誰是星巴克最大的金主？

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來源 | 稜鏡（ID：lengjing_qqfinance）

作者 | 李彤

編輯 | 李偉

3 月 20 日，星巴克舉辦了一年一度的全球股東大會，管理層提到了要升級消費者體驗和第三空間，第三空間的關鍵詞是方便、舒適、連接；以及一些與經營數據沒那麼相關的內容：繼續推廣冷飲回收杯蓋、在美國、中國、加拿大實現了兩性的同薪同酬。

關注社會責任與文化，積年累月的渲染之下，星巴克成功樹立了自己的品牌形象——賣的不是咖啡是文化。打「文化牌」不新鮮，這遠比「科技牌」歷史悠久。不論文化還是科技都需要投入，更需要消費者為高額溢價埋單。星巴克有小資情調的環境，還經常贊助文化活動（如達利畫展）……沙縣小吃可玩不來。

來自發達國家的品牌，打文化牌有天然優勢。可口可樂、麥當勞都曾作為符號被第三世界消費者追捧，星巴克更刻意地利用了這種優勢，讓自己成為市值900億美元的上市公司；星巴克1992年上市時只有125間門店，市值2.5億美元。

自營加盟雙輪驅動

星巴克創始人霍華德·舒爾茨

星巴克模式的核心是將門店打造成家庭和工作場所之外的「第三空間」。人們在門店聊天、聽音樂、工作或一個人發獃，不消費也沒關係。後來有了WiFi，泡星巴克更像是在網上消磨時間。

星巴克的價格定位是「多數人承擔得起的奢侈品」，目標用戶是收入高、受教育程度高、審美品位高的「三高人群」。高利潤率使星巴克有能力持續提供較好的環境，吸引並「粘住」高端用戶。

門店既是經營場所又是獲客渠道，所以星巴克幾乎從不打廣告。用戶進入並停留形成「流量」，銷售咖啡、飲料及多種食品就是流量變現。

1987年，舒爾茨以400萬美元收購星巴克——擁有6間門店的咖啡豆及研磨機專賣連鎖機構，開始按自己的「第三空間」思路大舉擴張。

星巴克同時採用自營店（Company-operated stores）、特許加盟店（Licensed stores）兩種模式。自營門店直接承載星巴克文化且收入全額確認為營收，但這在資金儲備、人才配備和運營管理能力方面的門檻很高。更重要的是自營模式直面市場風險，如果誤判趨勢將給公司造成巨大損失。

特許加盟是眾所周知的低成本擴張方式，只有部分可確認為母公司營收，好處是由加盟商承擔風險，母公司旱澇保收。星巴克通常不會給加盟店直接授權，而且是通過區域代理商來拓展市場。

1992年，星巴克在納斯達克上市。2009年全球門店總數達1.66萬間，其中自營店8832間，佔比53.1%。截至2018年9月30日，全球門店總數增長至2.93萬間，其中自營店1.53萬間，佔比52.3%。

在起家的泛美地區，星巴克也保留了大量的特許加盟店。截至2018年9月30日，泛美地區門店總數1.46萬間，其中自營店8575間，佔比58.7%。

特許加盟店數量與自營店接近但收入天差地遠。2018財年，星巴克門店總收入223.4億美元，自營店、加盟店分別貢獻了196.9億美元和26.5億美元。加盟店以47.7%的門店數貢獻了10.7%的營收（2017財年為10.5%）。

2018財年，星巴克全球自營店平均每家貢獻營收128.4萬美元，而特許加盟店為19萬美元。值得注意的是，自營門店的單店收入呈現緩慢下滑，而加盟店收入在穩步上升。

星巴克開拓新市場的策略可以歸納為「三部曲」：

第一部：在進入一個陌生市場時，為控制風險、降低不確定性，星巴克通常會用特許加盟模式探路。

第二部：初步站穩腳根、獲得一定品牌認知後，如果看好這塊市場會向代理商收購加盟店股權，將加盟店升級為自營店，將話語權全部收在手中意味著準備「打硬仗」。

第三部：在目標市場取得牢固地位，以泛美市場視為標杆，建立自營、加盟門店數量各半的格局。

目前星巴克在日本、中國演奏的都是「第二部」。

國際化之路：東邊日出西邊雨

儘管是國際化最成功的咖啡連鎖品牌，星巴克並非一帆風順。

星巴克在義大利遇到的主要問題是口味和文化方面的衝突。「祖宗十八代」喝咖啡的人怎會接受外來口味，更何況價格是本土咖啡的三倍！而且義大利人習慣站著喝一杯就走，抱著電腦一泡半天是美式咖啡文化。知乎上某位用戶說：「在義大利開星巴克，等同於一個美國人去成都開了一家川菜連鎖，還是用微波爐加熱那種。」

