天圖投資年報：收益率僅12％ LP被高估值轉股難套現

來源丨藍洞新消費

作者丨詹姆斯

專註於消費行業投資的新三板掛牌公司天圖投資在4月30日發布了2018年財報。

天圖財報：受累二級市場，營收與凈利潤雙降

財報顯示，天圖投資2018年營收為-7.56億元，同比增長-168.54%。凈利潤為-13.58億元，同比增長-263.28%。

天圖2018年投資項目45個，投資金額34.52億元，截至2018年底資產管理規模167億元。

天圖在財報中認為，2018年下半年以來，二級市場持續大幅下跌，公司持有的股票價值同比公允價值出現大幅下降，導致營業收入等指標出現回撤，對經營帶來了一定的內外部壓力。

天圖認為股權投資屬於長周期業務，從事價值投資和追求長期受益，忍受短期波動損失是獲取長期受益需要面對的相關風險之一，本次賬面受益回撤不影響公司持續經營能力。

在營收構成方面，2018年全年項目退出款5.66億元，實現投資收益為2.35億元，基金管理收入為4382萬元，財務費用高達1.92億元，管理費用為1.43億元，銷售費用為3100萬元。

管理費用支出增加系公司管理資產規模擴大以及豐富產品線的配置帶來的人力相關成本，以及合併蒙天乳業帶來的營運成本的增加。

財報顯示，天圖在2018年7月以5.6億元獲得了蒙天乳業58.39%的股權。

再之前的公告顯示，天圖還使用了不高於2億美元的代價收購了優諾酸奶在華工廠，再之前天圖還持有東君乳業股份。

2018年報中顯示，天圖截至目前產畜8913頭，幼畜7903頭。

天圖的IRR：平均僅12%，遠低於行業

IRR是衡量投資機構是否為LP賺錢的一項重要指標，也就是內部收益率，天圖的幾個主要基金表現如下。

根據財報披露的數據顯示，天圖主要的5支基金總投資賬面回報倍數最高為1.59倍，最低為1倍，多數未退出，退出回報倍數最高1.28倍，最低1.15倍。

在內部收益率IRR方面，最高的IRR為21.83%，最低的僅0.06%，五支基金平均為12%。

IRR是Internal Rate Of Return的縮寫，是指在一定時間內，使各筆現金流的現值之和等於零，即凈現值為零，IRR是投資界目前普遍採用的衡量投資機構是否賺錢的指標之一。

2019年4月，另一家投資機構GGV對外公布的數據顯示，在過去18個月中，團隊向LP返回了超過10億美元的資金；在過往的19年中，GGV在中國市場投資的平均年化IRR約為50%。

所以，沒有對比就沒有傷害。在IRR上，天圖和同行的距離還比較遠。

天圖的神操作：LP份額曾被轉為高估值的天圖股票

說到LP回報方面，藍洞新消費在4月份拆解大消費玩家天圖投資：盛名之下其實難副的文章對天圖投資的分析中談到了一個LP的案例。

一個朋友在至少7年前成為了天圖的LP，但直到現在，其投入的數千萬元仍然沒有任何回報。

無獨有偶，在文章發出後，一位疑似天圖LP的網友給我們發來了私信。

這位網友8年前成為了天圖LP，但天圖在新三板掛牌時將LP份額轉換成了新三板的天圖股份，從LP成為了天圖的股東。

藍洞查詢了天圖在2015年做的一次定增，發現確實有多家公司及個人投資者一共付出了26.83億元。這次定增可能就包括上述網友在內的LP。

藍洞查詢了這一輪神操作相關報道，目前網路上還有一份相關報道詳細記錄了本次高達27億元的LP換股，疑似與上圖定增為同一輪。

2015年11月，天圖拋出一份11.9億元的定向發行方案，以每股22.8571元的價格向碧桂園旗下的帕拉丁九號資產管理合夥企業發行5197.73萬股，同時向湖南華劍實業發行40.87萬股，後者以持有的天圖投資所管理的基金LP份額認購。

報道指出，在掛牌同時，天圖已經以同樣的價格實施了一輪LP換股權運作，助旗下97個LP份額曲線退出投資項目，LP換股退出IRR大約為16%左右。

有天圖LP向藍洞表示，當時天圖相關人士稱，如果不轉換為天圖股份可能一分錢收益都沒有，對比IRR水平過低，LP最終被迫接受了LP份額轉股權的處理方案。

聽起來是雙贏，LP出資的基金投資項目退出無望，最後實在沒辦法轉持天圖股權，天圖則巧妙實現了基金的「退出」。

但你要知道當初天圖的定增市值是以107億元的估值進行換股的，LP相當於是在最高點把LP份額轉換成了天圖新三板股票，目前天圖市值103億元，交易寥寥。

也就是說，即便你成為了天圖的股東，但新三板的流通性比較差，所以最終LP份額換取的高價股票並沒有辦法套現，高點被成為股東，想必這是多少炒股人士都有的慘痛記憶吧。

所以我們該怎麼評價天圖的神操作呢，考慮到目前天圖已經管理的資產規模達到167億元，而且鑒於目前主要基金的平均IRR約為12%的情況，我們只有祝福這些LP好運。

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