寵物行業研究：寵物板塊效應有望凸顯，該買誰？

科技 06-11

（報告出品方/作者：財通證券，余劍秋）

01. 新股齊發，寵物行業面臨怎樣的時代性機遇？

發展歷程：啟蒙期→成長期→高速發展期

我國寵物行業經歷了啟蒙期、成長期，目前進入了高速發展期。相較於發達國家，我國寵物行業興起較晚，從20世紀90年代初的花鳥市場年代，經歷了30年的發展，伴隨著寵物消費產品和服務的日益豐富、人口結構的變化、寵物角色和養寵理念的轉變、以及移動互聯網技術對寵物行業交易模式和服務模式的改變，我國寵物市場正處於高速發展期。

市場概況：國內市場加速發展，國產品牌蓄勢待發

中國寵物市場加速發展，2015-2021 年CAGR約17%。2021年我國城鎮寵物市場規模約為 2490 億元，同比增長 20.6%。人均GDP的上升推動寵物行業持續發展。2016年我國人均GDP約為5.4萬元，2021年增長至8.1萬元。中國農業大學動物醫學院的研究指出，當一個國家人均GDP達到3000-8000美元（約人民幣2.1-5.4萬元）時，寵物產業會快速發展。中國寵物市場集中度較低，國產品牌佔據TOP10半數。2021年中國寵物市場CR10為11.3%，瑪氏集團的皇家品牌市佔率位列第一，隨著線上渠道的佔比的快速增大以及總體規模的高速增長，國產品牌頑皮、伯納天純、比瑞吉、力狼和奧丁佔據品牌前十半數席位，國產品牌日益興起。（報告來源：未來智庫）

對標國外：全球市場增速低於中國，而滲透率和品牌集中度更高

全球寵物市場發展較為成熟，2015-2021 年CAGR為6%。2015-2021 年全球寵物市場規模複合增長率約6% 歐睿數據，2021年全球寵物市場規模約為1600億美元，同比增長 11.6%，寵物產業在發達國家已有 100 多年的歷史，國際寵物市場已逐漸成熟，規模增速低於快速發展的中國市場。

行業分類：寵物食品和用品佔比6成，市場需求旺盛

寵物行業產業鏈逐漸清晰、完善，子行業種類日益豐富。寵物食品是最大的細分市場，佔比約 51. 5%，寵物用品約為12.8%。寵物食品資本化程度最高，是寵物飼養最底層、最穩定且消費頻次最高的需求。

各個子行業在覆蓋寵物的生長周期和使用頻率等方面均有所不同。寵物飼養交易僅發生在寵物出生到領養時期，時間跨度相對較短；寵物醫療、培訓、美容等個性化服務，根據寵物個體差異及寵物主的消費偏好不同而存在差異，發生頻次相對較低且個體消費相對參差不齊；寵物醫療集中在寵物幼年和老年時期；寵物食品涵蓋寵物出生到死亡的全過程，屬於飼養寵物的剛性需求，是目前寵物行業佔比最高的子行業。

背景：人均可支配收入上升，為寵物消費奠定經濟基礎

居民人均可支配收入持續上升，消費升級驅動寵物行業快速發展。收入提升促進養寵大眾化，中國居民人均可支配收入從2013年1.8萬元穩步上升至2020年3.2萬元，年均複合增速為8.4%，同時全國人均消費支出也在穩步增長，2020 年受疫情影響小幅下降。

寵物消費的發展隨經濟發展進入快車道。根據《2021年寵物行業白皮書》，養寵高消費人群（即主糧月均消費超過 500元的寵物主）佔比25%，超過2019年，單只寵物平均消費金額逐年提高，寵物主願意為寵物花費更多金錢，並且單只犬人均消費高於貓。

