激戰！沽空者再「懟」周黑鴨，艾默生指其澄清公告公然撒謊，看周黑鴨最新回應

艾默生跟周黑鴨「杠」上了。

近日，沽空機構艾默生（Emerson Analytics）連續發布了兩篇針對周黑鴨（1458.HK）銷售「刷單」增厚收入的財務作假報告，周黑鴨則分別予以澄清反駁，並直指做空機構意在操控股價獲取利益。

不過兩次沽空報告，周黑鴨股價相對來說並未出現大幅波動，截至收盤，股價僅跌1.72%，報4.01港元。

沽空機構再「懟」周黑鴨

3月6日時報君已經發過一篇《做空失敗？周黑鴨復牌股價一度漲超4%，沽空機構：全年凈利僅2.55億，股價下跌34%！周黑鴨報告4點澄清》，詳細介紹了沽空機構Emerson Analytics認為周黑鴨在沒有顧客的情況下，通過「刷單」進行銷售額造假，周黑鴨2018年實際利潤僅有2.55億元人民幣，而非公司此前公布的預計凈利潤5.33億元。

第一回合中，周黑鴨從4個方面逐一反駁了沽空報告的指認，首先，取消訂單並未入賬；其次，日均客單數為150筆，並非沽空報告中所得數據125筆；第三，採取樣本規模不足；第四，抽樣存在嚴重缺陷，數據不可信。

3月6日復牌後，周黑鴨股價並未如做空機構預想的那樣大跌，反而自3月6日至3月13日，累計上漲10.57%。

接下來第二回合，Emerson Analytics於3月13日再次發布一篇沽空報告《周黑鴨—幻影「客戶」》，稱周黑鴨是騙子，在澄清中公然撒謊，並通過用湖南長沙的一家鐵路商店的銷售單來檢驗周黑鴨在聲明中所陳述的交易流程，而這家店有兩台POS機，通過展示這家店的300張銷售單來證明周黑鴨在說謊。我們先來看沽空機構的觀點：

1、 大量被修改過的銷售單在13秒內產生

在大量被取消的銷售單中，1號POS機從13:26:17到13:34:05短短8分鐘生成了36張編號為0614-0199的「取消交易」的銷售單，這短短8分鐘內，有36個真實但暫停的交易，以編號0164的銷售單為例，交易於13:26:17開始，十秒鐘後，也就是13:26:27，下一個交易0165開始，如下面的圖表1所示：

那麼在10秒內要完成上述交易過程，需要：

a、 銷售員為客戶A的購買行為下單(13:26:17)

b、 客戶A確定下單

c、 銷售員將訂單輸入到POS中

d、 銷售員為了讓客戶享受降價促銷，詢問是否還需要搭配其他

e、 客戶A考慮是否需要需要額外消費以享受促銷折扣

f、 在客戶A考慮過程中，銷售員讓下一位客戶B進行購買行為

g、 銷售員暫停客戶A的交易

h、 銷售員為客戶B發起新的銷售訂單（13:26:27）

從上述過程推斷，想在10秒之內完成這些指令幾無可能。

2、「客戶」通常在一小時後返回買單

分析報告稱，根據「取消交易」銷售單與對應的交易銷售單進行匹配，並比較其時間點的時差，發現時差超過1小時，且有89名「客戶」在一小時後返回完成交易，最長間隔為4小時10分鐘。

按照正常邏輯分析，一個人購買普通商品的行為通常會立即做出決定，且周黑鴨大多數顧客都是立即買單，但是根據周黑鴨的澄清報告來分析這些銷售單，就是顧客在購物被銷售員告知打折促銷，有近一半的人會消失一個多小時，然後帶著新的指令重新返回購買，這些顧客實際上是不存的，只是幻想中的「顧客」。

3、 關店結算後，大量的「交易取消」銷售單

沽空報告中稱，調查人員看到周黑鴨的銷售人員在當天晚上完成交易結算工作後，立即列印出了大量的「取消交易」銷售單，並且掌握有71張的此類銷售單來證明這一點，圖中顯示，這張銷售單是當晚20：12分列印，訂單號0001表示該訂單被視為第二天的第一個訂單。

為什麼在清算交易完成後，依然會有大量的「取消交易」銷售單，通常在門店關閉後是不會再有購買行為，且這些被取消的交易實際上在第二天被重新激活，這就意味著這些「客戶」在考慮了一晚上後再次返回完成交易，這不符合正常的購買邏輯。