在澳大利亞，遍布城市各個角落的咖啡館，每家都有穩定的客源，星巴克只能俘獲外地遊客。打拚8年後，星巴克被迫大幅度撤資。

在加拿大，星巴克遭遇強大的本土品牌Tim Hortons。這個品牌是加拿大國民生活的一部分，雄踞「全民是喜愛的咖啡品牌」榜首無法被撼動分毫。

星巴克在巴西敗得也「沒脾氣」。咖啡和足球一樣是巴西人的生命，每家都有研磨機，滿大街都是懷抱保溫瓶的小販。咖啡館不是享受醇香的好地方，又貴又「難喝」的星巴克只有外國人才會去。

2006年星巴克進入巴西，全部採取自營模式，用了12年才發展到100多家門店。2018年3月，星巴克出售分布在17個城市的112家門店，切換為單一特許加盟模式。

於是亞洲成為星巴克海外擴張的主戰場。因為亞洲人不是從祖上就開始喝咖啡的，對於什麼咖啡好喝、難喝的認知近乎於「一張白紙」，搶佔亞洲人心智與強攻咖啡文化深厚的歐洲相比，事半功倍。

1991年，星巴克出現在中國。1月11日，星巴克中國的第一家門店在北京國貿開業。但這只是台商開出的加盟店，星巴克總部無人在意。9年後的2000年，星巴克也只願拿中國的合資公司5%股權。

1995年，星巴克進入日本，在註冊成立的合資公司Sazaby League中占股40%。1996年8月2日，星巴克在東京銀座開出第一家門店——銀座松屋通店。

中國、日本組織架構之所以不同，顯然是因為當年星巴克對日本市場寄予更高期望。

正如上文所說，星巴克進入日本的第一步是由合資公司作為代理商，通過特許加盟模式拓展市場。2014年日本門店數達到1000家，星巴克分兩批收購日本業務另外60%股權，然後將加盟店升級為直營店。

但星巴克在日本開出1000家店之後，增速卻被中國超越。截至2015財年末，星巴克在日本、中國自營門店數別為1073間和1026間，在中國還有785間加盟店。

2016財年，日本、中國自營門店凈增數分別為67間和246間，中國這邊加盟店更是凈增了325間。2017財年，中國自營、加盟店分別凈增268間的286間，又一次將日本遠遠甩在後面。

中國後來居中上，取代日本成為星巴克海外擴張的橋頭堡。2017年，星巴克將上海、廣州、北京等地合資企業的少數股東權益全部收入囊中，將全中國的加盟店升級為自營店。截至2018財年末，星巴克在中國的自營門達3521間，進入140多座城市。

在日本，星巴克最主要的競爭對手是7-11為代表的便利店。日本是個快節奏的國家，城市空間相對擁擠窄小，消費者習慣在便利店的自助設備上打杯咖啡。此外，罐裝咖啡的市場佔有率達到驚人的28%。

而直到今天，中國每年人均咖啡消費也不到5杯，其中80%以上是速溶咖啡。但由於人口基數龐大並且越來越富裕，中國早已成為星巴克前CEO舒爾茨給華爾街講故事時的「最重要市場」。2005年，星巴克在上海設立了大中華區總部。

2018年6月的全球投資者交流會上，星巴克宣布2022財年末（2022年10月2日）在中國大陸的門店數將達6000家，進入240座城市。

除了人口眾多、消費潛力巨大，中國的咖啡豆供給能力也是重要因素。長久以來拉美一直是全球咖啡豆主要產地，中國雲南氣候、地理條件也非常優越。未來這有可能為降低星巴克全球採購成本作貢獻。

美國、中國是最重要的兩個市場，分別代表星巴克「今天」和「明天」。與自營、加盟一樣，是驅動星巴克的又一組「雙輪」。

自營「不賺錢」

星巴克最重要的支出是原輔料、包裝材料采構及自營門店租賃，財報將這幾項支付歸納為cost of salesincluding occupancy costs。2018財年，此項成本首次超過100億美元，占自營收入的51.7%。

