國科嘉和陸佳清：科技投資的掘金邏輯

「未來十年確定性的風口是科技」，國科嘉和基金董事總經理陸佳清在8月22日「2019陸家嘴股權投資峰會」上表示。但他認為，科技投資不像看起來的那麼美好，不僅面臨著技術泡沫、商業泡沫、資本泡沫和估值泡沫，而且有無數的坑。以下是陸佳清演講的主要內容。

科技產業已經極大改變世界產業格局。這張圖是全球市場近20年房地產企業與科技企業發展情況對比。灰線這一類是房地產公司，坦率來講現在日子很不好過；綠色的有可口可樂和沃爾瑪，看市值變化基本上穩中有降；往上漲的全是科技企業。市值反映的是市場未來的預期，市場基本上已經達成了共識，未來十年確定性的風口是科技。

再看中美十大市值公司的對比，我們看到中國市值最大的是工商銀行，美國除了投資集團伯克希爾哈撒韋，剩下的都是科技類的公司，其中還有阿里巴巴，在十幾名裡面有騰訊。A股市場，我們可以看到銀行系、金融系拿走了百分之八十幾的凈利潤，這是一個結構的情況。

現在有一個熱詞是貿易摩擦，總的來講從232條款、301條款來看，大的邏輯可以說是科技多級化或者兩級化，肯定不是走向全球化，而是走向全球化的反面。在新一代信息技術產業「卡脖子」的問題上，中美兩極科技某種程度上的脫鉤是必然的，大家都要找備胎計劃。簡單來講我們必須要科技強國，我們有大量供應鏈和核心的東西，沒有做到或者遠遠沒有做到自主可控。

2016年5月中共中央、國務院印發《國家創新驅動發展戰略綱要》，提出到2020年進入創新型國家行列、2030年躋身創新型國家前列、到2050年建成世界科技創新強國「三步走」目標。其實最早在2014年李總理就提出了「雙創」，我們可以看出是一脈相承的，都是有關聯的。

未來十年最確定的機會是科技。中國歷史上有五撥人富過，趕上任何一撥，只要後面沒有作死，基本上就財富自由了。最早一撥倒買倒賣，比如在廣東搞了一批東南亞來的紅木傢具運到北京賣掉了。第二批雙軌制，大量的當年郎咸平炮轟的江浙企業起來了。第三波資源型的，鋼鐵石油倒買倒賣，邏輯是一樣的。第四波年輕點的朋友印象深刻就是房地產，買十套房子房子就財富自由了。近兩年就是BAT流量紅利，大量股權投資機構黃金十年，也是伴隨著BAT成長。但如果看中國移動上半年的半年報，我們看到移動互聯網的紅利到頭了，因為人均流量在下跌，人均時長數也到瓶頸了，流量紅利到頭了。下一個十年如何賺錢、如何驅動？唯有科技。

曾經的風口，目前來講還是比較慘烈的。曾經的流量風口，從大數據來講，75%的項目從來沒給投資人返還過現金；30%-40%的項目最終清算，投資者損失了全部投資金額；全美5年內項目死亡率在50%，10年項目死亡率在70%；而成為獨角獸企業的概率約為0.13%。我自己是私募股權從業者，有一些項目方覺得拿著錢挺威風的，不是這樣的。投成一個，後面死了無數個，這行挺難的。

科創時代之科技造富

上交所推出科創板，科創板的PE是100多倍，我們堅定看好科創板良性發展，但這個PE絕對是撐不住的。各個國家的科技板塊，PE都要比主板高，這是明確的，即使跌下來還是比A股平均PE要高，這個是沒有問題的。總體來講在科技賽道，如果是科技創業者，爭取要上科創板，享受高PE、高溢價。

