新能源汽車行業分析:「新增 置換」雙重驅動，行業由周期轉向成長
（報告出品方：東方證券）
新能源汽車中長期潛力持續釋放
疫情不改電動化進程，行業進入環比持續改善的階段
受疫情影響，2022年國內新能源汽車銷量充滿不確定性，但整體走出由悲觀向樂觀預期的轉變。 2021 年，我國新能源汽車產銷分別完成 354.5 萬輛和 352.1 萬輛，同比分別增長 159.5%和 157.5%，滲透率提升至 13.4%。隨著 2022 年疫情擴大，市場對全年電動車銷量較為悲觀，以至 於出現了連續多月市場預期低於實際銷量的情況。2022 年 1-5 月，我國新能源汽車銷量分別為 43 萬輛、33 萬輛、48 萬輛、30 萬輛和 47 萬輛，環比波動加大，但同比增速仍較高，分別為 141%、 205%、114%、45%和 105%。1-5 月電動車的累計滲透率達到 21%，較 21 年繼續大幅上升。新 能源乘用車 4 月單月滲透率接近 30%，體現出消費者對電動車的選擇比例持續上行。
2022 年新能源汽車的銷量有另一個重要特徵，是 1-5 月電動車的銷量數據均好於市場預期，根 據此前統計，累計超過市場預期 16 萬輛。按這個趨勢，以及當前國內疫情好轉的狀態看，此前 540 萬輛的銷量預期有望順利達到。我們判斷下半年銷量有望超預期，一方面，上海宣布 6 月 1 日起取消企業復工復產白名單制，全面恢復生產生活，且疫情並未發生較大反彈，當前常態化核 酸的管理體系有望提供切實可行的防禦效果，產業鏈生產迎來較大改善，標杆企業特斯拉生產端 已基本恢復正常；另一方面，政策刺激大超預期，不僅有新能源汽車下鄉重磅激勵，同時也有多 個省市發布 22 年新能源汽車消費補貼方案，有望拉動電動車購車消費。據此我們判斷新能源車 行業 4 月的 U 型低已經過去，行業整體將進入環比持續改善階段，有望迎來 V 型快速反轉周期 （補償消費），下半年行業將延續高景氣度。
中長期電動車取勝之道：存量置換高峰來臨和產品力全面超越
2022 年以來，新能源汽車板塊發生了較大的波動，究其原因，除了宏觀因素影響以外，市場對行 業中長期的判斷產生了一致性的擔憂，這個擔憂體現在幾個方面，一是擔憂滲透率到一定水平後， 複合增速下降，影響行業整體估值。二是擔憂電動車仍有多個問題沒有解決，比如充電難，續航 短，電池安全性等，完全取代油車不可能。但 22 年以來電動車銷量月月超市場預期，又找不到合 適的原因來解釋為何電動車消費力這麼旺盛。 我們認為，市場需求的預判不能簡單參照行業歷史規律或其他行業發展路徑，其他行業的歷史規 律可以借鑒，但每個行業的發展路徑都不相同，還是要立足當下看電動車本身的變化以及行業當 前的階段。我們認為至少有兩個因素是此前沒有考慮到的，一個就是我國自 2013 年以來的汽車 銷量高峰即將在未來的 3-5 年內迎來報廢高峰，另一個是電動車的產品力其實已經逐步超越燃油 車，只是難量化比較。
存量市場替代有望推動電動車消費
