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東珠生態逆行業增長背後有何玄機?

2018年園林類企業的日子並不好過,但剛上市不久的東珠生態(603359.SH)卻表現出異乎尋常的生猛。

無論是縱向與歷史業績比較,還是橫向同行業比較,東珠生態的2018年可謂是「開了掛」。

資料顯示,東珠生態所屬行業為園林工程。在同行業2018年營收平均增速為-0.48%的背景下,東珠生態營收卻逆勢增長30.17%;在同行業平均毛利率20.63%的背景下,東珠生態2018年毛利率卻高達28.16%。

從2001年成立,到2015年東珠生態合計的工程施工量,沒趕上2018年一年的施工量。但施工量暴增的背後,是存貨的暴增。

2018年年報顯示,東珠生態截至當年12月末的存貨約17億元。

不過,東珠生態2018年實現的營業收入16億元不到。與行業內公司相對照,蒙草生態(300355.SZ)2018年實現營業收入38億元,年底存貨餘額只有7.86億元。

對比發現,東珠生態存貨周轉率可能不及蒙草生態的五分之一。有財務專業人士對第一財經記者表示,東珠生態營收和存貨暴增的背後,可能隱藏著存貨減值的風險。

存貨增速是營收的兩倍多

東珠生態2018年實現營收15.94億元,較2017年增長30.17%;歸母凈利潤3.25億元,較上年同期增長34.18%,而存貨從2017年末的9.78億元,增加到2018年末的17億元,增幅達74%。存貨增長速度基本上是營收和凈利潤增長速度的兩倍。

從絕對值而言,存貨增加7.22億元,扣非凈利潤為3.25億元,存貨的增長量是當期實現凈利潤的兩倍有餘。

有財務專業人士向記者表示,這一指標表明,企業當期實現的扣非凈利潤,多大程度上是以存貨增加為代價。如果存貨增加額大幅度高於凈利潤,則表明凈利潤增長過於依賴存貨的增加。

公開信息顯示,東珠生態去年末約17億的存貨中,99%以上是「建造合同形成的已完工未結算資產」科目。

財務專業人士表明,由於園林生態類行業屬於工程施工類企業,首先,這個行業的企業一般採用完工百分比法來核算成本;同時,又因結算與成本發生不同步,所以會造就一部分「已完工未結算」的施工成本,按完工百分比法的有關會計準則,「已完工未結算」納入存貨核算。因此,存貨增加部分,往往表明未結算的施工成本增加,這部分存貨數額越高,則表明存貨減值風險越大。

2019年一季度,東珠生態的存貨繼續大幅增長,賬麵價值達到了20.46億元,較期初又增加了3.46億元。而2019年一季度,東珠生態全部營業成本只有3.09億元。2019年一季度,東珠生態實現凈利潤8000餘萬元,而代價是存貨增加3.46億元。

一位園林生態類行業資深財務專家告訴第一財經記者,在該行業,存貨增加額與當期實現凈利潤(扣非)的比值,維持在1以內,表明業績質量良好;超過1,則表明實現凈利潤的同時,帶來的存貨風險加大;這一比值超過2,屬於非正常現象,表明凈利潤很不健康,企業存在虛增利潤和虛增資產的嫌疑。

2018年和2019年一季度,東珠生態存貨增加額與當期實現凈利潤(扣非)的比值分別達到了2.22和4.32。

2018年末對於約17億的存貨,東珠生態未計提存貨跌價準備。東珠生態在風險提示中稱,如果由於客戶財務狀況惡化或無法按期結算,可能導致存貨中的已完工未結算工程出現存貨跌價損失的風險,從而對公司的經營業績和財務狀況產生不利影響。

有審計專業人士告訴第一財經記者,「已完工未結算」類似於應收賬款,但與應收賬款不同的是,「已完工未結算」只是企業自身發生的成本,還未經客戶確認,因此屬於未實現銷售結轉的成本;另外,在審計上,應收賬款在年末審計時,一定程度上,可以通過「函證」來獲取應收賬款真實性的保證,而存貨不能函證,尤其是非實物類存貨,通過存貨盤點程序很難識別其真實性和完整性。這可能才是問題的關鍵。

同行業喝湯,東珠生態吃肉?