整個科創板的成交金額，儘管數值比主板低不少，但你看現在科創板才批了多少家，所以科創板的換手率和交易現在是非常好的。目前來講是非常成功的開板。

中國通過多少年的累積已經有了非常好的科技創業土壤，我們還是要有道路自信和環境自信。我們可以看到我們的市場規模、互聯網應用的優勢、產業配套、消費升級的需求、人才優勢，其實在全球都已經是數一數二的。我們有大量的科研院所和團隊，這都是過往二三十年累積的科技資源。科技還是離不開錢，這本身是國力的象徵。

我們認為科技進步是傲立於世界民族之林的唯一路徑。貿易摩擦是一個長期的過程，不管打打停停絕對不是一兩年能了結的事情。我們的基金會更聚焦在科技賽道，堅持在硬科技上的投資。

科技投資不如想像中的美好

科技投資也不如想像中的完美，泡沫還挺多的，第一個技術泡沫。通常技術都會涉及多種行業的多種學科，交叉應用型學科，學術關聯性很高，科研到產品到商品仍有較長的路。

投科技，一般來講總會有三四個技術路徑的選擇，你賭哪個技術路徑都會有一些風險。如果你賭科技的一個賽道——消費電子商，如果改良型的技術，我們的觀點一般是，如果使用的效果不提升近乎成倍的體驗，應用前景基本很難。具體解釋一下，這個技術在同成本下讓你的感官體驗好了50%，一般消費電子領域很難邁出去，只有給人家煥然一新，成倍優化的效果才能賣出去。所以這種可能就不是技術的最終路徑選擇，只是一個迭代優化路徑的選擇。

另外還有商業泡沫、資本泡沫、估值泡沫。技術為商業服務，科技企業要真正服務客戶、解決用戶需求、創造商業價值。資本泡沫體現在資本加速了產業發展，但資本太多、概念太多，創業者不夠用；而真正有場景、有產品、有數據的團隊少之又少。估值泡沫，表現在估值與收入不匹配、一二級市場估值倒掛。

我們整體感覺去年年底估值稍微回歸理性一些，現在科創板出來很高的PE，很多創業企業又開始拿這個PE跟我們談，一級市場的泡沫又起來了，感覺沒有調整到位科技泡沫又起來了。大量原來不投科技的都進來了。我們呼籲同行共同控制一下估值泡沫。

國科嘉和基金的口號，是我們最懂科技創業者。坦率來講我們在歷史投資的120多個項目裡面有1/3是中科院知識產權轉化的。科技型企業缺的東西跟模式類創業還不太一樣，大量科技類創業都是從實驗室轉化而來的，其實就是缺市場、缺財務概念，很多科學家團隊上來都得給他們補齊基本的商業課程。

我們看早期項目肯定看長板，看你的技術含量，看技術是否自主可控。因為我們是人民幣全階段的基金，到後期我們認為其實生態解決方案都是比較重要的，科技型項目要走的長遠，未來一定要具有平台性特徵，需要生態或者技術具有平台特性，適用不同的應用場景，具有一定的通用性，不同的行業適配落地，大概是這樣的概念。

國科嘉和基金是科學院嫡系的資管，我們是純市場化運作的，國資參股的角色，團隊實際控制。我們現在在管的基金有八支，有人民幣和美元。人民幣我們有天使、VC、PE，美元有一個VC和安全的專項基金。

我們就投硬科技，賽道只看TMT——科技，TMT大的邏輯可以分為模式和科技，我們只看TMT的科技，醫藥方面我們會看精準治療或者醫療器械為主。我們的依託的就是中科院，中科院四所大學12個分院110個院所，裡面有900多家公司，都是兄弟公司。其中有28家境內外上市公司，有聯想控股、曙光存儲、中科軟、科大訊飛等等，覆蓋各大產業。我們的LP是險資白名單機構，我們是歷史上拿險資最多的GP，在這一塊我們歷史上已經拿過了將近10個險資，我們拿了很多房地產的錢，國資委是我們每期人民幣的基石投資人。我們基金所有的錢機構佔比，任意一期基金都在95%以上，歷史上幾乎沒有拿過高凈值個人和三方的錢，所以我們的錢都很長期，大家拿了我們的錢可以很放心。

（本文根據作者演講稿整理）

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