（報告出品方/作者：興業證券，徐一洲，孫寅，汪成鵬）

1、發展背景：市場需求增長和技術進步共同推動行業發展

1.1、資本市場的發展孕育金融信息服務產業鏈

資本市場周期發展孕育金融信息服務業務需求。資本市場的周期發展從兩個維度 推動了金融信息服務產業鏈的發展：1）隨著資本市場的不斷擴容，個人投資者和 機構投資者加速進入資本市場，使用主體的擴容帶來更加旺盛的資訊服務需求， 從而孕育圍繞 C 端個人投資者和 B 端機構投資者的數據資訊提供商的快速發展； 2）另一方面，隨著交易制度的不斷複雜化，例如融資融券業務的發展、新三板制 度的建立、衍生品業務的不斷擴容、北交所的建立，使得證券公司、基金公司等 相應主體的交易相關軟體處於不斷迭代和更新的狀態，從而帶來相應軟體技術供 應商業務空間的增長。

1.2、信息技術的進步推動競爭主體日益多元化

PC 和移動互聯網的發展孕育出新的業務方向。1）20 世紀 90 年代，以證券公司 營業部為單位的委託交易方式經歷了手動、衛星通訊報盤等形式後向交易系統過 渡，在此基礎上最初的集中交易系統廠商恒生電子、金證股份和以營業部自主交 易終端為主的廠商乾隆科技等出現；萬得作為國內首家提供金融財經電子信息的 公司成立。

2）21 世紀初，隨著互聯網普及，《網上證券委託暫行管理辦法》出台放開網上交易，植根於營業部的線下交易模式被淘汰，基於互聯網的桌面行情分 析系統開始流行，通達信（財富趨勢）和核新軟體（同花順前身）開始確立細分 領域優勢；金融門戶網站也同時興起，線上金融資訊門戶網站東方財富成立，開 始了客戶流量的原始積累階段。3）2015 年後移動互聯網爆發，提前布局移動互聯 網的廠商如同花順業績高增，獲得巨大流量優勢，隨後客戶交易逐步從 PC 端遷 徙至移動端。

2、市場格局：行業發展方向分化，細分市場態勢趨於穩定

下遊客戶多元化需求和技術進步推動下，行業內廠商發展方向分化，逐漸形成現 有競爭格局。根據各廠商主要業務方向，將其分為軟體技術供應商、數據資訊提 供商和綜合金融服務商。 1）軟體技術供應商，主要向 B 端客戶提供軟體產品和技術服務。根據產品又可 分為集中交易系統供應商（恒生電子、金證股份和頂點軟體等）和行情交易軟體 供應商（財富趨勢、同花順和大智慧等，其中同花順和大智慧根據其收入佔比情 況被劃分至 B 端數據資訊提供商）。（報告來源：未來智庫）

2）數據資訊提供商，主要向個人和機構投資者提供金融數據、財經資訊和分析工 具。根據主要客戶來源可分為 To B 類和 To C 類。萬得、iFinD（同花順旗下品牌） 和 Choice（東方財富旗下品牌）主要面向 B 端金融機構客戶，提供涵蓋股票、基 金、債券、宏觀經濟等各領域的數據以及信息檢索、數據提取與分析等專業分析 與應用工具；同花順、大智慧、指南針等廠商主要面向個人投資者，提供財經資 訊、市場行情等數據和投資輔助決策工具。 3）東方財富從面向 C 端的數據資訊業務起家，後向基金代銷和證券領域拓展，逐 步形成綜合金融服務商的定位。

從營收和凈利潤規模看，東方財富、恒生電子和同花順構成行業第一梯隊。2021 年，東方財富、恒生電子和同花順營收規模分別達 130.9、66.5 和 55.0 億元；凈 利潤規模分別達 85.5、14.9 和 19.1 億元，在金融信息服務產業鏈中處於相對領先 地位。金證股份雖營收規模超過恒生電子和同花順，但其中收入佔比過半的硬體 業務凈利潤率僅個位數，因此整體利潤規模遠低於東方財富、恒生電子和同花順。

總體橫向對比來看，金融信息服務產業鏈的公司具備如下財務特徵：1）收入增長 隨資本市場周期波動。金融信息行業受下遊客戶影響，其收入隨資本市場波動明 顯，2015 年行業內各公司收入增速顯著提升。2）以軟體銷售為主決定行業高毛 利率。除硬體收入佔比較高的金證股份外，2019-2021 三年內各公司毛利率均高於 60%，其中麟龍股份毛利率高達 95%以上。3）費用結構折射出每家公司不同競爭 策略。C 端數據資訊業務為銷售驅動型，通過大量營銷觸達目標客戶，2021 年益 盟股份、指南針、麟龍股份銷售費用率分別達 59.1%、53.8%和 44.8%。To B 軟體 技術類供應商研發費用率則相對高於其他類型公司，2021 年恒生電子、頂點軟體、大智慧研發費用率分別達 38.9%、24.5%和 23.7%。