觀察發現，星巴克季度末「原輔材料及包裝材料」庫存賬面值為「採購及租賃成本」的50%，假定存貨周轉期為一個季度，則原輔材料及包裝占營收的26%。進一步觀察存貨結構，我們發現咖啡豆賬面值與包裝材料的比值保持在3.6一線，可以推算出咖啡豆成本占銷售收入的20%。也就是說，一杯30元的星巴克，咖啡豆的成本約為6元。

門店運營成本（store operating expenses）是第二大支出，2018財年達71.9億美元。倉儲物流、折舊及攤銷等支出也因自營門店而生，2018財年上述成本費用合計17.9億美元。2018財年，星巴克與門店相關成本（不含租金）合計89.8億美元，占自營收入的45.6%。

2018財年，原輔料、包裝材料、租金、門店運營、折舊等支出合計占營收的97.3%。由此揭開一個驚人的「秘密」：星巴克自營店幾乎不賺錢！

這是基於星巴克全球運營數據得出的結論，泛美市場不是這樣（後文會專門分析泛美國市場）。但這更說明星巴克所謂的「國際化」基本是賠本賺吆喝。比義大利本土品牌貴幾倍還賺不到錢，看看義大利人怎麼喝咖啡就明白了。

星巴克利潤來自特許加盟店及商品銷售（咖啡豆、咖啡粉、多種飲品及周邊商品）。2018財年，星巴克特許加盟及商品銷售收入分別為26.5億美元和23.8億美元，合計50.3億美元，占財年總營收的20.3%。

自營業務賺口碑、樹品牌，收特許加盟費、賺商品銷售差價，這是星巴克生意經的核心。類似京東自營業務賺口碑不賺錢，聚攏人氣、獲得流量後，將電商平台向第三方賣家開放，通過提供服務賺取毛利潤。

怪不得星巴克在無比成熟的美國市場還要保留50%的特許加盟店。自營店的功能是樹立並維持品牌形象，有自營店的服務做樣板，加盟店差不到哪裡。問題是加盟店交了特許費，還要從星巴克採購，還要提供星巴克水準的服務，賺錢也不容易。

授權關聯公司拓展新興市場，時機成熟時溢價收購，是一種驅動方式且肥水不外流，但像日本、中國目前「全自營」不符合「星巴克邏輯」，競爭態勢緩和後，估計特許加盟還是會搞起來，並且像在美國一樣佔到門店總數的一半。

但如果星巴克沒能碾壓日中兩地本土品牌，取得不可動搖的市場地位，然後大搞特許加盟賺錢，自營店業績「坍塌」對集團的影響遠非加盟店可比。星巴克在下一盤大棋，更是險棋。

兩大主要市場：泛美和亞太

星巴克泛美區包括美國、加拿大、墨西哥及拉丁美洲國家；亞太區包括中、日、韓、泰等國。2018財年，泛美、亞太自營門店、加盟門店總收入分別為192億美元、6.15億美元，分別佔全球自營、加盟收入的97%、82%。

總體而言，亞太區自營收入增幅高於泛美區，但由於基數小，泛美區對營收增長的貢獻率為亞太區的2倍以上。2018財年是個例外，由於上千家中國門店加盟改自營，亞太區自營收入大增41%、對星巴克自營收入的貢獻率達58%。

以下是基於季報數據對泛美、亞太兩個市場的點評。

泛美區連續4年「滯長」

截至2018年9月30日，泛美區自營門店數為9684家（其中美國8575家），占星巴克自營門店總的55.9%。而2018年Q3，泛美區自營收入40.9億美元，占星巴克自營總收入的74.8%。

2018年Q4，泛美區自營門店採購及租賃成本17.1億美元，占收入的42%（比星巴克總體水平低10個百分點），相當於此項成本全球金額的62.1%。也就是說，泛美地區以62%的採購及租賃成本取得全球自營收入的76%。

泛美區門店運營成本、其它成本（包括倉儲物流、折舊及攤銷）占自營門店收入的比例也優於星巴克整體水平。2018年Q4，泛美區自營門店運營成本為15.9億美元，折舊及其它運營成本合計2.1億美元。上述各項成本合計18億美元，占泛美區自營收入的44%，較星巴克整體水平低2個百分點。

