兩大隔夜資金價格雙雙跌破1％，但結構性緊張仍然存在

6月最後一周，央行連續三天暫停公開市場操作，與這種靜默形成對比的是，市場短期流動性頗為「高調」，連連創下新低。6月26日，兩大銀行間隔夜利率罕見同時跌破1%，直觀反映了銀行間流動性的充裕程度。

第一財經記者採訪了解到，資金面的寬鬆除了與央行在公開市場的頻頻操作有關外，還可能受到近期市場資金需求不高的影響。不過，結構性緊張問題仍存，質押式回購利率的日內最高價格依然居高不下，一位業內人士告訴記者，這反映中小非銀機構的資金拆借難題還未緩解。另一邊，信用債發行情況亦難言樂觀，本月信用債發行規模處於低位，不少觀點強調，要關注信用利差的走勢，未來可能會出現債券推遲或發行失敗高峰。

隔夜資金價格創十年新低

6月26日，隔夜shibor（上海銀行間同業拆借利率）跌3.2個基點報0.9910%，為近十年來首次跌破1%，並創2009年6月底以來的新低；DR001（一天期銀行間質押式回購）加權平均利率報0.9645%，較前日下跌4.41個基點，續創近十年來的新低。

除了隔夜品種外，其他期限品種當天亦同步走低。Wind數據顯示，Shibor方面，7天期Shibor跌4.9個基點報2.417%；14天Shibor跌8.5個基點報2.626%，跌幅最大；1個月Shibor跌2.9個基點報2.731%。質押式回購利率方面，頗具代表性的DR007繼續走低，加權平均利率報2.3801%，低於央行逆回購利率水平2.55%，且盤中一度跌破1%至0.98%。

由此觀之，近來不管是短期資金面，還是跨季流動性，均較為充裕。央行在本周的公告中也稱，目前銀行體系流動性總量處於合理充裕水平。

資金面的寬鬆與央行此前的流動性投放有關。一位大行現券交易員告訴第一財經記者，上周在對衝到期的MLF（中期借貸便利）和逆回購後，央行凈投放3250億元，目前資金面相對寬鬆，資金利率較低，有些機構融出意願降低。

「另外還有一個原因可能是資金需求下降。」一位股份行金融市場部人士對第一財經記者表示，每逢6月，受跨季資金壓力以及年中考核等因素影響，資金面通常會出現時點性緊張，尤其是在月底前10天左右，機構資金拆借需求較高，對跨季資金需求量大，而真正到了月末，由於已提前做好了資金調配，對資金的需求就沒那麼高了。

就本周而言，公開市場無資金到期，地方債計劃發行量依然較大，同業存單到期量處於正常水平。不少業內人士認為，資金面有望平穩跨越半年末。興業研究報告稱，半年末時點資金需求依然較為旺盛，本周財政支出力度將加大，對流動性形成一定的補充。預計央行將根據地方債發行節奏和財政支出情況，繼續通過公開市場操作投放流動性，資金面大概率平穩跨過半年末時點。

流動性分層有所緩解

回顧6月，為了維護資金面的穩定，央行在公開市場的操作不斷，共進行15次逆回購操作。

其中，包含7天期、14天期和28天期，合計投放8250億元，對沖逆回購到期7950億元後，實現凈投放300億元；此外央行還投放2次MLF（中期借貸便利），分別是6月6日的5000億元和6月19日的2400億元，對沖同期到期的4630億元和2000億元後，實現凈投放770億元。

而在資金持續投放下，此前出現的大行與中小行、銀行與非銀機構、券商和基金公司之間流動性傳導不暢的結構性問題有所緩解。一方面，監管層側重對中小銀行的流動性投放，採取再貸款、再貼現、常備借貸便利等工具；另一方面，通過大型券商向中小非銀機構逐漸釋放流動性。

可以看到，同業存單發行正逐步回暖，AA級同業存單到期收益率出現下滑，同業存單發行速度和發行成功率(實際發行金額與計劃發行金額之比)同樣有所恢復。上周同業存單凈融資規模為2514.60億元，發行總額達6878.10億元，到期量為4363.50億元，平均發行利率為3.0832%，發行成功率約為86%。

另外，6月25日晚，中信證券、國泰君安、華泰證券、中信建投證券、申萬宏源證券、廣發證券和招商證券七家券商收到證監會監管意見書，對公司申請發行金融債券無異議，這意味著券商離成功發行金融債又近了一步。一位來自券商的業內人士對記者稱，頭部券商融資成功後，或將適當緩解中小非銀機構產品戶的流動性緊張壓力。

但還需注意的是，R001日內最高利率仍居高不下，結構性緊張依然存在。近一周來，R001最高利率基本為10%，R007最高利率則在8.5%到18.25%之間，R014最高利率則在12%到15%之間。「非銀整體應該是好了一些，但是日內最高利率仍很高，再加上跨季，資金還是挺緊的。」前述交易員告訴第一財經記者。

不可否認的是，非銀風險偏好下降，再疊加債券處置等困難，中低評級信用債流動性可能會惡化。目前，信用債發行情況難言樂觀，融資成本趨高。據統計，6月取消發行的債券共計22隻，延期或者推遲發行的共4隻，而上月同期僅有8隻信用債取消發行。此外，截至26日，6月信用債發行共計7440.51億元，相較此前的萬億以上的發行規模差距較大。華泰證券宏觀分析師李超稱，風險性事件發生後，中小銀行負債端受限必然導致資產端調整，小微民企融資將更加困難，同時非銀風險偏好下降，可能出現更多企業違約、中低評級信用債流動性惡化、一級市場融資難度加大的惡性循環。

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