後疫情時代：疫情加深人寵互動，貓經濟逐漸盛行

近三年成為寵物主的人群佔比超過一半。養寵在3年以內的寵物主佔比最高，為53%，其中，新養寵人群（養寵時間在1 年以內）佔比為19%。2020年疫情爆發後，居家隔離使得人寵互動時間和頻次增加，並且寵物具有陪伴屬性，迅速激發了人們的養寵需求。養寵結構發生變化，貓數量超過犬。犬和貓仍是寵物的主要類型，佔比均超過50%，但2021貓的佔比為59.5%，超過犬成為飼養最多的寵物。由於疫情要求居家隔離，養貓不需要一天兩遛，並且中國的居住環境和人均面積限制了養犬能力。

02. 寵物食品，佩蒂乖寶福貝中寵誰將拔得頭籌？

產業鏈：中游寵物食品和用品競爭激烈，市場需求旺盛

寵物產業鏈條長且複雜，包含衣食住行、服務和交易環節等。上游主要為寵物食/用品的原料供應端，毛利率約為5~15%；中游主要為寵物食品和寵物用品，企業眾多，毛利率約為15~40%；下游為寵物服務，如寵物寄養、寵物醫療、寵物美容、寵物培訓等，毛利率較高，約45~65%。

發家史：佩蒂嶄露頭角，中寵歷史悠久

咬膠龍頭佩蒂零食佔比高，正在進入高端主糧領域。始創於2002年，主要產品有畜皮咬膠和植物咬膠等寵物咀嚼食品、寵物營養肉質零食、寵物乾糧、寵物濕糧及其他寵物食品，2005年寵物狗的韌性營養咀嚼咬膠的生產方法取得發明專利授權。2017年佩蒂首次公開發行A股上市，2018 年開始發力國內市場，逐步涉足寵物主糧領域。

中寵歷史悠久，近年來開疆擴土，勢不可擋。創始人郝忠禮先生於1998年自主創業，由外貿食品行業投身寵物食品行業，目前，集團在全球擁有18間現代化高端寵物食品生產基地，開創了中國寵物行業第一家到發達國家建廠，以及到美國、加拿大、紐西蘭等發達國家收購企業和品牌的先河。2002年，煙台中幸食品與日本寵物行業資深企業---伊藤公司合資，成立煙台中寵食品有限公司。2017年8月21日，煙台中寵食品在深交所成功掛牌上市，成為中國寵物行業發展過程中質的飛躍。

體量規模：中寵營收規模最大，福貝凈利潤複合增速最高

2018-2020年福貝營收複合增速最高，中寵收入規模最大。福貝從2018年3.1億元複合增長47.1%至2020年6.6億元，乖寶、中寵、佩蒂的CAGR分別為28.4%、25.8%、24.2%。分品類看，2018-2021年零食中中寵收入最高，主食中乖寶收入最高。 2018-2020年福貝凈利潤規模趕超中寵，複合增速最高，達87.9%。2018-2019年受中美貿易戰徵收關稅和原材料價格上漲的影響，四者凈利潤均有所波動。體量規模維度，四者中中寵總營收規模和零食業務規模最大；而福貝凈利潤複合增速最高規模迅速增長為第一；主食業務中，乖寶規模位居首位。（報告來源：未來智庫）

組織架構：股權集中度高，子公司各司其職

實際控制人為個人或為親屬關係，股權結構穩定。福貝實際控制人持股比例達54%；中寵和佩蒂實際控制人為夫妻，共同持股比例達61%和59%；乖寶實際控制人為父子，共同持股比例達61%。持股充分，股權結構穩定且集中度高，利於公司穩定發展。組織架構維度：佩蒂實控人股權比例最為合理，擁有一定控制權但也不會導致過度干預；中寵、佩蒂、乖寶控股境內外多家公司，用於國內外市場開發；福貝控股結構相對簡單，全資子公司較少。

產品品牌：乖寶/福貝注重打造自主品牌

產品品牌維度：佩蒂、中寵和乖寶在國內市場採用自主代理品牌的方式，切入主糧、零食以及大眾、中高端細分市場；福貝以發展自主品牌為主，定位中高端乾糧市場。其中乖寶麥富迪在國內市場認可度較高，品牌力較強。

