倪叔銳評：美團的外賣陣地被「動搖」？

上周，美團交出了一份自己覺得滿意的2019年Q1季度財報，在外界眼裡這也是上市以來最「好看」的一份財報。從表面看，這份財報的總營收、毛利總額、主要業務方面都有所增長，經調整EBITDA更是轉為正值達到了4.58億元。美團在財報中直接用了「里程碑」字眼來定位這個節點。

儘管財報全文採用的是極盡克制的財務術語，但仍能從個別字眼中感知美團想要表達的亢奮情緒。回顧美團上一份財報，就知道美團的表現不是沒有來由的。

在美團2018年年度財報中，它的經調整虧損比上一年擴大了近兩倍，達到85.17億元。這一虧損額的一半是由收購摩拜造成的。

為了改善公司凈虧損持續擴大的狀況，美團選擇了收縮業務。從業績結果看，美團業務收縮的戰略似乎正在扭轉局面。但幾組數據的對比，卻暴露了潛伏在這份振奮人心的財報中的不穩定因素。這幾組數據基本都來源於它的外賣業務。

美團的命脈是什麼

在資本市場看來，美團的估值主要體現在兩方面：其一是到店業務，基本估值為100億-150億左右;其二是到家業務，基本為250億-300億之間，其他業務基本可以忽略不計。這是市場對美團市值的基本判斷。

不過美團的到店業務正在受到新口碑的步步緊逼。核心的外賣業務究竟值多少，關鍵是看它的市場份額。它不僅是美團收入的最大來源，也是流量的最大來源，是美團故事的核心。

這個故事的原理是這樣的：外賣是美團所有業務的關鍵入口。為何選擇外賣作為入口？因為它的顯著特徵就是剛需、高頻、大流量的業務。一方面消費頻次高，用戶生命周期相對容易判定;另一方面消費單價較低，用戶決策時間短、隨意性大。

有了這樣一個高頻、低客單價的入口之後，按照生態圈的邏輯，美團就要載入更多的高毛利業務模塊達到引流的目的。

所以，外賣模塊是給酒店、到店、旅遊業務等高毛利業務模塊導流的。

那麼美團的外賣業務表現如何呢？

美團最新的財報顯示，外賣模塊的幾組數據似乎都表現良好，無論是訂單量、筆單價、變現率、收入、毛利率等都處於上升趨勢。

外賣訂單量：由2018年同期的12億筆增加至2019年Q1季度的17億筆;

每筆外賣業務訂單的平均價值：同比增長2.1%;

外賣變現率：由12.9%同比上升至14.2%;

外賣收入：由2018年同期的人民幣71億元同比增長至2019年Q1季度的107億元;

外賣毛利：由2018年同期的人民幣535.1百萬元增長至2019年Q1季度的15億元，毛利率由7.6%上升至14.4%。

真實的收入曲線

上述數據對比都是在2018年Q1季度與2019年Q1季度間進行的，從這個角度看，美團的外賣收入仍是一片欣欣向榮。但換個角度看問題，倪叔發現財報中針對外賣業務模塊所描繪的增長曲線其實已經逐漸變形。

我們作了一張美團的餐飲外賣收入、交易金額、交易筆數從2017年Q3季度到2019年Q1季度的變化圖。

從上表中可見，美團的餐飲外賣收入從2018年Q4季度開始呈現了下行趨勢，從2019年Q1季度開始，餐飲外賣交易金額與餐飲外賣交易筆數也開始下降。

對於2018年Q4季度的外賣收入下滑，美團將其歸結為是因為交易金額增長放緩且變現率下跌所致，而變現率下跌與競爭加劇及宏觀經濟逆轉導致補貼增加有關。

對於2019年Q1季度的外賣收入下滑，美團則把鍋甩給了淡旺季的差異。在美團的財報中提到：「第一季度通常為餐飲外賣業務的淡季。於春節期間，用戶對服務的需求往往遠低於其他月份，且很多餐廳於節假日期間暫停營業。然而，我們經受住了該季節性因素的考驗並進一步鞏固了我們的市場領導地位。」

當然倪叔也看到，2018年Q1季度的外賣交易金額與交易筆數的確也因季節原因相比2017年Q4季度有所回落。

但美團不可迴避的是，以縱向時間軸來看，其外賣業務的的確確正呈現不容樂觀的下行趨勢。

即便它的財報撰寫有精明之處，通過對比指標的選擇，不僅掩蓋了下行趨勢還炮製了一種不夠真實的繁榮。

影響收入的四大因素

從上圖中可知，影響外賣收入的四大因素主要在於用戶數量、消費頻次、筆單價、變現率。那麼這四大指標，美團的表現如何？

從上圖可見：

1、美團的交易用戶數目還在增加中，但增速明顯放緩;

