商業銀行如何掘金科創板？

科技 07-05

最近幾個月，科創板的每一次推進都牽動著投資者的神經。如今，科創板開板的鐘聲已經敲響，被受理上市申請的科創板企業也越來越多。

在這個大背景下，以券商、公募為主的金融機構正摩拳擦掌，商業銀行也緊隨其後，圍繞科創板創新服務，以求分得一塊科創板的大蛋糕。

銀行為何介入科創板？

重要的原因是相比之前的科技和創業領域，銀行介入科創板的風險在降低。換言之，科創板企業比其他同技術領域的企業更靠譜。這些企業作為潛在客群，存在諸多優勢。

我們先從商業銀行最核心的信貸業務來看，若給予一家企業授信，銀行首先關注的是其第一還款來源，即企業盈利及其對應的經營現金流。

1、科創板企業盈利有保障

科創板的重要目的是打造中國的納斯達克，即科技企業的集結地。

當初創業板的設立，人們是抱著很大期望的，期望它能夠成長為中國的納斯達克，真正為中國的科技企業實現融資功能。

然而，雖然創業板上市比主板更加便利，上市審核制卻使得這一期望沒有完全達成——與主板一樣，企業上市創業板有著較嚴格的盈利標準限制，而大量前景非常好的科技企業和新興商業模式企業，卻由於研發、市場推廣投入大，尚未獲得盈利，而斷絕了創業板上市的可能。

科創板的推出，解決了這個問題。

科創板實行註冊制，只對企業營收有規定，並不明確要求企業是盈利的。事實上，在上市申請已受理的科創板企業中，確實有一部分企業是暫時虧損的。

然而，我們仔細觀察已受理的科創板企業發現，即使出現了個別虧損企業，從已獲得受理的首批企業情況看，科創板更歡迎已有盈利、研發成果已實現商業轉化的企業。例如，已受理的科創板企業中，凈利潤為5000萬元-1億元的科創板企業最多，有62家，凈利潤為負的企業僅有3家。

而且總體來看，已受理的科創板企業收入、利潤規模也都遠高於主板上市標準。具體來說，已受理企業的凈利潤中位數達到8032萬元，平均值達到1.25億元，不亞於IPO審核的「隱形門檻」，也高於創業板的凈利潤中位數7659萬元。由此來看，相比長期虧損、靠著天使和風投資金的科技企業，科創板企業的第一還款來源更有保障。

科創板企業的成長性也遠高於其他同領域企業。當前已受理的科創板企業2018年凈利潤平均成長率達到31.5%，遠高於創業板的4.2%。

2、科創板企業風險識別更明晰

儘管科創板企業的第一還款來源比更為早期或未成熟的科技企業更有保障，但科技企業天然不是商業銀行的主打客戶，重要原因在於雖然企業成長性高，但也面臨很大的不確定性，這種不確定性來自於兩個遞進的方面：一是技術研發能否成功；二是即使成功，能否被市場所接受。而在這兩方面，科創板企業卻顯得很例外。

企業上市科創板的申請被受理後，一般會經歷幾輪問詢，其目的是「問出一家真正的科創板企業」，主要的問題涉及以下6個方面：

（1）發行人股權結構、董監高等基本情況；

（2）發行人核心技術；

（3）發行人業務；

（4）公司治理與獨立性；

（5）財務會計信息與管理層分析；

（6）其他風險因素。

具體而言，科創板定位是：擁有核心技術、市場佔有率高、屬於高新技術產業或者戰略新興產業。最終通過審核的企業，都充分披露了核心技術的來源、研發團隊情況、技術先進性程度、在國內外市場的地位及競爭優劣勢、技術的迭代性和替代性、技術路線演進和發展趨勢、知識產權保護及管理、核心技術產業化應用及收入佔比等信息。