2.1、軟體技術供應商：技術和客戶滲透雙壁壘，行業龍頭格局既定

技術軟體供應商主要為金融機構客戶提供金融軟體解決方案。在證券行業中，證 券公司信息系統主要包括前端應用、中後台系統和核心系統三部分。在證券公司 信息系統前端應用領域，主要供應商為同花順、大智慧和財富趨勢（通達信）； 中後台櫃檯系統（集中交易系統）領域主要供應商為恒生電子、金證股份、頂點 軟體和金仕達等公司；證券公司信息系統的最末端核心系統則由交易所和證券公 司自建。

2.1.1、行情交易軟體：雙寡頭競爭穩定，順應移動化趨勢拓寬發展上限

行情交易軟體廠商主要為證券公司等金融機構提供投資者行情交易終端、終端用 戶信息系統等軟體產品及後續維護服務。20 世紀 90 年代，隨國內資本市場的逐 漸發展，投資者群體持續擴張，以營業部櫃員為中介的交易方式和大屏滾動顯示 的行情已無法滿足投資者增長的需求，個人行情及技術分析系統、自助交易系統 進入證券營業部。隨著互聯網普及，基於互聯網的桌面行情分析系統開始流行， 通達信（財富趨勢）和核新軟體（同花順前身）迅速崛起。

目前行情交易軟體供 應商主要為同花順、財富趨勢、大智慧以及非上市公司中焯信息等。其收入主要 來自於兩個方面：一是軟體產品一次性的銷售費用，通常採取預收 尾款的形式或 在安裝完成後一次性收取；另一是軟體產品持續的維護費用，通常按照銷售總金 額的一定比例收取。

行情交易軟體市場競爭格局穩定，同花順和財富趨勢基本形成雙寡頭的發展態勢， 但市場空間相對有限。截止 2021 年底，國內 90%以上的證券公司均有使用同花 順、財富趨勢的產品和服務。二者軟體銷售及維護部分業務收入規模相近，均大 幅領先於大智慧。2017-2021 年同花順、財富趨勢、大智慧收入規模分別由 1.47、 1.41 和 0.84 增長至 2.96、2.68 和 0.93 億元。

資本市場的景氣度影響券商 IT 投入的節奏和力度，成為制約前台交易軟體商經 營景氣的核心因素。前台交易軟體盈利的增長主要依賴於兩個方面：客戶數的增 長和軟體的迭代升級。在牌照管制下，證券公司作為需求方的數量天然是有上限 的，除了在 APEC 框架協議下出現一些合資券商，其餘更多是以投行和資管公司 的獨立為主，沒有新增的用戶需求，加之現有格局下行業主要公司財富趨勢和同 花順產品券商客戶覆蓋率均超過 90%，可供拓展的證券公司客戶數量較少，存量 空間份額獲取具有一定難度。市場的波動會從兩個維度影響 IT 行業景氣度，其一 在於交易功能的變化，例如新增一些交易模塊等會自然帶來產品升級迭代的需求， 其二在於在市場上行周期中券商對於技術投入的規模將有提升，從而帶來前台交 易軟體市場景氣度的上行。

能否順應交易結構變化是前台交易軟體商發展分化的核心推手。2014 年以來隨著 移動互聯網和券商網上開戶政策的不斷發展，客戶的交易行為迅速從 PC 端往移動端遷徙，從開戶到交易的整個流程基本實現移動化，從而帶來了前台交易軟體 市場的驟然變化。同花順提前布局移動互聯網，2007 年開始與運營商合作推廣金 融信息服務產品，2015 年移動互聯網進入爆發元年，其面向 C 端客戶的增值電信 服務實現爆髮式增長，2015 年 7 月市場高點時同花順 App 月活超過 6,300 萬人， 排名股票交易類 App 第一，第二到第十名合計僅 5,300 萬餘人；2015 年同花順全 年收入規模也爆髮式同比增長 422.9%。2018 年後券商開始加大前台交易軟體的 自研投入，進一步壓縮了這部分業務的市場空間，從而限制財富趨勢向移動端的 轉型。

