房價，永遠漲？

最新 07-02

作者 | 財主家的餘糧

來源 | 功夫財經（kongfuf）已獲授權

直到日本在1985年吹起房地產泡沫之前，除一些特殊原因所導致個別城市房價階段性上漲之外，人類經濟史上從未出現過全局性房地產泡沫。

如果剔除真實通脹，真正的全球性房地產價格上漲，只是21世紀才出現的全新現象。

拉長了歷史來看，房價不敗，從來就只是一個傳說。

因為前兩年一直看空房價，有人就給我拿來一張圖——

圖表來源：澤平宏觀

然後告訴我，你看，無論哪個國家，房價都是永遠漲，半個世紀都這樣！

一看圖，可不嘛，這半個世紀來，除了日本和德國房價漲得少點兒、漲得慢點兒，其他國家的房價都是一路上漲，漲漲漲，漲破天際。

然後，我想起來那個關於投資的段子：

三個人坐電梯從一樓到十樓，一個人原地跑步，一個在做俯卧撐，一個用頭撞牆。他們都到了10樓，有媒體採訪他們，你們是如何到十樓的？

一個說，我是跑上來的。

一個說，我是俯卧撐上來的。

一個說，我是用頭撞牆上來的。

從房價的角度來看，電梯是什麼？

電梯就是國際貨幣體系的變革，是人類關於財富計價基準的改變。

這麼給你說吧，2018年全球表現最好的股市是委內瑞拉，股票指數漲了100多倍——對比我們大A股，羨慕不？嫉妒不？想不想去買啊？

我賭你肯定不會去買！

因為，2018年全年，委內瑞拉的通貨膨脹率高達1萬倍，把股市的漲幅折算到美元上來，委內瑞拉的股市在2018年其實暴跌了95%，是全球表現最差的股市！

本來是全球表現最好的股市，把計價標準變了一下，立即就成為全球表現最差的股市，委內瑞拉，就能這麼牛！

為什麼說房產泡沫是不存在的？

如果剔除通貨膨脹的影響，這幾十年來的全球房價到底是個什麼樣子呢？

諾貝爾經濟學獎獲得者羅伯特-席勒（Robert Shiller），在其《非理性繁榮》一書中曾經詳細研究過世界各地的房價，結果發現，直到日本在1985年吹起房地產泡沫之前，除一些特殊原因所導致個別城市房價階段性上漲之外，人類經濟史上從未出現過全局性房地產泡沫。

比方說，美國1890-2019年130年的真實房價，是下面這個樣子。

數據及圖表來源：https://www.multpl.com

舉國性的房地產泡沫，自1985年在日本出現之後，後來蔓延到北歐和東亞、東南亞，然後再到西歐，再到美國，再到……完成了全世界的擴張。如果剔除真實通脹，真正的全球性房地產價格上漲，只是21世紀才出現的全新現象。

問題來了——

第一，為什麼以前從未出現過全局性的房地產泡沫？

第二，為什麼21世紀以來會出現全球性的房地產泡沫？

先來看第一個問題。

1944年，在二戰中戰勝德意日法西斯最主要的功臣——美國的主導下，總結了過去幾十年人類實施金本位的經驗教訓，建立起被稱為「布雷頓森林體系」的世界貨幣金融體系，本質上是一種金匯兌本位制：

1）美元和黃金固定比價，1盎司黃金=35美元，美元等同於黃金；

2）美國承擔兌換黃金義務，其他國家政府或央行，隨時可依據35美元/盎司的價格向美國財政部兌換黃金；

3）其他國家貨幣都明確含金量，然後和美元確定比價，可依賴於美元儲備發行貨幣；

4）設立國際貨幣基金組織（IMF）和國際復興開發銀行（世界銀行前身）來管理和協調各國的匯率及貨幣，維持金融體系的穩定。

總之，1971年之前，整個人類的貨幣最終是以黃金為錨的，有多少黃金，才能印多少錢，而全球的黃金產量，每年就增加那麼一點點（1.5%左右），這個速度基本與人類真實財富的增加相匹配。