同時，企業從事什麼業務、提供什麼產品或服務、如何組織生產和銷售、如何獲取收入和盈利、相關技術對企業生產經營的貢獻度等，也是發行人需要向投資者講清楚的重要信息。

更重要的是，監管層明確指出，科創企業具有投入大、迭代快、風險高等特點，企業需要特別注重風險揭示的充分到位。

有了這些信息，風險及不確定性能夠得到一定程度的控制，商業銀行可再配合自身的信用審查措施，進一步確認風險。

銀行如何掘金科創板？

對於信貸業務，銀行除了關心第一還款來源，還關注第二還款來源。第二還款來源指的是當借款人無法償還貸款時，銀行通過處理貸款擔保，即處置抵押物、質押物或者對擔保人進行追索所得到的款項。

遺憾的是，科技企業通常是輕資產經營，重在技術研發和應用，並不擁有很多高質量的固定資產，當無法還款時，很難拿出足量的抵、質押物。對於銀行來講，一旦企業無法還款，很難收回款項。

對此，除了通過加強對企業信用擔保措施，並通過政府風險補償基金、政府增信等方法來保障第二還款來源，更具有發展前景的是通過投貸聯動來分享科技企業的成長紅利。

推動投貸聯動

科技企業的信貸，從來不是銀行所青睞的業務，因為科技企業成長性和不確定性都很高，銀行獲得固定利息，並不分享企業成長帶來的收益，卻百分之百地承擔了企業風險。為此，以美國商業銀行為代表的全球銀行業開發了投貸聯動模式，目的是儘可能地分享科技企業成長收益。

投貸聯動是指銀行業金融機構以「信貸投放」與本集團設立的具有投資功能的子公司「股權投資」相結合的方式，通過相關制度安排，由投資收益抵補信貸風險，實現科創企業信貸風險和收益的匹配，為科創企業提供持續資金支持的融資模式。

在矽谷，很多科創公司已經學會了長期運用債權融資來管理他們在兩輪融資之間的現金流。這樣一來，債權融資不僅能幫助它們延長每一輪的現金生命周期（cash runway)，還能讓它們在下一輪融資中獲得更高的估值。

投貸聯動正是誕生在這些業務的探索中，其中最著名的便是美國矽谷銀行。他們在對矽谷的科技企業授信時，在貸款中要求少量（通常不超過1%）的認股權證，事實證明，矽谷銀行的股權認證收益遠高於坏賬損失。2015年，矽谷銀行擁有1652家公司的認股權證，這些認股權證貢獻了7096萬美元的收益，而全年不良貸款占貸款總額的百分比僅為0.73%。

在中國，投貸聯動也在幾年前開啟。2016年4月，原銀監會、科技部、中國人民銀行發布《關於支持銀行業金融機構加大創新力度開展科創企業投貸聯動試點的指導意見》，明確5個地區和10家銀行作為試點，開展商業銀行投貸聯動業務。

投貸聯動與科創板

雖然投貸聯動使得銀行在拓展科創企業客群方面有了突破，當前現實的問題是銀行如何獲得即戰力，以更好地服務科創板企業。

科創板對於股票發行、配售、投資者等方面有著繁雜的規定，這本身涉及到投行業務的複雜性，更是因為科創板的特殊地位。

商業銀行如何穿透這些監管，投資科創板企業？根據科創板企業上市的不同階段，我們認為，商業銀行集糰子公司（或者商業銀行聯合其他具有投資功能的實體）有可能作為企業的戰略投資者，參與股票配售。根據上交所規定，參與科創板發行人戰略配售的投資者主要包括：

（1）與發行人經營業務具有戰略合作關係或長期合作願景的大型企業或其下屬企業；

（2）具有長期投資意願的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業；

（3）以公開募集方式設立，主要投資策略包括投資戰略配售股票，且以封閉方式運作的證券投資基金；

（4）參與跟投的保薦機構相關子公司；

（5）發行人的高級管理人員與核心員工參與本次戰略配售設立的專項資產管理計劃；

（6）符合法律法規、業務規則規定的其他戰略投資者。

從以上第（2）條和第（6）條看，較大型的商業銀行可進一步研究科創板政策，通過集團投資子公司介入。