近年來,宏觀經濟增長減速背景下,園林工程類上市公司的風險正在暴露。第一財經記者通過Wind資訊梳理統計,申銀萬國所列A股市場園林工類上市公司共24家,這24家上市公司在2018年有8家扣非凈利潤為虧損,比例達到三分之一。

扣除8家虧損上市公司之後,剩下16家園林工程類上市公司2018年存貨增加額與扣非凈利潤的平均比值為1.44。從行業整體水平來說,這一比值偏高。而東珠生態的比值更是達到2.22,遠超同行上市公司平均值。

公開信息顯示,個別園林工程類企業面臨的風險已逐漸顯露。三天前,2015年借殼中紡機上市的園林工程類上市公司*ST毅達(600610.SH)2018年年報姍姍來遲,其獲得的年審意見是」無法表示意見「,由於公司內控已經完全失效,居然無法取得存貨數字。*ST毅達已經資不抵債,即將面臨暫停上市的局面。

ST美麗(000010.SZ)2018年計提存貨跌價準備 4.65億元,主要原因出在「已完工未結算資產」上。據*ST美麗披露,建造合同形成的已完工未結算資產,計提存貨跌價準備4.16億元,計提比例達到26%。這表明,存貨資產相當一部分無法與業主取得結算,甚至涉嫌虛增資產。

麗鵬股份(002374.SZ)2018年實現營收12.48億元,虧損7.88億元。當年資產減值7.5億元,其中應收賬款壞賬損失計提3.3億元。

除此之外,園林生態行業的龍頭企業東方園林(002310.SZ),雖然存貨增加值與扣非凈利潤比值為1.94,未超過2。但東方園林的特殊性在於,其為承接ppp園林工程業務而成立的SPV公司雖由其控股,但卻未納入合併報表,所以存貨雖然也在增加,但以PPP方式承擔的大量存貨並不在合併報表的「存貨」項目顯示,而是以「其他非流動資產」打包計入。顯然,這一核算方法低估了東方園林的存貨規模。

過低的結轉比率有何秘密

在同行一片慘淡之中,東珠生態一枝獨秀!公司財務表現是否健康?

2018年,東珠生態發生的營業成本為11.45億元。按照公司招股說明書,2014年至2016年,營業成本中,人工費用平均佔比為15%,以此測算,2018年東珠生態的扣除人工費用後的營業成本約為9.73億元。

而2018年東珠生態實際發生的成本為18.48億元(用2018年累計已發生成本38.96億元,減去2017年累計已發生成本20.48億元),營業成本(扣除人工費用)與當年實際發生的施工成本的比值,只有52.65%。這表明營業成本結轉率只有52.65%。

上述園林生態類行業資深財務專家告訴第一財經記者,園林施工類企業,營業成本(扣除人工費用)與當年實際發生的施工成本的比值,應該在90%左右比較合理。東珠生態只有52.65%營業成本結轉率,表明已完工未結算部分存貨或另有乾坤。

第一財經記者致電東珠生態,該公司證券部人士表示,系工程量增加導致存貨增長速度超過營收結轉速度。

上市前,東珠生態已完工未結算資產呈逐年下降趨勢,上市當年結算速度高於當年工程施工量。但上市之後,結算速度明顯慢了,「已完工未結算資產」出現爆發性增長。

公開資料顯示,2018年東珠生態工程量暴增。2014年至2017年,累計工程施工(累計已發生成本加上累計已確認毛利)穩步增加,分別為24.74億元、25.14億元、26.89億元、29.17億元,呈溫和緩步增長態勢。到了2018年,這一數字突然增長到54.85億元,表明2018年一年發生的工程施工量達到25.68億元,超過了公司自2001年成立後15年的累計工程施工的總和。

東珠生態2018年的施工量和當年營業收入之間的差距,除了表明其作為園林類上市公司新兵,正在以高比例墊資的方式,以換取業務的高速擴張外,還表明其背後的財務風險不容忽視。

財務專業人士建議,交易所應該關注東珠生態存貨異動情況。也許公司公布存貨構成,尤其是已完工未結算的項目明細,或能解答外界的疑問。

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