因此，沽空報告認為，周黑鴨通過大量「交易取消」進行刷單，唯一目的就是誇大銷售額。另外，相關證據已移交給香港證監會，並期待香港證監會對周黑鴨展開調查。

周黑鴨再次反駁，直指沽空機構意在股價操縱

面對沽空機構的第二次做空，周黑鴨也毫不示弱，今日周黑鴨再次發布澄清公告稱，沽空機構可能於公司股份中擁有淡倉（做空股票的倉位），因此希望在股價下跌時實現巨額收益。

根據Wind數據顯示，周黑鴨的賣空交易確實存在異常飆升的現象，2019年2月8日，周黑鴨的賣空股數僅為44.6萬股，賣空交易金額156.92萬元，2月15日-3月1日，賣空股數增至385萬股-473.8萬股，3月8日以及3月11日，激增至890.55萬股、789.9萬股，賣空交易金額分別為3275.78萬元、3167.72萬元。

針對沽空機構的做空報告，周黑鴨再次在澄清報告中逐一反駁，主要觀點如下：

1、取消訂單的原因可為銷售人員的實際取消，掛單隨後批量取消掛單訂單或針對銷售員工的銷售點零售管理系統（POS系統）的培訓等。且集團從未將沒有支付記錄的已取消訂單入賬記錄為銷售或收入

2、掛單訂單與完成訂單之間的時間差:報告作者假定，若掛單訂單被重新激活，則必然為了原客戶的購買行為，但真實情況為有時客戶可能掛單後放棄購買，而銷售人員可能會在其他後續客戶購買類似商品時重新激活該掛單訂單，這也解釋了掛單與完成訂單之間存在的時間差

3、盤點完成後取消。真實情況為，在銷售人員完成該日的庫存檔點隨之點擊POS系統上的特定按鈕後，所有POS系統列印出的銷售單將顯示第二天的序列號，包括所有銷售訂單或取消之後的掛單訂單。

在周黑鴨兩次作出澄清後，其股價並未明顯下跌，有香港分析師認為，如果出現這種情況，很有可能造成做空者虧損。

細數Emerson Analytics近年來的做空戰績可以發現，其中旭光高新材料（0067.HK）自2014年4月1日停牌至今，神冠控股（829.HK）目前價格比當時做空預測價格1.1港元還要低，為0.45港元， 桑德國際（967.HK）被港證監會勒令停牌等等。

但不管這次做空機構的報告指控是否真假，周黑鴨股價確實自2018年以來開始震蕩下跌，跌幅逾50%，慘遭腰斬。周黑鴨一直想做鴨脖界的星巴克，並採取跟星巴克類似的直營模式，走高端路線，客單價遠高於同行業採取加盟模式的絕味鴨脖。但硬幣的另一面是，直營模式限制了其規模的發展，且運營成本高企壓縮利潤。

做空到底怎麼玩？

港股市場一向是沽空機構活躍的場所，目標對象尤「愛」中資股，且沽空勝率偏高，因此只要沽空報告一出，沽空對象股價都會出現大幅波動，或者立即停牌，有的甚至慘遭退市命運。

目前香港資本市場可以做空的方式包括賣空證券、交易股指期貨、期權、權證、牛熊證等，以股票為例，就是當看跌某一指定可做空的股票時，先向他人（如經紀商）借入該證券出售，當股價下跌後再從市場低價購買股票歸還出借人，賺取股價下跌的差價。

一般除了基本面不被看好，對沖等因素而被賣空之外，港股被做空也常常與被質疑財務造假聯繫在一起，且做空勝率偏高。當然賣空也有風險，如果證據沒坐實，除了要承擔虧損之外，可能還會被罰禁止入市。

此前沽空機構香櫞（Citron Research）發布針對恆大的沽空報告，香港證監會指控其涉嫌資料虛假及誤導，除了禁止香櫞在香港買賣證券5年，同時還要其交出交易獲利的160萬元，香櫞機構在今年1月份以「法律問題」上訴。

2月26日，香港證監會公告稱，上訴法庭駁回香櫞創始人Andrew Left針對市場失當行為審裁處（審裁處）就《證券及期貨條例》下的法律論點所作的裁定而提出的上訴。這意味著，香櫞和香港證監會持續兩年的訴訟暫告一段落。

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