展，是近期業界關注的熱點，央行亦頻頻舉措支持民營和小微企業。

就在美聯儲加息前夕，央行為加大對小微企業、民營企業金融支持力度，創設TMLF（定向中期借貸便利），TMLF定價為3.15%，比目前1年期MLF（中期借貸便利）低15個基點，且最長期限為3年。

黃益平認為，在解決民營和小微企業融資難的問題上，應該依靠中國的獨創經驗。「小微企業融資難，是一個全球性問題。但是中國有獨創的兩個經驗，一個是線下靠軟信息，一個是線上靠大數據。」他提及，很多中小銀行和互聯網銀行在這方面有值得借鑒的經驗，大銀行可以參考。

中央經濟工作會議也提出，要提高直接融資比重，解決好民營企業和小微企業融資難融資貴問題。事實上，央行行長易綱之前多次提到用「三支箭」來解決這一難題。第一支箭，即增加民營企業的信貸；第二支箭，即針對目前民營企業債券不好發，設計民營企業債券融資支持工具；第三支箭，即要研究設立民營企業股權融資的支持工具，緩解股權質押的風險，穩定和促進民營企業的股權融資。其中，第二支箭被認為是一個關鍵入口，是協調好信貸和股權融資的核心關鍵。（實習生周健對本文亦有貢獻）

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