普通人只要通過努力工作和誠實勞動掙錢，不用管什麼貨幣貶值和財富縮水的問題，買房子也都是為了居住，不會去想著什麼保值增值，更不會想著炒房發財……

圖表來源：格物資本

這樣一來，怎麼可能會出現全球範圍內的房價上漲？

再來看第二個問題。

1971年8月15日，美國政府宣布放棄美元兌換黃金的義務，布雷頓森林體系轟然倒塌。

因為美元是全世界貨幣體系的核心，當美國放棄了黃金兌換義務，就意味著全世界的貨幣，一下子全部脫離了黃金的束縛，人類一起進入純度100%的純信用紙幣時代。

對任何國家來說，1971年之後的貨幣，就進入到了「我的地盤我做主」的時代。

試問，世界上哪個政府不喜歡使勁兒印鈔、給自己增加無上的權力呢？以美元為例：

1960年底，美元基礎貨幣僅有419億美元，廣義貨幣為2982億美元；

1970年底，美元基礎貨幣有663億美元，廣義貨幣有6265億美元；

1980年底，美元基礎貨幣就暴增至1445億美元，廣義貨幣則暴漲至1.6萬億美元。

沒有黃金的約束，美國印鈔速度比過去10年快了一倍，當然會出問題！

因為貨幣失去了價值標準，人們湧向高流動性的黃金和大宗商品（股市則由於國債收益率飆升而暴跌），由此導致1970-1980年黃金暴漲、原油暴漲，物價飆升，經濟陷入滯脹……

美國金融創新：房價上漲的源頭

要解決滯脹問題，最核心的方法，是找到「水池」來容納新印刷的美元洪流。

一開始，美國人想到的是原油，讓中東產油國使用美元結算，凡需要原油的國家都必須使用美元，從而保證其他國家的人不得不使用美元，但這個方法存在著很大的弊端——原油關係著整個現代社會的方方面面，靠原油漲價吸納美元，並不能解決看得見的通脹問題。

還有另外一種「完美的方法」——金融創新。於是，1971年-1985年，就成為美國迄今為止最重要的金融創新時期。

「創新」的核心，其實就是資產證券化，只要能產生現金流的東西，都盡量給變成標準化投資品種。然後，大家拿著美元，就可以在美國金融市場這個池子里投（du）資（bo）了。

只要大部分的美元都在這個池子里流轉，沒有更多的美元溢出到外部，美國乃至全世界以美元計價基本商品和服務，就不會漲得很離譜，老百姓也會覺得很滿意……

從1985年開始，這些「金融創新」的成果在美國得到了普遍應用，不斷開發新的證券品種，然後水池就變得越來越大、越來越大，就能容納越來越多的美元：

1970年，全球「債券股票」的總市值，在3000億美元以內；

1980年，全球「債券股票」的總市值，大約在1萬億美元；

1990年，全球「債券股票」的總市值，擴張到了23萬億美元；

2000年，全球「債券股票」的總市值，擴張到了64萬億美元。

效果也極其顯著，在美元貨幣不斷增發的時候，通脹卻不見了蹤影，連油價也降了下來。

1990年底，美元基礎貨幣增至2966億美元，廣義貨幣增至3.27萬億美元；2000年底，美元基礎貨幣增至5900億美元，廣義貨幣增至4.91萬億美元。

可是，到了2000年左右，實體經濟中凡是能開發成標準化證券品種，基本都開發完了，而貨幣還是要不斷的增發，怎麼能夠繼續讓民眾保持住「沒有通貨膨脹」的幻覺呢？

何以解憂？唯有房產！

相比其他任何的實物資產，房地產幾乎涉及全社會每一個人，其資產規模巨大到無以復加。如果能把房地產綁定到信用貨幣擴張的戰車之上，貨幣超發問題在很大程度上就可以迎刃而解。

信用貨幣綁架房產

這裡講個饅頭與房價的簡單故事：

假定社會只有饅頭和房子兩樣商品，1萬個饅頭，10座房子，社會上只有11萬元紙幣，互相交易的時候，饅頭1元錢1個，房子1萬元一座，本來都是現錢現貨，錢貨兩清。

現在，政府非要為人民服務，房子交易開始實施預售和首付制度，新房子還沒有出來，2000元就能得到未來一所房子的擁有權，於是很多沒有房子的人開始首付2000元貸款8000元來購買新房屋。

