曦域資本黃曉黎：我的科技金融投資方法論

整理丨陳之琰

4月16日下午，專註科技金融投資的私募股權基金曦域資本於在上海舉行投資人大會。會上，曦域資本創始合伙人黃曉黎圍繞《科技金融投資方法論》的主題，分享了對於科技金融領域未來趨勢和具體投資方法的觀點。

其中，要點包括：

未來十年是技術驅動產業的時代，其中，金融科技機會巨大。核心是靠數據做生意。

因監管因素，2018年以後科技金融賽道中資金漸少。懂得判斷「環境 監管 風險」才能形成科技金融的核心投資能力圈。

要看懂公司的規模及生長周期，投資它的黃金十年。

通過系統可以不斷穩定地產出，使每個基金的成績達到70分。前提是把投資方法論具像，才能落實到系統里。

看好混業金融的前景，對此類公司關注兩點：是不是技術驅動的？是不是在金融行業變現？

曦域資本創始合伙人黃曉黎

曦域資本成立於2015年，是一家專註於投資以大數據、人工智慧為核心的集群技術推動的新服務產業的私募股權基金，旗下現管理兩期基金。創始合伙人黃曉黎曾任景林股權投資基金創始及管理合伙人、金杜律師事務所證券部合伙人。

以下為演講精選——

曦域資本一直在努力打造兩套系統：一套是能夠持續做出好投資，靠系統去執行、落實可行的方法論，依靠技術實現，而不是像傳統股權投資那樣依賴人。另一套是我們希望建立一套有效的團隊共同進步、共享收益的機制，區別於傳統機制，在項目來源等環節也能夠打造出一套持續發展的機制。

我做投資已經十年多了。原來的想法是能投到一個偉大的公司，這是做投資人的夢想。到目前為止，收益最高的投資項目是海底撈調味品公司上市。這個項目跟我的挖掘有關係，但是關係並沒有那麼大。

我看了很多偏概率的書，越來越認識到這種不確定性。所謂的無常和不確定性才是真實的。我們投任何公司的時候，都不知道它會不會成為今天的今日頭條，那是命運的安排，這些是靠概率的。因為存在不確定性，其實我們沒有辦法去追求讓它變成一個確定的。那我們要追求什麼？我覺得不是追求某個項目的成功，而是我們能建立一套能夠產生大概率贏面的投資體系，而且這個體系是通過技術來落實完成的。這就是我們的一個投資方法論。

永遠要非常清楚地認知，我們投資是有風險的、是隨機的，概率對誰都是公平的，是你逃避不了的。但是我們要懂得什麼？追求基於長期理念的大概率事件的確定性。這裡面核心是要認識周期。

所以，我想從最近這幾年對我影響比較大的三本書說投資方法論的問題。這三本書分別是《周期》、《規模》、《原則》。

技術驅動產業的時代里，金融科技機會巨大

首先，怎麼認識周期，以及曦域所見的下一個十年。從投資的角度來講，最核心的就是先要認識到周期，個人本事再強再厲害都逃不過周期，所有的成功背後都是周期起了很大的作用，比我們想像的作用還要大。周期永遠是這樣上上下下、波峰波谷，基本趨勢是向上。如果在一個周期的早期認識到的話，那你的收益預期會高，這是一個周期的基本規律。關於周期，我想引用的是我南開同學的話，他是我老公的同班同學周金濤，大家叫他周期天王。在我們2016年的校友會上，他講：人生就是一場康波。他當時的預判是2019年是資產大年，是1985年後生人的第一次人生財富機會。

在過去二十年里，可能買房是很大的機會，那未來的十年周期在哪？這裡面當然有長的，比如技術創新的周期是大家比較熟知的，50-60年，但是現在有縮短的趨勢，也有中周期，再短一點的周期。最短的周期可能2-4年會遇到一個。比如說2018年和2019年，最近兩三年其實就是小周期。未來十年的機會到底在哪裡？技術驅動產業。

2015年，我開始做曦域的時候已經深深感到技術驅動產業的機會。技術驅動產業的時候，你對一個產業的深入了解非常重要。我們看任何項目的時候，一是看技術的成熟度，在商業應用領域的成熟度；另外是看市場的成熟度，交替的時候才是一個投資機會。未來，技術驅動是一個最能看得見的上行周期。那麼，哪個產業是我們能夠摸得到又機會巨大的呢？我們覺得還是金融。

