戴著鐐銬跳舞，數字證券應當走怎樣的合規監管之路？

最近，反洗錢金融行動特別工作組(Financial Action Task Force,簡稱FATF)正式發布數字貨幣全球監管指南，闡明參與國應如何監督虛擬資產，該指南適用於經營通證和加密貨幣的企業，包括交易所、託管人以及加密貨幣對沖基金。至此，對加密資產的監管已成為全球性金融課題。

作為對監管持以最積極態度的創新金融模式，數字證券一度被視為加密金融運行規則的顛覆者，將給現有數字貨幣帶來毀滅性打擊。但隨後卻是越來越多的國家和地區開始跟進，相繼出台自己的監管政策，儘管這些政策甚至連數字證券的基本定義都存在一定分歧，但卻從法律層面給了加密金融合法身份，可謂是一次加密金融向傳統金融滲透的「大躍進」。

加密金融話語權爭奪開始技術創新倒逼監管改革與突破

近期Facebook憑藉Libra成為關注的焦點，其意義不僅在於將「超主權數字貨幣」的設想一步步變為現實，更大的意義在於通過這樣一種實踐，將為全球加密金融與合規監管之間劃定基本準繩，並趟出一條數字經濟創新路徑。隨著全球數字經濟競爭時代的到來，金融產業和監管機構都有必要就加密金融進行更多對話，逐步理解甚至鼓勵加密金融的應用，否則就很有可能在數字金融格局中落後。

從技術角度看，監管最終必將適應技術的發展，技術創新將會倒逼監管做出改革與突破。就像昔日曾被明令禁止的網路電話，2010年，中國還是唯一禁止網路電話的國家。每個政策的出台都是各方博弈的結果，技術創新無疑會觸及一部分群體的利益，網路電話在切了四大運營商的市場蛋糕之後，也曾傳言將被嚴格管制，但儘管有圍追堵截，網路電話卻已被廣大消費者越來越普遍地使用，正是因為用戶習慣的推動和不可阻擋的技術創新，讓監管部門的態度發生了轉變。

事實上，國家相關業務主管部門與監管部門對於新技術都秉持著審慎和逐步接受的態度。對於網路電話，主管部門悄悄開放了無線網路，但條件是與無人問津的WAPI兼容。但這樣一來，用戶完全可以自己在手機上免費下載Skype進行網路通話，原來對於手機網路電話的最後一道政策防線也將宣告失守。在趨勢不可阻擋的局面下，很多專家都建議主管部門在全國範圍內開放所有有線和無線終端上的網路電話。

之後，國家對網路電話採取了許可准入的監管模式，對企業而言，申請增值電信業務經營許可證將得到鼓勵，網路電話屬於語音類基礎電信業務，必須經國家電信業務主管部門批准許可方可經營。由此，網路電話正式得到認可並被納入到了監管的框架下。

從網路電話的發展看，以數字證券為代表的加密金融也將走上一條逐步被接受、逐步納入監管的道路。只是由於目前數字證券尚處於小範圍的技術嘗試與金融創新階段，並未被大眾認知和普及，所以國家對於這樣一個關乎金融穩定的新生事物採取極為審慎的態度也在情理之中。隨著技術穩定性和金融包容度的提升，國家勢必會制定極為詳細的監管政策以適應新的技術趨勢和用戶習慣。

數字證券發行模式思考：事前審查、事中監控、事後檢查

對於數字證券的合規發行，我們可以參照證券公司對業務合法合規性的要求，按照事前、事中、事後三個不同階段建立合規發行模型。

?事前審查

這一階段，重點突出的是對提交法律文件的合規審查。發行方要將數字證券項目信息、主營業務情況、財務狀況、團隊成員身份證明提交相關機構，相關機構根據司法轄區的監管規則和豁免規定進行形式審查。若文件中發現問題，則發行方有兩種選擇，放棄或者繼續完善爭取第二次申請。

發行方將文件按照要求完善後，聘請第三方諮詢機構、審計機構、律師機構和技術評估機構，對其進行鏈上形式審查和鏈下實質審查。法律、財務方面的審核主要依賴於律所、會計師事務所等；技術方面的審核，主要依賴於具有公信力的技術評估機構。審查內容包括：團隊成員身份證明、項目知識產權的合法性、代碼真實性和易用性、區塊鏈技術解決方案真實性和功能說明等。鏈下要對現實資產、公司業務、資金來源的合法性與真實性，以及對是否符合所在國家或地區的法律法規出具報告書和意見書。

審查後，要將上述文件提供給監管有關部門註冊備案。在申請交易的過程中，發行方要向投資者公示其在鏈上和鏈下所有文件和材料，接受公眾查詢。

?事中監管

這一階段，主要針對數字證券項目進展情況進行監管，包括資金使用情況、人員變動情況、通證數量變動情況，並由第三方監管機構出具法律意見書、審查報告。發行方有責任和義務向投資者定期發布項目進展報告，並及時真實的披露影響項目進展的動態和事件。

?事後檢查

這一階段，主要針對數字證券項目承諾履行情況做出判斷，對可能出現的糾紛、所面臨的重大問題、可能涉及侵犯投資者利益、嚴重違反承諾等問題，由第三方監管部門給出判斷，及時發現並制止侵犯投資者利益的行為出現，同時制定相應的懲罰措施給數字證券合規發行划出監管紅線。

除了上述程序以外，還可以引入評級機制和保護投資人信用擔保制度，由公正的第三方機構對於數字證券項目做出公正客觀的評價，並且分出等級供投資人參考選擇。另外還可以讓數字證券項目團隊、實際控制人等對該項目承擔無限連帶責任，通過進一步增強發行方的責任將監管效能發揮到最大。

作為一種創新型金融工具，數字證券既不是天使，更不是魔鬼。儘管數字證券的全球監管大潮尚未完全清晰，但日漸明朗的大勢已不可阻擋，這是技術推動傳統金融革新、資產尋求自由流動以及監管維護金融秩序的三方必然交匯，各國都在爭奪這一創新的主動權和話語權。我們應該以包容之心正視其創新之處，正確理解和運用數字證券，將給傳統金融以更高的效率和自由度，並給金融開啟更大的想像空間。

（作者：加密金融實驗室，內容來自鏈得得內容開放平台「得得號」；本文僅代表作者觀點，不代表鏈得得官方立場）

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