華夏幸福對賭平安：2019勉強過關，利潤增長承壓
文 | 劉一諾
編 | 黃志磊
4月24日晚間，華夏幸福發布了2019年年報。年報顯示，報告期內，華夏幸福實現營業收入1052.10億元，比上一年同期增長25.55%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤146.12億元，比上一年同期增長24.40%。
截至報告期末，公司歸屬於上市公司股東的凈資產500.36億元，比上一年度末增長14.30%。
異地複製初見成效
在華夏幸福的主營業務模塊中，房地產開發業務收入仍占最大比重，達到了72%；產業新城業務收入僅佔26%；佔比最小的其他業務（物業、酒店）收入則為2%。不過，產業新城一直以來都是華夏幸福的主打業務。
隨著產業新城模式日漸成熟，華夏幸福將環京地區的成熟經驗異地複製。
從近幾年華夏幸福主營業務的分地區收入佔比來看，在2017年，華夏幸福環北京以外地區收入實現了翻倍增長，異地複製模式成效較為顯著。到了2018年，華夏幸福環北京以外收入已經翻倍至佔比30.82%。2019年，該數據增長至44.62%。
從2015年至2019年，華夏幸福產業新城每年新增簽約入園企業的數量不斷增加，但增速在不斷放緩，在2019年出現了負增長，不過新增簽約投資額卻提升了約300億元。
從2015年到2019年的數據來看，華夏幸福的總銷售額逐年增加，但從2017年起大幅放緩，2018年，華夏幸福的總銷售額同比增長率僅為6.93%，這與產業新城新增簽約入園企業數量增幅降低有關。2019年，華夏幸福的總銷售額出現了負增長的情況，比上一年度減少12.04%。
對於華夏幸福目前的經營狀況，今年4月，國際信用評級機構惠譽分析稱，華夏幸福將從2021年起逐步去槓桿化，因為它的地域多元化正在加速，現金回款問題也得到了解決。
根據惠譽估計，華夏幸福在2019年的投資超過300億元人民幣，但預計從2021年起投資將放緩，原因是其在泛北京地區以外的產業園項目的早期開發階段已經結束。由於華夏幸福通常需要等待兩到三年，其產業園投資金額才能得到政府確認和結算，在這種情況下，如果該公司無法產生充足的房地產銷售收入來覆蓋投資支出，將可能面臨現金流壓力。
對賭平安業績承壓
在平安集團入股華夏幸福後，華夏幸福每年的業績增長情況更加引人關注。
2018年7月，為了應對資金危機，華夏幸福控股股東華夏控股作價137.7億元向平安資管轉讓19.70%股份，轉讓完成後，平安資管加上關聯方此前就持有的0.18%股份，一共持有19.88%，成為華夏幸福第二大股東。截至2020年3月，華夏幸福十大股東中，平安已獲得25.11%股權。
平安入股攜帶了多項嚴苛約束條件，包含華夏控股與董事長王文學本人不得在沒有平安書面同意下減持，平安書面同意後，減持價格最低每股23.655元，平安享有優先購買權。又如，王文學若以協議轉讓或大宗交易出貨，必須保證平安也能以同樣的價格與數量賣給同一買方等。
與此同時，這次合作還附帶有業績對賭協議：未來三年，華夏幸福以2017年度歸屬於上市公司股東的凈利潤為基數，2018年度、2019年度、2020年度歸屬於上市公司股東的凈利潤增長率分別不低於30%、65%、105%，即2018年度、2019年度、2020年度歸屬於上市公司股東的凈利潤分別不低於114.15億元、144.88億元和180億元。
如果華夏幸福前述任一會計年度實際凈利潤小於承諾凈利潤的95%，按照對賭協議將應予補償。從華夏幸福年報數據來看，雖然2018年凈利率出現了下滑情況，但仍滿足了平安對於凈利潤增長率30%的要求。2019年，華夏幸福以146.12億元的歸屬於上市公司股東的凈利潤，再一次完成了對賭協議的要求。