這是我們自己系統裡面研究的美國金融科技的情況。一個是KBW還有Global Fintech ETF裡面的，上百億的公司挺多的，在細分賽道里經過了二三十年已經經過了併購整合形成了現在的格局。再看中國的金融，金融是數據的生意。不管是前端的客戶服務，還是通過數據來幫他貸款利息，根據他的數據判斷他的偏好，去給他保險產品或者證券的服務，金融風控更是靠數據。這一波的集群技術，其實最核心的就是靠數據做生意，所以我們現在管自己內部叫「以數據科學驅動的集群技術」，就是靠數據去做產業做生意的。我相信其他行業都感同身受，而且金融是走在前面的，因為金融的數據化是完成得最好的。在金融行業，現在已經實現數據大集中的平台，基本上大機構建得差不多了，下一步要做AI平台，靠數據在每一個細分應用、細分業務上做生意了，這裡面存在大量的機會。對於新金融來講，其實我們還有數據互聯網的優勢，大家看到支付寶和微信支付的發展，包括零售金融這五年之內巨大的變化，我們在零售金融方面已經明顯走在世界前面了。當然，在底層的一些基礎核心可能需要非常多的美國的新技術或者人才。我們可以很明顯的看到，這三四年從美國回來的人才太多了，有非常多金融類的人才回來。我對中國還是蠻有信心的，比如量化投資，這麼複合學科的事情，挺難的門檻，兩年之前可能兩百多家團隊干這個事，現在一千多家了，而且還在以驚人的速度在增長。

科技金融能力圈如何構成？環境 監管 風險

現在，金融對技術的渴求到了新的高峰，今年特別明顯。前三年大家說的多一點，一會兒AI來了，一會兒區塊鏈來了。但是今年是真實的，招商銀行拿出整個營收的3.5，差不多會有一百億；平安拿出一百億，江浙一帶的農商行拿了上億的錢做金融科技，非常小的銀行也拿幾千萬，我們國家有四千多家銀行，這個市場非常大的驅動力，到了整個市場成熟度也是到了轉折點。我們的理想是：再經過三年時間，大概用六七年的時間去打造一支最強的投資團隊。我們在這個領域是最強的，可能是因為對手少，但是確實很少見到像我們這麼專註在這個領域裡面去做的機構，尤其是2018年影響非常之大，P2P爆雷出了非常多的事故，我們專註在金融領域的一個事沒出，一個項目沒掉，大家都活的好好的，證明我們投的是技術驅動。過了2018年之後，我們賽道裡面的資金更少了，因為原來在金融裡面投資的機構可能受到傷害，大的投資機構投委會更難過，在這個領域的投入更少。但這個領域與曦域的能力圈是契合的。技術加法律，加熟知中國的金融監管，再加上投資，門檻我覺得還是挺高的。

判斷技術的發展之後，我們就要看金融的環境。在產業鏈里、在產業利益關係里、在整個領導的意識里、在監管的意識里和動態里，是不是這個事可干，有的事干早了沒用。要把時機把握好。還有一個就是監管，監管要懂。中國的監管一定會管，而且一管就非常嚴，一刀切會死一批。我們就想知道什麼一定會管，比如侵犯中小股民利益，侵犯老百姓的利益，這種一定會管。這對監管立法本意以及中國的體制要有相當的理解：核心在哪，會管什麼，哪些是贊成的，可能中間受到牽連。

還有金融風險本身，我覺得這是最核心的。去年爆雷的時候，大家都意識不到裡面的風險。風險能力是最核心的，而且風險是後置的。帳面上很好看其實不代表什麼，比如一年期兩年期的貸款，到後面才能看到風險在哪。我們就投了牛股王，現在除了東方財富，牛股王已經是第三大的平台了。我們為什麼敢投這個？因為股民是中國唯一合格的老百姓投資人，虧錢了不會找你，到銀行買信託、找固收的都會找你。

要投就要投一家公司的黃金十年

看到了周期，抓住了周期之後，這十年我們該幹什麼我們是知道的。具體怎麼去投？最近我非常認真地讀了《規模》這本書，推薦給大家。《規模》里把所有東西都看成生命體。比如，大到鯨魚，小到螞蟻，都有一定體積規模的限制。所有生命體的心跳次數是基本相等的，我們是有極限的。關於城市，規模收放比是1.15，城市越大越有創新，讓人口流動起來才是真正好的政策，越大越經濟、越節省基礎設施，越大越創新、機會越大，所以城市的生命周期是最長的，而且沒有看到上限，是越大越好越經濟的。反過來，說到公司，公司的規模縮放比例接近1，也就意味著它不會有當然的壽命限制，也不會越大越好，而且更可怕的是，我原來一直追尋的是投一些偉大的企業，能夠是一個百年老店，像可口可樂一樣。但是除了可口可樂和茅台也想不到什麼了。能夠長到五十年之上還很牛的公司其實很少。

《規模》裡面有一個數據把我嚇一跳，公司有一個死亡率，過了十年就有一半的公司會死亡，當然包括被併購。如果到了30年能存活下來的不足5%，到了50年幾乎為零，是非常小的概率。實際上，一個公司真的是沒有像我們想像那麼堅強，它是非常脆弱的。

那我們要投資什麼？現在我們非常清楚，就要投資公司的黃金十年。我們現在找的公司基本是在3-6年的時候投它，我們認為它已經渡過了學步期，到了青春期，已經達到了大學畢業。可能剛過幾年，它的收入還不足以維持生活，但是它的事業會越來越好，在這個時間投它，投它的壯年期，享受它的壯年期未來十年的高成長。