渠道管理：四家企業各有優勢，業務重點不同

四家企業生產銷售模式大體相同但是細節不同。代工訂單多採用「以銷定產」模式，而佩蒂、福貝與乖寶還採取外協加工模式，要更注重委託廠商的品質管控。銷售渠道大致相同，福貝寵物專註境內。四家企業銷售渠道基本相同，但是福貝只在國內經營，並沒有參與境外市場，中寵佩蒂正逐漸從國外市場轉向發展國內業務，乖寶國內外市場兼顧。渠道維度：乖寶國內外業務佔比更為均衡；中寵佩蒂開始發力國內市場以及注重線上渠道；福貝專註於國內，雖然可以規避國外的競爭，但是也容易喪失機會。

03. 寵物用品，源飛依依誰將更勝一籌？

發家史：源飛多年專註寵物用品，依依後期轉型寵物衛生護理

源飛在寵物用品多加耕耘，以國外市場為主。源飛寵物成立於2004年9月，是我國較早進入寵物行業的企業之一，專註於寵物用品和寵物零食的研發、生產和銷售。2014年在美國創立海外公司，經過了多年的發展，源飛寵物形成了多品類的業務布局，包括寵物牽引用具，寵物零食和寵物玩具等，目前已成為國內規模較大的寵物用品製造商，在寵物牽引用具領域具備優勢地位。（報告來源：未來智庫）

依依股份從個人衛生護理產品開始，後期轉型寵物衛生護理。依依股份是國內卓越的衛生護理用品生產企業，成立於1990年 5月。2009年之後，公司將業務重心從個人衛生護理轉向寵物衛生領域，產品主要包括寵物墊、寵物尿褲、寵物清潔袋、寵物濕巾等一次性寵物用品。近年來，依依股份的經營業績持續高增長的態勢，2017年成功登陸新三板，2021年在深交所主板成功上市。

發家史維度：源飛優勢在於定位明確，集中精力發力各細分市場，劣勢在於目前境外業務佔比較高，易錯失國內機會。依依優勢在於歷史悠久，具有豐富的管理和技術積累，劣勢在於中途改變經營內容，市場經驗可能相較不足。

組織結構：實際控制人均為親屬關係，股權結構穩定

實際控制人為親屬關係，股權結構穩定。源飛集團實際控制人為親屬關係，三個人持股總和超過了78%；依依實際控制人為父子關係，共同持股37%。持股充分，股權結構穩定且集中度高，利用公司長期穩定發展。控股子公司各司其職，依依較源飛更簡單。源飛控制九家子公司，主要從事生產以及進出口業務；依依控股結構簡單，僅有兩家全資子公司。組織結構維度：源飛實控人持股高達78%，優勢在於能夠迅速做出決策，劣勢在於決策權過於集中，可能造成失誤；依依優勢在於實控人持股比例較為合理，劣勢在於子公司較單一。

產品種類：依依主營寵物衛生護理，源飛主營寵物牽引用具

源飛和依依在品牌和產品類型上屬於兩條賽道。源飛主要包括三種產品類型：寵物項圈和牽引繩、寵物零食、寵物玩具，而依依的主要產品則是寵物尿墊以及個人衛生護理用品。源飛在產品豐富度上優於依依。源飛一開始就採取優先佔領海外市場的戰略有利於自身競爭實力的增強，但是容易收到國際經濟形勢波動的影響。而依依則依託自身在成人/幼兒衛生護理方面多年的經營，在國內外市場推廣自身產品，並且寵物尿墊的產品形式也便於利用自身的技術積累。產品品種維度：依依產品種類略單一，源飛種類相對豐富。

04. 重點企業分析

佩蒂股份：咬膠龍頭「雙輪驅動」戰略布局，打造綜合性寵物產業集團

堅定實施「雙輪驅動」發展戰略，向客戶提供具有市場競爭力的產品。公司主要從事寵物食品的研發、生產和銷售，主要產品有畜皮咬膠和植物咬膠等寵物咀嚼食品、寵物營養肉質零食、寵物乾糧、寵物濕糧及其他寵物食品。按照銷售市場的特點，公司針對國外市場和國內市場採用了不同的銷售模式, 目前海外市場的ODM業務依然是公司主要的收入來源。

