三年估值增長100億，巨人網路痴迷追求Playtika

圍繞一樁收購，巨人網路已經走了近三年時間。

7月16日晚間，巨人網路（002558.SZ）公告稱，對Alpha的重組方案進行調整。與此前相比，這一次交易方案的最大變化在於由100%收購變更為收購42.30%，支付方式由發行股份變更為現金收購。Alpha是為收購Playtika而成立的持股平台，用於承接Playtika的股權，其核心經營性資產為Playtika。

隨著評估基準日的推移，用收益法評估Alpha估值從306.59億元先是到了324.16億元，再到了336.51億元；對應增值率從1,531.01%，降到594.74%，再到如今的468.24%。雖然增長率一直在下降，但估值一直都是上升的。

此次重組方案調整後Alpha的估值預估區間為405億元~425億元，若要完成此次交易，巨人網路將需要付出超過170億元現金。巨人網路最新財報數據顯示，截至今年3月31日，公司的貨幣現金為50.34億元。

雖然估值不斷上升，但Alpha仍面臨產品類型單一的風險。

從最新預案來看，Alpha主要收入來源還是Playtika 2010年製作並推出的一款社交休閑類網路遊戲《Slotomania》。近年來，《Slotomania》收入佔Alpha營業收入的比例均超過 40%。

此外，該收購還屬於關聯方交易。例如，弘毅創領系巨人網路持股 5%以上的股東；重慶撥萃、上海准基系巨人網路控股股東巨人投資的一致行動人。

筆者認為，除了關聯交易，巨人網路自身業務表現不佳也是推動其進行重組的動因。

對於公司主業遊戲業務（包括移動端、電腦端、社區工具等），巨人網路2016年~2018年實現營業收入23.18億元、25.86億元、26.46億元，同比上年增長11.57%、2.32%；毛利分別為19.07億元、20.94億元、22.04億元，同比上年增長9.80%、5.25%。營業收入、毛利均呈現增長乏力態勢。

事實上，巨人網路就是靠著「征途」打下的江山，從2005年推出征途，到2010年推出《征途2》，還能支撐到如今著實不易。2015年下半年推出的《球球大作戰》。巨人網路在一份對公司2017年年報問詢函的回復公告中表示，球球大作戰、征途系列占遊戲相關收入的比例為73%。

2017年，巨人網路主要遊戲預計生命周期、運營模式、合作方、營業收入及佔比情況如下：

近年來，為了能夠研發出新的遊戲，公司加大對研發的投入。2016年~2018年，公司的研發支出分別為5億元、6.29億元、7.88億元，占營業收入的比例分別為21.50%、21.63%、20.85%。

在研髮帶動下，公司推出新遊戲《月圓之夜》、《光榮使命》等，但效果待定。

除了遊戲，巨人網路還曾涉足互聯網金融。

2017年11月，巨人網路全資控股孫公司巨加網路以5.2億元受讓旺金金融30.5263%股權，並獲得其表決權委託後51%的控制權。此次收購最直接的影響，就是對巨人網路2017年年報的報表合併—互聯網金融業務收入3.13億元，占巨人網路總營收29.06億元的10.78%，並實現歸屬於母公司股東的凈利潤2.73億元，以及產生了4.83億元的商譽。

然而，互聯網金融風雲變幻，借貸平台備案登記晚於預期，尚未明確時間表，發展面臨監管政策的不確定性。

2018年12月29日，巨人網路公告，決定作價4.79億元轉讓巨加網路51%股權給上海蘭翔。交易後，巨加網路將不再納入巨人網路合併範圍。巨加網路為巨人網路的二級全資子公司，主要持有深圳旺金金融51%的表決權。

筆者認為，在進軍互聯網金融一年即退出之後，巨人網路仍執著於收購產品類型單一的Alpha並不能從根本上解決其遊戲業務業績放緩的困局。唯有加強研發，生產出爆款遊戲，再與騰訊、蘋果等渠道商加強合作，方能解決遊戲業務的穩定增長。

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