用什麼樣的方法執行？這是系統投資的方法論問題。大家可能聽過各種各樣的投資方法論，基本上差不多，無非至上而下的研究，自下而上的補充，細分裡面找最好的。但是未來怎麼去落實，很多人的回答都是靠人。我覺得，歷史證明靠人太不靠譜了，這也是我們行業為什麼現在為止做一個機構很難，基本一個團隊做兩期基金是非常難的事情。為什麼大部分的基金還是幾個合伙人拼在一起，每個人有不同的能力，大家會相互制約。

曦域一直想做一個系統，這個系統可以不斷穩定地產出，每個基金的成績可能達到70分。關於這個系統我再推薦一本書——《原則》。每個公司都有自己的原則，但是，是不是每個公司都能通過系統落實你的原則？這是核心。我們的做法是藉助自己開發的「域見」。

2017年4月，有了域見的雛形。2017年8月，做第一版的APP。2018年1月，發布了第二版，實現投資流程的數據化，基本所有工作都在上面。2018年8月，把項目庫開放給各位投資人和顧問，所以我們做了一個小程序方便大家使用，之後我們一直在探索系統還可以幫助我們投資做什麼，到現在又上線了網頁版。

域見系統，現在主要實現了五個功能：內部協作、外部協作、項目獲取、系統化投資、投後管理。在APP端，有項目庫項目詳情，每個跟蹤過程都會沉澱在系統裡面。大家可以隨時去看，回溯到原來是怎麼決策的，怎麼討論的。小程序的功能，是面向投資人的，我們會把相對開放的項目信息開放給投資人，投資人也可以進來看到我們現在在看的項目和我們的看法，以及參與討論和評價。

最新的網頁版功能，一是對接外部的項目庫，我們可以通過各種細分的維度去篩選和我們匹配的項目，並且可以把這個條件保存成一個自動條件，可以在後續有相匹配自動推送給我們投資經理，可以再判斷這個項目是不是我們要看的，這樣節省大家的工作量，提高效率。另一是進行投研。把細分研究放到系統裡面，可以通過系統畫產業圖譜，這些信息都是和系統的數據聯動的，每個地方有變化也會有相應的展示或者提示，比如項目數和覆蓋率，在這個細分有多少項目，我們已經看了多少，還有多少要看，這樣都有全局的圖。再有，投後的功能，現在我們把公司的股權信息、財務信息都整合到系統裡面做一些可視化，方便我們去跟蹤，同時我們針對每個公司跟他一起協商業務指標，比如說這家公司重要的哪些指標，我們可以針對公司個性化的制定指標，在系統裡面做持續跟蹤和可視化，方便我們發現和解決一些問題。

目前，域見系統里大概有1000多項目，44個細分，3000多文件，以及1000多個討論。

我們要把投資方法論具像，才能落實到系統里，具像到從幾個因子裡面找：細分行業成長的因子、公司微觀層面的因子、商業模式層面的因子等，我們都找周期和曲線，這些因子都是在上升周期裡面的，都是市場上升度比較好的時候去投。這是我們整體投資方法論，總結下來：

首先，要知道未來十年大周期在哪裡，這是最核心的。找到周期就成功一半了，核心是要在周期里做得比別人好。其次，就是在這個裡面怎麼干，幹什麼。我們要很清楚，在這個階段裡面我們就要投A、B輪的公司，投3-6年成長類的公司。最後，通過一個系統把這個事落實。

50%FinTech 50%TechFin的投資策略

未來投資策略，尤其是近兩年的投資策略，在FinTech領域裡面來講，分了幾種公司：首先，運用稀缺技術把產品化做好；其次，PaaS層的技術服務能更廣泛的應用，成為基礎設施；再有，就是SaaS層，賺更多服務的錢；還有，訂閱費、埠費，點開一次就收費，或者每個月都要付費；最後，業務分成費。

另外50%我們會投在TechFin上：一個是從分業到混業的，另一個是持牌金融機構做不了的事。牌照永遠有價值，但是不是我們的能力圈，我們不會投牌照。整個牌照金融他們做不了的事情，比如下沉的To C、To 小B的，比如消費跟金融結合，房產跟金融結合，我們投的都是這類的。還有就是，跨行業的新金融。

我覺得未來是最有期待的，因為金融本身對C端來講就是一個消費，就是一個服務，對於B端來講就是水電煤，會跟各個行業結合。現在，我們只投了一個二手房房地產的公司，房子永遠是最好的資產，這裡面的金融價值是非常大的，未來金融變現價格是非常可期待的。其實是混生新的一個方向，是從金融領域變現。我們投不投一個公司不是在於它是否金融公司，而在於：第一，是不是技術驅動的，它的核心力是不是靠技術獲得的，是不是能夠攢數據攢場景，或者能夠通過B端的服務變成網路效應的。另外一個我們在意的是，這個事情是不是在金融行業變現的。Tech Fin其實指的是賺不賺金融的錢，有沒有業務分成，這塊的混生我相信未來會越來越多。因為隨著產業跟金融的緊密結合，C端跟金融服務的緊密結合還有新技術的應用，會越來越催生出我們現在想不到的東西，這就是我們未來的投資策略，在這兩塊我們各占基本上50%。

我就講這麼多，謝謝大家！

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