這也極大程度區別開了同花順和財富趨勢兩家公司未來的發展態勢：從變 現方向看，切入 C 端軟體發展有更多的變現方向選擇，如廣告業務等；從收入的 絕對規模來看，前台交易終端軟體盈利空間遠低於 C 端金融資訊類軟體。2014- 2021 年，同花順營收規模由 2.7 億元增至 35.1 億元，年化增速 44.6%；而仍以軟 件銷售和維護收入為主的財富趨勢收入由 0.9 億元增至 3.3 億元，年化增速約 19.6%。（報告來源：未來智庫）

2.1.2、集中交易系統：客戶滲透和產品升級驅動，高研發鑄就寬護城河

集中交易系統是券商接受個人/機構交易委託後向交易所報盤的系統，主要包括提 供賬戶管理、資金清算結算、委託訂單管理、接入服務（與交易所、中登等交互） 等功能。收入同樣主要來源於銷售軟體產品以及提供相關服務兩部分。 交易管理方式和技術多次更迭後形成現有的集中交易系統架構。在我國證券市場 成立初期，交易指令均以營業部為單位向交易所傳遞，營業部的委託交易方式又 經歷了從手動填寫交易委託單 櫃員電話委託形式、衛星通訊報盤、櫃面交易系統 等形式。

2001 年 B 股市場正式對國內個人開放，與 A 股的每個營業部至少有一 個交易席位不同，B 股一個證券公司只有 1-2 個交易席位。由此證券行業經紀業 務開始由區域網向廣域網轉變，每個開展 B 股業務的營業部都連接到一個指定證 券營業部，再由這個營業部連接到交易所，區域集中櫃面交易系統由此出現。基 於營業部的交易方式發展過程中出現了大量風險事件，如保證金挪用、偽造客戶 指令等。由於證券營業部為主的分散經營模式風險太大，且持續發展成本過高， 在技術不斷發展的過程中，現有的集中交易系統初現雛形。到 2006 年，證券行業 陸續完成了集中式證券交易系統的升級，恒生、金證成為最大的贏家——擁有最 多的客戶，並先後在 2003、2004 年上市。

集中交易系統市場行業集中度相對較高，恒生電子龍頭地位穩固。入局高壁壘加 之下遊客戶同質化程度較高背景下行業參與者較少，恒生電子、金證股份、頂點 軟體是目前集中交易系統的主流廠商。從目前的收入規模來看，恒生電子已經占 據絕對壟斷的地位。2017-2021 年，恒生電子大零售 IT 業務（經紀業務和財富業 務）、金證股份證券 IT 業務分別由 9.53、5.5 億元增至 21.1、5.6 億元，恒生電子優勢進一步拉大。頂點軟體無業務領域口徑收入劃分數據，但其總營收規模僅 3.5 億。從份額來源，恒生電子在集中交易系統領域的市佔率也超過了 50%。

客戶滲透和產品升級驅動集中交易系統類業務增長。由於金融行業的牌照管制， 因此總體的客戶數量是相對有限的，公司客戶的滲透依賴於搶佔其他公司的份額。 監管政策和技術迭代共同推動公司產品升級。一方面，圍繞交易制度變化的政策 演繹，是驅動集中交易系統升級迭代的核心驅動力。復盤歷史情況來看，中小板、 創業板、融資融券交易、股指期貨、新三板、互聯互通、科創板等均為恒生電子 創造新業務需求。另一方面，傳統產品更新或者創新產品落地均會帶來增量的收 入。以恒生電子為例，十年來，恒生技術平台經歷著從 JRES1.0 到 JRES3.0 的迭 代更新，新一代分散式技術平台 JRES3.0，不僅支持恒生的應用，也為金融機構提 供走向互聯網化的應用；從產品來看，恒生的三大拳頭產品，O 系列、UF 系列和 TA 系列，均實現了多個迭代，為公司盈利內生性增長奠定基礎。

穩定性要求下客戶遷移面臨較高的機會成本，高研發鑄就公司寬護城河。作為券 商和基金等金融機構的核心系統，集中交易系統對於穩定性要求極高。因此客戶 一旦採購之後不會輕易更換，高穩定性帶來的高技術要求和高獲客成本使得外部 廠商進入動力不足。領先的技術能力是交易類系統的核心競爭力所在。經過 20 年 的建設積累，已經形成龐大複雜的業務積累，覆蓋場內交易、結算、行情、登記 等業務，存量業務研發投入巨大且不能產生明顯超過目前模式的成效，因此總結 來看，集中交易系統是目前券商類 IT 附加價值最高的一個細分賽道。

可以看到， 恒生電子從研發費用投入的絕對規模，以及研發人員的儲備情況，相較於同業都 形成絕對的領先優勢，2021 年恒生電子研發費用高達 21.4 億元，研發費用率達 38.9%，技術人員佔比超 75%。疊加金融機構的穩定性需求，客戶粘性較高，進而 提高公司議價能力，預收賬款規模持續擴張帶來充裕現金流，反哺研發投入形成 正向良性循環。