2、消費頻次，即每位交易用戶平均每年交易筆數一直在上升中;

3、筆單價每個時期偶爾有起伏，但總體也在上升趨勢;

4、變現率總體也在上升，但這中間涉及美團對商家抽取較高的費率問題。今年年初，就有媒體曝光美團針對商家收取的費率從15%提高到了22%。一般商家的利潤在40%左右，提高至22%就意味著商家要將一半的利潤與美團分享。。與此同時，美團從去年開始還採取了逼迫商家「二選一」的極端戰術。

那麼美團為何不顧一切地逼獨？

在戰略層面，美團不能輸掉任何一場入口戰役，入口意味著用戶流量。用戶流量是美團維持營收和份額最有價值的地方。但種種跡象表明，美團在這方面已遭遇明顯瓶頸。

一、總用戶量已現天花板。互聯網興起的前兩年，美團的商業邏輯依靠用戶一窩蜂由線下向線上轉移的動作就能贏得迅猛增長。2015年-2018年，美團的用戶數量從2.06億上升至4億人次。但如今這樣的高增長似乎不會再現。

根據《2018中國統計年鑒》數據，中國城鎮人口約8億，其中15-64歲的人口比例約為70%，這部分人群是本地生活服務主要使用者，也就是說在本地生活服務領域，總用戶量上限約為5.6億。到了2019年Q1季度，美團的用戶數量已達到4.11億人。

二、下沉到城市的擴張餘地收窄。美團早在其上市招股書中說明，它已覆蓋超過2800個縣市。中國的縣級行政區總共有2851個，也就是說美團在中國大地的滲透率幾乎已經沒有擴張餘地了。

三、摩拜的入口並無帶來多大改變。時至今日，美團併購摩拜的事件依然為人所詬病，且後者已嚴重拖累前者的盈利能力。事實上，當初此舉或也是美團試圖增加流量入口的一個重要渠道。

不過從當下看來，即便增加了共享單車的入口，美團的用戶數量增速也在放緩;而刨去摩拜的入口流量，美團的用戶數量增長几乎停滯。

因此，對商家「逼獨」本質上是霸佔流量入口的方式。今年以來，這一方式受到了各地政府的管理，包括河南一省有三地被罰，甚至出現代理商「分期付款」繳納罰款的方式。無奈的是，對於美團來說這又是不得不做的事。

美團外賣的市場份額之謎

讓倪叔始終困惑的是，為什麼能夠左右美團外賣收入的關鍵因素有變現率、消費頻次、筆單價與用戶數量都在上升，收入卻在下降？尤其是在2019年Q1季度中，當變現率、消費頻次與筆單價都達到了歷史最高值時，美團的外賣收入卻在下降。

在這組橫向對比中，其實原因就被揪出來了——因為在這一期間它的交易筆數在下降。這一點，我們也能夠在美團的財報中得到印證。

一個清晰的邏輯也隨之出現：當每位用戶的消費頻次增加，而總交易筆數卻在下降時，只有一個原因，就是交易用戶在減少。

那麼為何美團的財報中，交易用戶一直顯示在增加呢？倪叔發現，其實美團財報中的交易用戶與交易頻次這兩大指標，並非是僅針對外賣業務這一塊，而是美團平台上所有的入口。所以從財報中這兩大指標的數據，我們並不能了解到真實的美團外賣。

雖然，在一些第三方機構的行業研究報告中，美團的市場份額一直在上升。但從隱藏在財報中的數據來看，美團的交易用戶數量或許已出現了一定幅度的縮減。逼獨、抬高費率等手段或在給美團帶來一些負面的效應。

倪叔認為只有在高度壟斷與擁有絕對優勢的競爭環境下，一些霸權條約才有生效的可能。反之，則可能加速將盟友推向敵營。顯美團雖然佔據了外賣市場過半的市場份額，但其陣地並不足夠穩固，兇猛的追兵隨時伺機著逮住它的戰略失誤揮兵而上。

美團相比競爭對手，它有優勢的份額其實在三四線。而過去一段時間，餓了么不斷向三四線發起進攻，這也被各大媒體不斷報道。顯然，餓了么已經嚴重影響了美團的份額。

美團面對的競爭格局今非昔比，與它爭奪市場的不是同一起跑線上的垂直類同行們，而是手握巨大流量與入口的互聯網巨頭。我們再也回不到局部性競爭的單純與美好，所有的競爭一出手就是全局性的。美團能否在這種全局性競爭中勝出，還要經受非常多的考驗，這裡涉及技術、人性與資本。

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