油車置換市場存量巨大，存量市場替代具備極大前景。前期市場對新能源車需求及滲透判斷僅立 足於汽車年新增銷量，而忽略了真實需求與銷量之間的差異，我們認為真實需求=新增銷量 二手 車交易量，我國 2021 年二手車交易量已經達到 1758 萬輛，接近新車銷量的 70%，未來將成為不 可忽視的存量替換市場。此外，在新車銷售中，已經有 50%以上的比例來自於換購，新購車群體的比例在走下坡路，約 39%，此外還有 10%左右的增購群體，意味著換購群體已經成為新車銷售 的核心驅動力。結合今年廣東、上海、浙江等地均出台的新能源車補貼政策，均是以換購或者報 廢置換為基準，刺激對象並非新購車群體，目的就是挖潛存量市場。從保有量數據看，截止 2021 年底，我國汽車保有量已經達到 3.02 億輛，其中新能源汽車的保有量為 784 萬輛，新能源汽車的 保有量滲透率不足 3%，也遠遠低於銷量滲透率。
存量汽車也有老齡化問題，換車需求有可能放量增長。數據顯示 2021 年保有量中，車齡在 8 年 以上的佔比達到 35%，且車齡結構呈現老齡化特徵。另外，雖然目前交管沒有明確的非營運乘用 車報廢時間要求，但非營運乘用車輛一般報廢年限在 10-12 年，運營類乘用車報廢年限則更短， 一般在 5 年或 90-100 萬公里；國內大部分車主的換車年限在 4.5-6.3 年，且換購周期呈現變短的 趨勢。從銷量變化上看，自 2013 年年銷量突破 2000 萬輛之後，高增速一直持續到 2017 年，意 味著自 2023 年開始，汽車換購的需求將迎來高峰。換購的市場需求區別於新購車市場，消費者 更注重產品性能，電動化浪潮下更願意嘗試電動車，電動車被選擇的可能性更高，因此換購市場 對新能源汽車的需求將成為額外增量。
電車 VS 油車，產品力是勝負手
我們認為，電動車的產品力被市場忽視了。新能源產業高速發展的幾年，市場對電動車的評價是 偏負面的，政策的產物、續航不行、安全比較差，產品力一般，因為牌照、路權等形勢所迫，不 得已買新能源汽車，各大媒體、公眾平台也形成了一定的輿論導向。這種固有認知一直持續到現 在，對消費者的選擇產生影響。殊不知近幾年電動車的進步非常明顯，續航持續提升、充電能力 大幅提升、安全性更好，這些可以做到和燃油車相似的體驗；智能座艙，車載系統，自動駕駛功 能以及更強的動力是超越燃油車的存在。中長期看，我們認為車型進步和消費者內心對電動車產 品力認可是維持電動車滲透率持續提升的超強驅動力，電動車已經成為消費者購車過程中的必選 考慮項，這是最大的真實需求驅動力。
從新能源汽車銷售特徵也可以看出這一趨勢，一些認知誤區需要明確修正：第一，電動車都被買 來做網約車和計程車，數據表明個人消費者購買電動車的比例已經超過 80%；只有 9%的比例是 單位用車，12%的比例是租賃車輛；第二，電動車只在大城市賣，中小城市沒人買。數據顯示一 線城市佔比持續下降，中小城市和縣鄉的佔比反而持續提升，農村市場還有更廣大的老年代步車 替代需求，較大城市具備更大潛力。第三，電動車不適合跑高速遠距離，充電不方便。充電聯盟 顯示截止今年 5 月，我國公共充電樁數量已經達到 141.9 萬台，基礎設施建設明顯加速。
車企加快燃油車停售計劃，燃油車和電動車供給反轉也是重要因素。我們先看當前汽車銷售的幾 個特徵：1）熱門燃油車月銷量大幅下降（朗逸、哈弗 H6，日產軒逸等長期霸榜月銷超 4 萬輛， 如今月銷量都在 3 萬以下）；2）燃油車出新款的數量明顯下降（很多車企不再出新車了，因為新 款即爆款的概率大幅下降）；3）燃油車存量供給改款的頻率在降低（僅熱銷車型維持一年一改， 霸榜車型朗逸 19 款→22 款，3 年才改款）；4）存量殭屍車型陸續退出舞台，進一步減少供給 （月度銷量數據中，幾乎一半左右的燃油車型月銷量不足 1 千輛）。
