資金高調回歸高收益債ETF，美國國債市場卻現隱憂

由於美國股市持續走強、油價上漲以及信貸市場利差收緊，本周大量資金流入高收益企業債券ETF，投資者正重返高收益債ETF戰場。貝萊德集團旗下的iShares iBoxx高收益公司債ETF（HYG）本周流入超過4.72億美元，令其大漲3%。HYG自去年12月26日至今，上漲了超過5.5%，吸納了逾13億美元資金。而美國道富銀行運營的SPDR短期高收益債指數ETF (SJNK)過去幾個交易日內亦吸納了2.22億美元，創下該基金的資金流入新高。

全球貿易局勢、經濟增長和利率變化，讓市場投資者情緒發生了巨大改變。從去年年底的恐慌拋售中逐漸回過神來。ZEGA Financial的負責人佩斯特里希利（Jay Pestrichelli）說道：「鑒於近期市場的回暖跡象，高收益企業債在過去一周的表現非常強勁。雖然現在的資金大量流入相關的ETF不能代表了一個明確的買入信號----其中有不少資金流入是因為機構投資者在利用ETF對衝風險。但無論如何，這確實有利於減少恐慌情緒，而且部分投資者的胃口又回來了。」

美國國債持續遇冷

與企業債市場風險偏好回歸不同，投資者對美國國債的需求持續疲弱，美國國債拍賣需求的下滑讓交易員們不禁擔憂。

2018年以來，美國國債收益率不斷飆升，但美國國債拍賣的投標倍數則在不斷下降：2018年美國財政部拍賣的2.4萬億美元美國國債，投資者的投標倍數僅為2.6倍，創下自2008年以來的最低點。當然，這並不意味著美國在發債融資上遇到了麻煩，這更像是一個預警：投資者對美國國債的需求持續疲軟，而美債仍在大量發行。

隨著美國經濟發展的資金需求量增大，美國國債的發行量在2018年大幅攀升。特別是受到特朗普政府推行的減少計劃影響，美國財政赤字進一步加劇。德意志銀行首席國際經濟學家斯洛克（Torsten Slok）表示，「預計美國的財政赤字很快就會超過一萬億美元並在未來幾年保持這種增長勢頭。美國國債的投標倍數下降會讓投資者開始關注並認為這可能會是個嚴重的問題。換句話說，投標倍數的下降可能會在未來引發美國財政赤字危機。」

而美國國債在2019年的首次拍賣也延續了這種趨勢。本周，美國財政部拍賣的380億美元三年期美國國債的需求降至近十年來的低點，而拍賣的240億美元的十年期美債的投標倍數為2.51，與去年數據持平。

拍賣規模在不斷擴大

更讓人擔憂的是，美國財政部連續四個季度擴大了美國國債的拍賣規模，超過了2009年的拍賣水平。而且隨著美聯儲不斷在縮表，美國政府越來越依賴於國債的公開拍賣為其赤字融資。

對一些分析師來說，美債投標倍數的下降僅僅是數字的變化，而不是引起恐慌的原因。BMO Capital 的利率策略主管伊恩（Ian Lyngen）就說道：「美國國債出現過創下歷史新高的投標倍數，所以現在投標倍數跌至近十年低點也是正常的。理論上我更希望投標倍數下降，畢竟投資者對於美國國債的需求是有極限的。」

伊恩補充說，同時他也在關注美國國債拍賣承壓的跡象——「尾部差距」。當最終拍賣成交的國債收益率高於拍賣結束時的同期美債的市場收益率時，尾部差距就會出現。尾部差距越大，中標的投資者往往能獲得更優惠的購債價格。投行Jefferies的貨幣市場經濟學家西蒙斯（Tom Simons）表示：「在過去的七次拍賣中，三年期美國國債出現了五次尾部差距。自去年2月份美國財政部增加拍賣規模以來，市場對美債拍賣的需求不斷下滑。拍賣需求的持續疲軟可能導致今年的尾部差距變得更大。」

十年期美國國債驚現「死亡交叉」

而且，正當美國國債收益率出現反彈苗頭時，十年期美國國債收益率在10日走出了一個「死亡交叉」走勢。在美債收益率走勢圖中，當50日均線向下穿過200日均線時，「死叉」就會出現，而這通常意味著價格面臨著下跌的風險。正當部分交易員對這個 「死叉」的出現持懷疑態度時，另一部分交易員則認為這個指標暗示著美債收益率會進一步下滑。米勒塔巴克公司的股票策略師馬利Matt Maley）表示：「就美國國債收益率而言，「死叉」的出現具有一定的說服力。這暗示第一季度的長期美債收益率或將繼續走低，投資者對其興趣亦會趨淡。」

過去十年里，每當十年期美債收益率出現這個模式時，收益率都會出現下滑。2014年「死叉」出現時，十年期美債收益率從2.6%跌到了1.7%；2016年時「死叉」出現時，收益率從2.2%跌至1.5%；2017年「死叉」出現時，收益率從2.23%跌到了2% 。

不過馬利補充稱：當發生死亡交叉時，收益率不一定會立刻出現下跌，實際上，收益率有時會在死亡交叉後的短時間內反彈，隨後才會下跌，發生的時機幾乎是不可控的。

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