泛美區自營門店採購、租賃、運營諸項成本合計占營收的比例較全球整體水平低12個百分點，加上特許經營收入，星巴克泛美區經營利潤率超過20%。2018年Q4，星巴克泛美區經營利潤10.1億美元，利潤率22%。

需要提出的是，星巴克泛美區經營利潤連續4年「滯長」。2015財年經營利潤32.2億美元、利潤率24%，2018財年經營利潤36.1億美元，利潤率跌到22%，平均年複合增長率不到4%。如此低的增速顯然撐不起20倍的市盈率，星巴克給投資人講的故事發生在亞洲，更確切地說是發生在中國。

亞太市場重資產

2018財年自營收入佔全球自營收入的20%以上，每財季約11億美元。2018年Q4，亞太區自營門店採購及租賃成本5.25億美元，占收入的47%，比泛美區高5個百分點。相當於此項成本全球金額的19%。以19%的採購及租賃成本取得全球自營收入的21%，亞太區及格而已。

亞太區門店運營成本、其它成本占自營門店收入的比例優於泛美區。2018年Q4，亞太區自營門店運營成本為3.27億美元，折舊及其它運營成本合計1.25億美元。上述各項成本合計4.52億美元，占亞太區自營收入的40%，較泛美區低4個百分點。

自營咖啡館屬重運營業務，人力成本較高。星巴克亞太區運營成本占營收的比例優於泛美，主因應當是人力成本低。鑒於日本與北美人力成本接近，中國低成本人力資源是星巴克在亞太區賺錢的秘訣。

2018年Q1開始，亞太區自營店運營成本突然「上了一個台階」，原因是將1400多家門店升級為自營。亞太區自營門店採購及租賃成本占營收的比例較泛美區高5個百分點，但利益於人力成本優勢，兩地自營業務經營利潤率持平。

在中國的兩難處境

星巴克是績優股不假，但投資人給20倍市盈率看中的是國際化故事。近些年泛美區經營利潤增速只有4%，而且靠的是美國本土市場，加拿大、巴西都乏善可陳。在歐洲、澳洲又碰了「軟釘子」，日本、韓國亦被證明「想像空間」有限。數來數去只有中國市場可以被寄予厚望。

2017年12月31日，以14.4億美元對價收購「東方中國」（East China）50%，從而間接收購了中國大陸1400多間加盟門店並改為自營。

2018年5月16日的投資者交流會上，星巴克方面透露了未來的發展計劃。在門店擴張方面，到2022財年末新增門店數提至6000家；在營收方面，相較2017財年，計劃未來五年在中國的總營收達到3倍以上，營運收入達到2倍以上。

因收購中國大陸1400家門店，星巴克商譽暴增至30億美元、固定資產凈值膨脹10%。結果亞太區「商譽攤銷及固定資產折舊」翻了一番，占自營收入的比例上升3個百分點。亞太區自營門店自不到泛美區的55%，但折舊攤銷金額達泛美區的70%。

但星巴克在中國市場的表現無法令人滿意。East China並表後，2018年Q1財報顯示營收、凈利潤分別為3.02億美元和2620萬美元；Q4營收、凈利潤分別為2.99億美元和2520萬美元，幾乎紋絲不動。

前面分析過，星巴克業績是自營、加盟「雙輪驅動」的。理想的局面是自營、加盟門店數「六四開」，既能低成本擴張又能效控制風險，還能夠使公司整體利益最大化。在中國、日本採取的自營不是星巴克的理想模式。

以瑞幸咖啡為代表的中國品牌令星巴克在中國處於兩難境地。堅持門店擴張，必然與本土競品短兵相接。採取守勢，深耕「第三空間」，與競品差異化競爭，營收增速恐怕會很難看，華爾街要調低目標價了。

如果說在中國搞「全面自營」是為了打價格戰、補貼戰（加盟商不會跟著燒錢）。但拿自營門店打價格戰代價沉重，對利潤造成的傷害會直接傳導到母公司損益表。

亞太區自營收入佔比僅為20%，中國大陸是亞太區的一部分，在中國市場「好勇鬥狠」犧牲整個公司的利潤不划算。而且，燒錢不是美國公司的做派。按照20倍市盈率，星巴克在中國少賺1億美元，在納斯達克恐怕要損失20億美元市值，通俗的說就是「傷敵一千，自損兩萬」。

*本文由稜鏡（ID：lengjing_qqfinance）授權i黑馬發布，作者：李彤，編輯：李偉。i黑馬，讓創業者不再孤獨。

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