假如供給端不出燃油車意味著什麼？比亞迪已率先從今年 3 月開始停售燃油車，長征汽車 6 月宣 布停產純燃油車；長安、北汽等國內車企均計劃在 2025 年停售燃油車，合資品牌也將逐步退出 燃油車品類的市場，同時有部分國家或地區也提出在 2030 年或 2040 年停止銷售燃油車，這將呈 現明顯的趨勢，即油車供給逐步縮減，電動車的供給百花齊放，車企在電動化上的戰略力度加大， 當前電動車車型數量雨後春筍，每款車都給予很高的關注度，這也會導致消費者更多關注電動車 的變化，而非燃油車。
滲透率反映消費者真實期望，電動車銷量天花板可能很高
基於謹慎的考慮不對具體銷量做出判斷，但一些視角和推演的數據具備參考意義。目前已知 21 年 底我國汽車保有量 3 億輛，當前以及未來，普遍認為每年銷量在 2200-2500 萬輛，當前年度汽車 報廢規模在 500 萬輛左右，未來持續擴大。按這個趨勢計算，預計 2030 年我國汽車保有量達到 4.35 億輛。當前電動車滲透率為 25%左右，意味著每 10 人里，有 2.5 人選擇了電動車；下半年 電動車月銷量會繼續往上走，超過 30%的滲透率，意味著每 10 人里，有 3 人會選擇電動車。
以上述滲透率為假設，我們推演未來電動車的實際需求。首先，當前廣大人民群眾對電動車消費 的願望是 10 選 2.5 或者 10 選 3，甚至 10 選 5，該期望同時也是廣大有車一族的普遍看法，只是 換車周期還沒到。但考慮我國的綜合國力和人民的收入水平以及消費水平，這個美好願望在 8 年 後的 2030 年在普遍實現理論上難度不大。上述三個假設下，2030 年電動車的保有量要分別達到 1.09 億輛，1.3 億輛和 2.17 億輛。那麼未來 8 年，電動車的平均年銷量分別為 1119 萬輛，1361 萬輛和 2326 萬輛。而 22-23 年年銷量基本不會突破 1000 萬輛，那麼後面年份需要更高的銷量才能完成這一目標。因此我們認為，電動車的銷量天花板應該非常高，具體年銷量取決於消費者對 電動車的認可度，只要有更多的人在購買新車或者換購時候選擇電動車，都會對全民電動化有正 向的貢獻。（報告來源：未來智庫）
鋰電池：漲價逐步落地，盈利修復在即
動力電池：漲價逐步落地，盈利修復在即
行業參與者眾多，頭部份額集中。動力電池生產企業多由原鋰離子電池生產企業轉型而來，行業 在過去 5 年已經經歷了洗牌，能夠配套車型的電池生產企業數量已經大幅減少，截止 2022 年 4 月，我國能夠實現動力電池配套的企業不足 50 家。動力電池行業份額已經向頭部轉移，目前寧德 時代以近 50%的份額遙遙領先，top5 份額已經超過 85%。
從全球範圍看，動力電池份額仍集中在頭部企業，top10 份額高達 90%以上，並形成三足鼎立的 局面。根據 2021 年數據，我國動力電池龍頭寧德時代已經坐穩全球第一；老牌企業 LG 和松下分 列第二和第三；比亞迪、三星和 SK 緊緊咬住第二梯隊。
國內動力電池市場近幾年格局持續優化，份額不斷向頭部集中，尤其寧德時代份額從 2016 年的 25%一躍提升至當前近 50%。第二梯隊以比亞迪、中航鋰電和國軒高科為主，市場份額在 5%以 上，第三梯隊各企業份額不足 2%，差距明顯。Top10 份額超過 90%，後 30 家企業配套份額不足 10%。