陸續收購、設立子公司提升公司整體競爭力。公司自上市以來，已陸續收購了紐西蘭 BOP、德信皮業（越南）有限公司、北京千百倉商貿有限公司和上海哈寵實業有限公司等國內外子公司，在逐步實現全球化布局的同時，積極布局國內市場，實現在國內渠道的擴張，獲得規模效應和協同效應，提升公司整體競爭力，實現公司戰略目標。

渠道力：多渠道覆蓋國內外，全面布局寵物市場

在國內市場，公司主要通過在線上和線下同步進行全渠道布局。（1）線上：一級渠道依託天貓、京東等傳統電商平台，通過各品牌旗艦店配合自有專營店進行線上分銷；二級渠道，圍繞抖音、小紅書、等平台構建用戶流量池。（2）線下：與全國主要省市的區域代理商和批發商建立合作關係，同時與寵物超市建立獨立直供合作。此外，公司已在京滬杭等地實施直營與代理商並行的線下經銷模式。公司於 2021年第二季度投資入股溫州寵愛漁學堂文化發展有限公司、青島愛派家寵物服務有限公司。（報告來源：未來智庫）

在國外市場，公司產品出口以 ODM 為主，輔以部分自主品牌銷售。公司海外ODM業務具有較高的毛利率水平，客戶為國際知名寵物產品品牌商，如 Spectrum Brands、Petmatrix ，生產的產品直接銷售給這些品牌商，再由品牌商出售給最終消費者。除品牌商外，公司與沃爾瑪等大型零售超市和寵物產品專賣店 PetSmart 也建立了良好的合作關係。在努力擴大 ODM 產品市場佔有率的同時，公司非常重視自主品牌的開拓，目前公司的自主品牌產品已在加拿大沃爾瑪等零售超市銷售，使用「PEIDI」、「MEATYWAY」等品牌。

產品力：綜合競爭力較強，咬膠產品為核心優勢

公司咬膠產品具備核心優勢,為主要營收來源。佩蒂股份自創立以來始終專註於寵物產業，核心優勢產品寵物咬膠的技術水平和出貨量在全球均處於領先位置，並且主持制定了國家標準《寵物食品—狗咬膠》。2021年公司咬膠產品營收佔比高達65%，其中植物咬膠毛利率最高，維持在30%以上。

近年來拓展主糧產品，優化產品結構。公司為優化產品結構，開發出針對不同市場需求的產品，於2020年起在鞏固自身寵物零食業務的基礎上拓展發展前景較好的新型主糧產品及濕糧產品，2021年主糧營收佔比達12%，進一步豐富公司產品品類，逐步擴大國內自主品牌和海外 ODM 的市場份額。為提高產品力，公司研發出了低溫烘焙製備乾糧技術、高溫滅菌製備濕糧技術等。

產能：海外工廠產能恢復，在建項目產能充足

越南工廠產能恢復，不利影響逐漸消除。受越南疫情爆發的影響， 2021年8-10月，全資子公司越南好嚼和越南巴啦啦因疫情管控臨時停產，對越南生產基地的生產交貨產生了不利影響。目前公司恢復生產經營方案已獲得當地主管部門的批准，並已恢復正常生產經營。

柬埔寨、紐西蘭工廠等項目具備產能爬坡空間。「柬埔寨年產 9200 噸寵物休閑食品新建項目」部分建成項目2021年第三季度進入試生產，2021年 12 月單月份已基本實現盈虧平衡，目前處於產能爬坡階段；北島小鎮和紐西蘭天然純實施的募投項目「年產4萬噸高品質寵物乾糧項目」仍處於建設期，預計 2022 年度可釋放 20%左右產能。公司多個投資項目在建，具有進一步提升產能的能力。「紐西蘭年產3萬噸高品質寵物濕糧項目」預計2023年底達預計可使用狀態，「年產5萬噸新型寵物食品項目」預計2024年6月30日達預計可使用狀態。