目前，華夏幸福已經將產業新城模式落地運轉，這些項目也為華夏幸福帶來了較為穩定的收益。然而，面對和平安的業績對賭，華夏幸福不僅要保證發展運營的穩定性，還需要滿足「對賭協議」中所要求的高增速。這就要求華夏幸福必須找到新的業績增長點。
華夏幸福一年內到期的非流動負債近兩年基本都保持在300億元左右的高位，短期借款則在2019年一年間迅速攀升，從2018年年末的41.82億元逐步上升到2019年年末的265.8億元，幾乎要與一年內到期的非流動負債持平。產業新城是華夏幸福的業務核心，具有業務回款速度相對慢的特點，短期借款容易增加資金周轉壓力，只能解一時之渴。
與行業同類對手對比來看，同為產業新城運營商的招商蛇口，發展年限遠遠久於華夏幸福。根據凈利潤逐年對比來看，華夏幸福不斷追趕，二者的差距逐年縮小，但在2019年仍有42億元的差距。
但在總負債金額方面，華夏幸福的負債額依然不容樂觀。華夏幸福在2015年就已追平招商蛇口，此後幾年總負債金額不斷增加，均超過招商蛇口。2019年，由於招商蛇口負債大幅增加，華夏幸福與招商蛇口的負債再一次相差不多。
在2015年，招商蛇口提出了「前港-中區-後城」的戰略規劃，希望地產、園區、郵輪三大業務能夠齊頭並進。2019年，招商蛇口利潤增速創上市以來新低，其原因正是存在著轉型期的陣痛：園區、郵輪這兩類長周期的業務短期內難以對業績起到支撐作用。
雖然轉型可能帶來業績波動，但華夏幸福為了保證增長，也提出了自己的轉型戰略。
多產業轉型效果仍待檢驗
2019年，華夏幸福將主營業務由「產業園區業務和房地產開發業務」變更為「產業新城及相關業務和商業辦公及相關業務」，並為此設立了雙總部，將新業務放在位於深圳的南方總部。
掌舵南方總部的吳向東歷任華潤置地常務副總經理、 董事總經理、董事局主席、執行董事等職務，於2019年2月正式宣布加入華夏幸福，帶來了多名華潤舊將，並組建了城市更新事業部。
在2018年年報中，華夏幸福提出了2019年的發展戰略：在傳統重資產模式的基礎上，加速開拓輕資產模式。同時在產業新城業務的基礎上，增加商業地產及相關中高端住宅業務，如寫字樓、商場等；並對康養、長租公寓等新型不動產業務保持探索。
在過去的一年間，華夏幸福在轉型方面動作不斷。2019年8月，華夏幸福發布公告稱擬與中國平安開展不動產項目合作，將北京市丰台區麗澤商務區的一宗商務金融用地以53.87億元轉讓給平安。
平安委託華夏幸福下屬子公司在項目地塊上代為開發建設標的物業，並在標的物業開發建設完成後對標的物業提供運營管理服務。這是吳向東就任後，華夏幸福完成的第一單與中國平安的輕資產輸出業務。
在其他業務方面，界面新聞報道稱，截至2019年底，華夏幸福南方總部僅有武漢長江中心、北京麗澤、桂林滿樂三個項目落地，但吳向東和他的團隊實際上已經接觸了大量的項目。去年，華夏幸福南方總部接洽的項目已經超過30個。
具體來看，華夏幸福南方總部城市更新項目已經有了深圳的鹽田區域的田心項目、坪山區域的碧嶺項目、光明區域的上村項目、寶安區域的東風項目、同富裕項目，東莞區域的中堂項目、金美村項目。
除了城市更新項目外，2019年華夏幸福南方總部與南京江北新區簽約了江北廣西梗大街綜合體項目，該項目擬建設集金融科技區域總部與集精品住宅、高端公園、商務辦公、精緻商業為一體的新型城市綜合體項目。今年3月，華夏幸福南方總部又與哈爾濱新區簽約，投資200億元，建設深哈金融科技城。
多產業轉型是否能夠扭轉華夏幸福凈利潤增長率下滑的局面，還需拭目以待。