份額差異是各企業動力電池製造技術、客戶結構和原材料供應體系綜合作用的結果。技術代差決 定了電池價格、同時也決定了車型配套的級別；客戶結構決定了量的大小，車企更多與頭部電池 企業合作；供應體系決定了電池生產的成本水平，體現在盈利上，各企業差異非常大。寧德時代 無論是在電池技術、客戶結構還是在成本競爭力方面都優於競爭對手，且領先優勢與大部分動力 電池企業相比還在不斷增加，這也決定了其市場份額遙遙領先，長期維持 50%以上。著眼當下， 我們認為鋰電池龍頭企業已出，寧德時代強者恆強，地位穩固；展望未來，我們判斷二線電池廠勝負未分，而最近的供應鏈壓力、疫情等因素則一方面加大了判斷二線格局的難度，另一方面也 可能加快二線電池廠脫穎而出的速度，不失為未來投資機會所在。
鋰電池漲價將逐步兌現，其中消費電池價格上漲優先於動力電池。受大宗商品和部分核心原材料 價格大幅上漲影響，動力電池成本不斷攀升，動力電池企業盈利被壓縮，年初至今，三元電池成 本上漲超過 12%；磷酸鐵鋰電池成本上漲超過 18%。在消費電池領域，下游對電池成本的敏感度 較低，價格率先出現傳導且漲價較為通暢，產業鏈有效地傳遞了成本的上揚，如電動工具用圓柱 型鋰電池，甚至儲能用磷酸鐵鋰方形電池，中國移動 2021 年中標價格較 2020 年大幅上漲；而在 動力電池領域，下游整車對鋰電池成本較為敏感，電池漲價相對滯後，但即使是產業鏈布局最為 完善、成本控制最為卓越的寧德時代，在 2022 年一季度消化完低價原材料庫存後也開始面臨盈 利大幅收窄的壓力，凈利率由 21 年四季度的 15.29%大幅下滑至一季度的 4.06%，其他動力電池 廠盈利壓力更甚，我們判斷動力電池漲價已經箭在弦上，疊加部分原材料已經跌價，二季度動力 電池盈利也有望迎來拐點。
中性預計 2025 年全球鋰電池需求將達 1994GWh
需求端：鋰電池行業賽道寬廣，需求快速提升，2025 年全球需求有望達 1994GWh。放眼全球， 新能源汽車市場發展呈加速之勢，中國、歐洲、美國三個市場未來將持續貢獻重要增量，同時， 儲能、電動兩輪車等領域也有望迎來快速增長。我們預計到 2025 年全球動力電池需求達到 1523GWh，外加消費電池、儲能、電動工具、電動自行車等需求，我們預計 2025 年合計鋰電 池需求量 1994Gwh，2020-2025 年均複合增速達到 50.2%。
中游材料：周期轉向成長，關注一體化、弱周期、新技術方向
行業由周期轉成長，盈利漸趨回歸
各環節盈利漸趨回歸。2020 年以來，歐洲市場和國內市場相繼出現了高增長，而上游部分環節受 限於擴產周期長使得材料階段性緊缺，導致原材料價格波動較大，如六氟磷酸鋰單噸價格從低點 7 萬一度漲到高位 59 萬，2021 年至今硫酸鎳、硫酸鈷和碳酸鋰的價格漲幅分別達到 59.8%、 91.7%、796.1%，鋰電池核心四大材料中，受上游材料漲價影響，正極和電解液 2020 年至今的 價格漲幅均超過 130%，隔膜和負極石墨化由於供給偏緊，2021 年以來價格也穩中有升，在這個 階段行業呈現了較大的周期性。從各個環節代表公司的盈利情況看，今年一季度盈利水平處於歷 史高位，尤其是周期性較強的電解液環節。隨著行業新產能釋放以及六氟磷酸鋰價格回歸，盈利 水平已逐步回歸。同時隨著價格回歸以及各環節供需情況不斷改善，未來行業的周期性將減弱， 而隨著終端需求的增長，行業將由周期轉向成長。
方向一：一體化降本，無懼價格波動，優選電解液、前驅體環 節