2000元人們倒是拿得出，但另外的8000元從哪裡來呢？當然只能是央行印鈔！

想想看，無論是老房子還是新房子，1萬元的房子2000元首付相當於讓民眾的購買力提高了4倍，他們當然要買買買了，漲價也就很正常了。

貸款買房，按月還供，這樣優質的貸款，央行當然鼓勵，於是伴隨著貸款的發放，鈔票就這麼無中生有的一批又一批的被印刷出來。

隨著央行印刷鈔票的快速增加，人們發現物價開始上漲，饅頭等吃住行的必需品不能夠長久保存，而且政府用CPI其價格進行嚴格監控（因為漲價太多會影響社會穩定），那人們就只有把央行所印刷出來的錢再度投入房地產市場。然後，又一輪貸款開始……

這樣一來，就形成了房價上漲與信用貨幣超發互為因果的關係，貸款越多，房價就越漲，這就需要更多貸款（更多央行印鈔），房價就進一步上漲……

如果最初的11萬紙幣變成了200萬，饅頭還是1萬個，房子變成20座，會有什麼後果發生？

後果並不複雜：

饅頭價格可能漲為2元1個，而房子價格則變成了9.9萬元1座，房產交易吸納了絕大部分超發的貨幣。

數據來源：美聯儲

2002年，美聯儲將利率降至歷史最低水平，而美國聯邦政府也在2003年適時喊出「讓每個人擁有自己的住房」的美國夢口號，並出台了一系列的政策幫助美國中下層居民擁有住房。

為實現居者有其屋的目標，包括聯邦住宅管理局、退伍軍人管理局、聯邦住房貸款銀行、政府全國按揭貸款協會、聯邦國民抵押貸款協會、聯邦家庭貸款按揭公司等一系列聯邦政府部門和政府支持企業都參與進來，通過低息貸款、專項補貼等方式，擴大美國的居民住房擁有率，同時大量發行MBS，將美國的房地產市場逐漸金融化、證券化……

美聯儲降低利率、放鬆信貸，聯邦政府鼓勵「美國夢」，金融機構發現賺錢機會，整個社會推波助瀾之下，美國的房產價格不斷上漲，人們發現買房就可以坐等房價升值，於是越來越多的次級信用貸款人開始買房，而在金融部門有意放鬆之下，甚至連無資產、無工作、無收入的人，都可以申請貸款購買大房子……

截至2008年的頂峰時期，全美按揭貸款總體量約為12萬億美元，再加上政府支持企業自身所發行的債券，這些債券的總規模甚至超過了美國國債額度，容納無數美元在其中流動，讓房地產市場成為美國迄今為止最重要的蓄水池之一。

就這樣，在美國這種以直接融資（股權和債權融資）為主的國家，通過降低利率政府補貼 MBS（Mortgage-Backed Security）的方式，成功將房地產綁至信用貨幣的戰車之上。

房價上漲的盡頭在哪裡

從本文第一張圖表上可以看到，全球房價的普遍上漲，就是從2000年左右才開始的。

2000年以來，因主要國家（除日本和德國）房地產價格的上漲都遠超過廣義貨幣的增速，人們紛紛發現，房地產不僅可以居住，更是可以保值升值的資產，於是越來越多的普通人通過貸款來買入房產，這進一步推升了房地產價格的上升，也讓越來越多的人相信，誠實勞動毫無意義，房產投機才能發財致富……

至於中國這種以間接融資（銀行貸款）為主且金融機構普遍國有、土地基本國有的情況下，房地產更是成為了信用貨幣擴張的天然同盟，只要壓低銀行借貸利率並控制土地供應，製造出最初的房地產需求（取消傳統的福利分房）並讓人們感受到房價上漲，接下來房價與信用貨幣順利進入互相促進的纏繞模式——只要房價持續漲下去就可以了。

那麼，進一步的問題來了：

房價上漲有沒有盡頭呢？

答案當然是「有」。

「饅頭與房價」的故事告訴我們，房價上漲與信用貨幣擴張能夠互相促進，有個前提條件——有越來越多的人申請貸款，如果沒有人申請新的貸款，央行的貨幣就無法印出來，房價也就無法漲下去，而這些貸款最終在宏觀經濟上的體現，就是債務，特別是全社會的「企業部門居民部門」的債務。

2017年-2018年，我曾多次展示下面的這張圖：大型經濟體中曾發生過房地產泡沫的國家（日本、泰國、西班牙、美國）和房地產價格可能到頂的國家（中國、加拿大、澳大利亞）的數據截止到2016年底。