藍光發展再謀資本局，旗下物業公司進入上市衝刺期

自2018年爆發的物業公司資本化大潮還在持續。

近日，藍光發展（600466.SH）旗下控股子公司嘉寶股份正式通過港交所聆訊。上意味著嘉寶股份離港股上市只剩最後一步。

嘉寶股份成立於2000年，藍光發展通過四川藍光和駿實業有限公司持有其95.37%股份。早在2015年，嘉寶股份曾在新三板掛牌，證券代碼834962。掛牌近三年後，其從新三板摘牌，並於今年3月4日向港交所提交上市申請。

很長一段時間內，嘉寶股份主要承接藍光發展開發的物業。新三板掛牌期間，嘉寶股份發起6起併購以減少對母公司的依賴，目標公司包括國嘉物業、杭州綠宇、上海真賢、成都東景、瀘州天立及成都全程。截至2018年末，形成商譽1.83億元。

通過併購，嘉寶股份2016年~2018年底在管面積從24.2百萬平方米增加至60.6百萬平方米，複合年增長率58.2%。但對標行業龍頭，截至2018年末，彩生活、碧桂園服務、綠城服務、中海物業和雅生活在管面積均已超1億平方米。嘉寶股份居於其後。

對於輕資產物業公司來說，新三板限制過大，無法達到快速發展融資目的。而港股市場對房企旗下物管企業估值較高，有利於通過融資拓展市場份額。因此多數公司將新三板作為跳板，摘牌後轉戰港股或A股IPO。

以嘉寶股份為例，其只在2016年通過發行股票融資3910萬元，與近2.8億的收購額相比，可謂杯水車薪。

而之所以選擇港股上市，在於A股對申請IPO公司近年盈利、關聯交易要求更為嚴格。從盈利來看，嘉寶股份近三年凈利潤分別為1.02億元、1.86億元、2.97億元，符合A股「發行人最近三個會計年度凈利潤均為正且累計超過人民幣三千萬元」的要求。

但對母公司的依賴程度是一道坎。中國證監會要求A股主板上市公司及發行人的股東或實際控制人與發行人之間的關聯交易占其營業收入比不得超過30%。而2016-2018年，嘉寶股份向由藍光集團開發的物業提供管理服務所得收入分別占物業管理服務收入約85%、68.4%及54.9%。

此外，自2016年證監會收緊上市房企再融資之後，上市房企股權融資基本暫停。這同時波及到涉房類企業IPO，目前還沒有地產子公司型物業公司在A股實現上市。當前14家物業上市公司中，13家為H股上市企業，唯一A股上市的南都物業為獨立運營的物管公司。

一直以來，傳統物管企業在地產母公司庇護下生存發展，無緣資本市場。變局發生在2014年6月，彩生活代表物業公司正式叩開資本市場之門。真正的爆發於2018年降臨，去年至今已有8家物管公司融資上市，超過2014年至2017年上市數之和。

儘管不少物業公司赴港上市遭遇認購不足、破發等尷尬局面，但資本化浪潮並未停止。東方證券研報認為，其根源在於物業公司對規模和市佔率的訴求，希望藉助資本市場融資進而擴大管理規模。相較於房地產開發，物業公司市場更加分散，規範程度更差，目前仍處於「跑馬圈地」的狀態。

此外，資本市場逐步認識到物業公司的價值，給予物業公司明顯高於房地產開發商的估值水平，這也給房企拆分物業子公司單獨上市提供了充足動力。而嘉寶股份將上市歸為與藍光集團之間業務細分不同，分拆上市可為其物業管理服務提供更好的平台。

在業內人士看來，物業賽道是繼開發業務之後另外一個萬億級領域。雖然其利潤不及開發業務，但是投入比長租公寓、養老等領域都要低，而且更容易形成大型公司。而手握現金、做大規模，後期才有「瓜分市場」的資格。

搶佔賽道訴求之下，物業上市潮仍將延續。背靠母公司藍光庇護，嘉寶股份可通過嫁接內生資源獲取穩定增長的管理面積。如果成功登陸資本市場，可憑藉資本優勢收併購以擴大企業規模。

但隨著物業價值被發現，市場紅利還剩多少？相比於中小物業，資本市場更青睞行業龍頭。且隨著資本市場日漸成熟，投資者越來越強調投資回報，這就要求上市公司有持續穩健的盈利能力和強勁有力的市場增長動能。

以綠城服務為例，2018年末其在管面積1.7億平方米，全年實現營業收入67.1億元，是上市公司中唯一營收超過50億元的企業。而2016~2018年，嘉寶股份的營業收入分別僅6.58億元、9.23億元、14.64億元。

此外，近三年其資產負債率分別為62.4%、58.6%、63%；流動比率為1.29倍、1.34倍、1.17倍；截至2018年12月31日，其在手現金及現金等價物為人民幣3.07億元。而同期雅生活持有現金48.09億元，處於上市物管公司最高水準。市場留給後發者的空間還有多大，或許並不樂觀。

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