電解液環節單位盈利觸底，一體化布局有望迎來盈利修復。受到 2020 年以來原材料六氟磷酸鋰 漲價影響，電解液環節迎來較強的景氣周期，但隨著 2022 年以來六氟磷酸鋰供需改善後的價格 回歸，電解液環節的單位盈利也處於下降通道中。目前六氟磷酸鋰價格已趨近成本線，六氟磷酸 鋰價格觸底意味著電解液環節的價格和單位盈利也即將回歸，隨著需求的增長，電解液環節將由 周期屬性轉向成長，而在電解液環節一體化布局完善的公司將具備極強的成本優勢和長期競爭力。
天賜材料股價表現與其單噸盈利走勢保持一致，而非六氟磷酸鋰價格走勢。上一輪股價跟隨六氟 價格的原因是其單噸盈利跟隨六氟價格，而本輪由於有六氟自給率、六氟長單、添加劑等多重因 素影響，其單噸盈利並非與六氟價格完全一致。
三元材料產業鏈全面一體化趨勢已有苗頭。三元材料產業鏈包括三元正極，三元前驅體，以及上 游硫酸鈷、硫酸鎳、硫酸錳、碳酸鋰/氫氧化鋰和對應的礦產資源，每種材料根據相應的化學分子 式，可計算對應原材料的需求結構。三元正極產業鏈占電池比重較大，目前已經逐漸形成一體化 的趨勢，如華友鈷業業務涉及上游鈷鎳鋰礦產，中游鈷鎳冶煉和三元前驅體，計劃向三元正極布 局；格林美也具備從金屬鹽到前驅體再到三元正極以及電池回收的一體化布局。正極企業容百科 技和長遠鋰科往上游前驅體環節拓展，但暫未布局鈷鎳鋰原料。一體化優勢在於對核心鈷鎳鋰原 料的掌控和盈利加成，成本 原料雙優勢打造超強競爭力。
三元前驅體業務規模擴大，一體化布局進入收穫期。頭部華友、格林美、中偉股份堅持布局一體 化，在 2022 年及以後逐步進入增量貢獻期，成本優勢進一步加強，同時份額持續提升。華友鈷 業鈷完全自供，印尼鎳資源已經規劃 5 個項目共計 46.5 萬噸，其中 10.5 萬噸在今年釋放產能， 預計 2025 年前驅體產能按計劃達到 50 萬噸以上、正極產能達到 40 萬噸以上；格林美印尼青美 邦項目一期3萬噸7月試運營，無錫格林美三元正極產量5萬噸，三元前驅體業務規模持續擴大， 預計 25 年 40 萬噸；中偉股份新增 12 萬噸濕法鎳項目，產能將達到 18 萬噸，前驅體產能規劃 60 萬噸，規模排第一。
三元前驅體一體化布局的成本優勢在售價和盈利均可體現。三元材料商業模式是成本加成：售價 =主材料成本 加工費，總成本=主材料成本 加工成本（含輔料、人工、能源、折舊等）；對一體 化企業，售價是按原材料市場價格核算；報表總成本按原材料實際成本核算，差額均為公司毛利。
方向二：弱周期疊加技術壁壘，優選隔膜、三元環節
弱周期疊加技術壁壘，優選隔膜、三元環節。隔膜環節格局優質，整個環節的歷史盈利水平呈現 非周期性的特性，在供應緊缺的背景下、邊際盈利有望持續改善，疊加量的增長，隔膜環節未來 的成長性較強；另外，三元正極採用成本加成模式，廠商主要利潤來自加工費，而加工費整體趨 於穩定，考慮上游原材料價格波動較大且存在一定採購周期，因此三元正極環節的單位盈利水平 呈現較弱的周期性，隨著上遊資源端品種價格趨穩，未來三元正極環節的單位盈利變化較小，疊 加量的增長，三元正極環節未來同樣具備較高成長性。
鋰電隔膜在中游材料中技術壁壘最高。隔膜（尤其是濕法隔膜）行業壁壘極高，包括進入壁壘、 開車/技術壁壘、降成本壁壘等，最終只有少數企業能實現規模化盈利。（1）進入壁壘：濕法隔 膜屬於資本密集型行業，單條產線及相關配套投資額在 2 億元左右，整體投資金額較高；（2）開 車/技術壁壘：鋰電隔膜涉及高分子材料、材料加工、納米技術、電化學、表面和界面學、機械設 計與自動化控制技術、成套設備設計等多學科領域，產線能否順利開車、產品良率是否達到要求 均存在極大不確定性；（3）降成本壁壘（盈利難度）：隨著行業競爭加劇以及隔膜價格不斷下 滑，成本的重要性不斷突顯，而隔膜成本受規模效應、客戶結構、設備折舊、產品良率等眾多因 素影響，降本難度大。
隔膜市場集中度高，頭部效應明顯。國內隔膜市場向頭部企業集中，行業剩餘玩家所剩無幾。自 2016 年以來，由於隔膜行業壁壘高、盈利難的屬性，不少第二梯隊隔膜企業紛紛退出這個市場， 另外 2019 年以來，隨著龍頭企業中材科技整合湖南中鋰、恩捷股份整合蘇州捷力和紐米科技， 隔膜行業集中度不斷提升，前三家企業在國內濕法領域的市場份額已經超過 63%，同時二線廠商 也僅剩下滄州明珠等 6 家左右。後續隨著頭部企業在技術、融資、擴產等方面的優勢，行業集中 度仍有望繼續提升。
從當升科技和容百科技歷史單位盈利水平變化來看，成本加成模式下三元正極單噸盈利能力波動 較小，2021 年以來在上游原材料漲價時產生一定庫存收益，考慮到上遊資源端品種價格趨穩，未 來三元正極環節的單位盈利變化較小，疊加量的增長，三元正極環節未來同樣具備較高成長性。
方向三：新技術和新材料，優選硅碳負極、導電劑、磷酸鐵錳 鋰
把握新技術迭代方向，硅碳負極能量密度優勢明顯，隨著預鋰化技術突破大規模產業化時點臨近； 鏈狀碳納米管導電性能更優異，在硅碳負極體系中添加量更高，看好長期滲透率提升；高電壓平 台的磷酸錳鐵鋰材料可以突破磷酸鐵鋰材料的能量密度瓶頸，同時還能擁有磷酸鐵鋰材料低成本、 高安全性的優點，未來有望成為磷酸鐵鋰材料新的發展方向。
硅碳負極能量密度優勢明顯，打破傳統石墨負極能量密度極限。從安全性來說，石墨化的碳材料 容易溶解到丙烯－碳酸鹽類的電解液中，這會導致石墨層間膨脹並且最終引起石墨結構的降解， 用硅可以提升碳基負極的穩定性。從技術性來說，石墨負極材料的容量上限已無法滿足快速發展 的電子器件和電動汽車更高能量密度的需求，而硅是提升動力電池能量密度的關鍵。未來隨著動 力電池能量密度要求的提高，硅碳負極搭配高鎳三元材料的體系成為發展趨勢。2020 年下半年以來，特斯拉、蔚來、智己汽車等車企紛紛推出自己新一代電動智能車，在電池材料上均布局了 硅系負極，硅負極產業化大勢日漸明晰。
680 電池或是行業關鍵轉折點，大圓柱電池將成為硅基負極增長爆發點。在特斯拉和頭部電池廠 的推動下，預計 4680 電池將迎來爆發拐點，帶動主輔材向高能量高倍率方向加速升級，而從適 配程度、能量密度提升角度而言，「高鎳 高硅」將是最適合搭配 4680 電池的方案。隨著主流電 池廠紛紛跟進量產，4680 電池的爆發將有效帶動相關行業進入快車道。 海外方面：除特斯拉在美國德州、德國的超級工廠外，松下、LG 化學均在推動 4680 大圓柱電池 配套設施建設。 國內方面：寧德時代正加快研發節奏，規划了 8 條 4680 電池產線，共 12GWh；比克動力於 2019 年開始研發大圓柱電池，預計 2023 年量產；億緯鋰能具備 4680 的技術儲備，並在 2021 年 11 月公告稱，將在荊門投建 20GWh 乘用車用大圓柱電池生產線。預計受特斯拉引領，國內企業 將跟進布局 4680 電池，帶動圓柱電池滲透率將進一步提升。
硅碳負極產業化難點：體積膨脹降低壽命與低首次充電效率。硅材料在嵌鋰過程中巨大的體積膨 脹誘導極大的內應力產生，內應力的釋放會導致硅顆粒破裂甚至粉化，破碎的硅顆粒與電極失去 電接觸，還會導致電極結構破壞，部分電極與極片失去電接觸，導致電池容量衰減。此外，硅顆 粒在脫嵌鋰過程中劇烈的體積膨脹所形成的外應力不斷使硅顆粒表面形成的 SEI 膜破裂，硅顆粒 表面與電解液重新接觸導致 SEI 膜反覆再生，導致電池中有限的活性鋰損失，進而降低使用壽命。 而鋰離子電池首次充放電過程中，SEI 膜的形成會永久地消耗來自正極的鋰，造成首次庫倫效率 （首次充電效率）和能量密度偏低。其次，硅的導電性能相較碳材料來說較差，在高倍率下不利 於電池容量的有效釋放。
產業化突破：預鋰化提升首效短板，規模化帶動成本下降。預鋰化技術提高鋰離子的性能，負極 補鋰規模化效應帶動相關成本下降，將成為硅碳負極產業化突破的關鍵點。 負極預鋰化能大幅度提高鋰離子電池的首次庫倫效率、彌補不可逆容量損失。硅基負極首效較低， 主要是因為硅材料比表面積較大，導致電極在首次嵌鋰的過程中產生大面積 SEI 膜，從而消耗電 池中的鋰離子。使用預鋰化技術在電極正式充放電循環之前添加少量鋰源，可以彌補反應中過量 消耗的鋰，補充 SEI 膜形成過程中的副反應和陰極鋰的消耗， 在一定程度上減輕了體積膨脹，提 高了鋰離子電池的整體性能。 負極預鋰化工藝難度高，規模使用利好成本下降。預鋰化有正極補鋰與負極補鋰兩種方法。負極 補鋰的方式主要包括金屬鋰粉、鋰合金化合物、化學和電化學補鋰等，正極補鋰的方式主要包括 富鋰添加劑、二元鋰化合物、逆轉化反應的納米複合材料補鋰等。但是現階段，由於金屬鋰的使 用與生產環境、常規溶劑、粘結劑及熱處理等過程不兼容，相比於正極補鋰，負極補鋰由於成本 與工藝原因，難度相對較高，預計隨著硅基負極的需求提升，相關成本將會下降。
常見的預鋰化方式主要有鋰粉補鋰、鋰合金補鋰、電化學補鋰、化學補鋰，每一種都有其優點和 缺點。 鋰粉補鋰：使用含鋰活性物質如鋰化負極材料作為預鋰劑，其可以進行可逆的鋰化/去鋰化，所以 不會降低電池的能量密度。部分的鋰化材料特別是 Sn 和 Ge，具有相對良好的環境空氣穩定性， 這有可能降低電池製造過程中預鋰化的成本，但是對於極性高的溶劑，如 NMP 或水，它們仍然 過於活潑，這是一個主要的缺點。 鋰合金補鋰：通過陽極與鋰金屬的直接接觸原理十分簡單，即將 Li 壓在電極表面或將 Li 嵌入複合 電極內部。然而，使用鋰箔用作預鋰劑時，目前商用的鋰箔為 45μm，難以加工，其預鋰化程度 常規方法下很難控制。使用 SLMP 在控制精度上更有優勢，但是其成本遠高於鋰箔。 電化學補鋰：電化學預鋰化可以很好地控制預鋰化程度，這對於平衡陽極/陰極容量、SEI 的形成 非常有利。然而，面臨的問題是通常需要拆解極片重新組裝電池，導致這種技術的商業電池製造 的可用性下降。 化學補鋰：化學預鋰化可以根據時間控制預鋰化的程度，並且可以通過將電極浸入溶液中進行相 對簡單的操作，反應速率和反應時間由預鋰化試劑的活性決定。此外，電極必須在預鋰化後從不 需要的反應物質中提純，這進一步增加了這項技術的支出。
顆粒狀導電劑和纖維狀導電劑各有千秋。目前導電添加劑可以分為顆粒狀和纖維狀兩種，傳統的 導電劑包括炭黑（KB）、乙炔黑（AB）、石墨（KS），高端導電劑則主要包括納米碳纖維 （VGCF）、碳納米管（CNT）和碳纖維（GN）等。
導電炭黑導電性適中、純度高、成本低、市場份額大；導電石墨片徑大且厚，不易形成導電網路， 通常與導電炭黑複合使用；在高端導電劑中，碳納米管導電性普遍較普通炭黑好，用量低但價格 較高，且分散困難。
碳納米管導電劑具有非常優異的力學、電學、熱學等性能。在力學上，它具有極高的強度和極大 的韌性；在電學上，導電性能優異；在熱學上，熱傳導效率極高，導熱性能突出；並且，其化學 性質穩定，具有耐酸性和耐鹼性。
與磷酸鐵鋰（LFP）、三元鎳鈷錳材料（NCM）相比，磷酸鐵鋰錳（LMFP）綜合性能突出。 LMFP 與 LFP 均為有序的橄欖石結構，因此均擁有高安全性和穩定性；NCM 具備密度大、電導 率高等優勢，然而使用壽命和安全性缺乏。綜合考慮理論性能和商業應用需求，LMFP 以及包覆 LMFP 的 NCM 材料或是更好的選擇。
對比 LFP 優勢：磷酸錳鐵鋰電池具備更高的能量密度，大約高出 15%-20%。磷酸錳鐵鋰電壓平 台達 4.1V，對比磷酸鐵鋰的 3.4V，磷酸錳鐵鋰高出了 20%，這意味著在相同條件下其理論能量 密度相對於磷酸鐵鋰可提升 20%。 對比 NCM 優勢：電壓高、安全性高、循環壽命長、在低成本的同時擁有與 5 系 NCM 電池幾乎相 同的能量密度。 需要解決的難點：1)磷酸錳鐵鋰的循環壽命較短、充放電能力較差。磷酸錳鐵鋰中有錳元素的加 入，錳的溶出會導致循環壽命變短，充放電能力和壽命變差；2)磷酸錳鐵鋰的低電導率導致其容 量難以發揮，因此擁有專利技術、能夠實現大規模量產的企業將構築起核心競爭力。（報告來源：未來智庫）
投資分析
新能源汽車保有量滲透率仍較低（僅 2.6%），存量市場替代具備極大前景。2021 年國內汽車保 有量達 3.02 億輛，其中新能源汽車的保有量僅 784 萬輛，新能源汽車的保有量滲透率不足 3%， 遠低於 2021 年新車銷量滲透率（13.3%），電動車在存量市場的替代空間極大。存量汽車市場車 齡老化加快，油車即將進入大批量置換時間段。當前存量市場中，10 年以上車齡的保有量為 0.64 億輛，佔比達到 23%，隨著車齡結構老化加快，預計到 2025 年 10 年以上車齡的保有量將達到 40%以上；而目前非營運車輛報廢年限在 10-12 年，運營類報廢年限則更短，油車即將進入大批 量置換階段，考慮換購周期逐步變短，未來汽車存量市場的替換需求將快速增長。車企加快燃油 車停售計劃，電動車供給端持續改善。比亞迪已率先從今年 3 月開始停售燃油車，長安、北汽等 國內車企均計劃在 2025 年停售燃油車，合資品牌在燃油車品類的銷量也將逐步退出，預計未來 油車在新車銷售的佔比將持續下降。考慮到主流車企在電動化上的戰略力度加大，電動車新車型 數量和產品力將快速提升。地方政策普及面擴大，終端需求有望快速反彈。當前國內疫情進入尾 聲，產業鏈各環節排產逐步恢復正常水平，同時全國已有超過 20 個省市出台了新能源汽車以舊換 新和消費激勵政策，且政策涉及城市數量仍在增加，政策強力刺激下終端需求有望大幅反彈。
行業由周期轉成長，盈利漸趨回歸。電池環節當前盈利承壓，短期看儲能、電動工具、消費類價 格傳導優於動力電池，未來漲價落地後盈利有望修復。材料環節，從各環節代表公司的盈利情況 看，今年一季度盈利水平處於歷史高位，隨著各環節供需情況不斷改善以及價格回落，盈利水平 已逐步回歸，未來行業的周期性將減弱，而隨著終端需求的增長，行業將由周期轉向成長。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站