2.2、數據資訊提供商：下游屬性決定競爭態勢，ToB 集中 ToC 分散

按照受眾客戶屬性劃分，金融數據資訊服務類產品可分為針對機構投資者的 To B 類軟體和針對個人投資者的 To C 類軟體。To B 類軟體主要服務公募基金、保險 資管、私募基金等機構投資者，以客戶端形式提供全領域的財經金融資訊、產品、 數據及功能強大的信息檢索、分析、比較和信息提取等服務。該類產品主要包括 Wind（萬得，截至 2021 年報由新湖中寶參股 5.67%）、iFind（同花順）、Choice （東方財富）。To C 類金融數據資訊服務軟體主要為個人投資者提供金融資訊和 薦股服務，主要參與者有同花順、指南針、益盟股份、麟龍股份等相關公司。截 止至 2021 年，除 Wind 和同花順外，其餘數據資訊提供商收入利潤體量均不大。

2.2.1、ToB 數據資訊業務：核心要素在先發優勢，萬得處絕對領先地位

從商業模式來看，To B 類金融數據資訊軟體的收費主要包括兩個部分，第一是購 買軟體的一次性年費，第二是針對特殊需求的定製服務費用。以 Wind 為例，其 數據終端根據數據品種模塊收取軟體許可費和每終端數據服務費，兩者合計在數 萬元，同時針對經濟資料庫（EDB）、全球行情、專項組件單獨收取定製化費用， 每項升級費用從數千到數萬元不等，同時根據模塊組合套餐選擇和終端購買數量 給予不同優惠。根據部分高校公開採購信息，預計 Wind 每終端賬號價格平均在1.5-3.0 萬元每年；iFinD 終端採購價格在數千至數萬元水平不等。根據官網數據， Choice 金融終端標準版推廣價格為 5800 元。

B 端數據資訊已經形成寡頭壟斷的競爭格局。按照新湖中寶參股萬得的股權貢獻 投資收益測算，預計 2021 年萬得凈利潤或達到 19.5 億；根據上海聯合產權交易 所信息，2016 年萬得凈利潤率達 62.1%，假設公司的凈利率維持到 2019-2021 年， 預計 2021 年萬得營業收入超 30 億。2021 年東方財富以 Choice 為主的金融數據 服務收入為 2.5 億元；同花順在分部信息中沒有直接披露 iFinD 收入情況，2021 年同花順增值電信服務（包含 iFinD 和面向個人投資者的金融資訊及數據服務和 手機金融信息服務）收入規模 16.2 億，預期其 B 端業務收入規模要遠低於 Wind。

資產管理市場主體的擴容推動了以 Wind 為代表的 B 端數據資訊市場的高度繁 榮。從收入增長看，To B 類金融數據資訊軟體的增長一方面依賴於機構投資者數 量的增長，另一方面來自於價格的提升。2011-2020 年，證券行業人員從業數量從 26.2 萬人提升至 34.7 萬人，同期公募基金公司數量從 66 家增至 132 家，2014- 2021 年私募基金（私募證券投資基金管理人 私募股權、創業投資基金管理人） 從 4,804 家增至 24,081 家。資產管理市場的繁榮發展帶來客戶數量的增長，推動 B 端數據資訊業務需求的穩步提升。

另一方面，提價已經成為 B 端數據資訊提供 商推動收入增長的手段，尤其是最近三年來 Wind 漲價的報道屢見不鮮。儘管目 前 Wind 終端價格相對低於其對標產品 Bloomberg 數據終端，但已經遠超國內競 品報價水平，在 iFind 和 Choice 的功能尚未完善到足夠替代 Wind 之前，我們預 計通過漲價提高收入利潤的節奏不會停止。（報告來源：未來智庫）

To B 類軟體的核心競爭力在於先發優勢。在 Wind（萬得）、iFind（同花順）、 Choice（東方財富）三家中，Wind 最早切入這個細分領域，早在 2000 年就與與申 銀萬國研究所簽署協議，申萬研究所全面採用 Wind 提供的資料庫，此後逐步覆 蓋多家金融機構，形成絕對先發優勢，同時通過大量客戶的使用形成良好的正反 饋機制，不斷對產品進行迭代，在數據全面性和產品使用體驗上建立核心優勢； 而 iFind（同花順）、Choice（東方財富）分別於 2010 年和 2013 年進入這個市場， 彼時 Wind 早已基本形成壟斷地位。

Wind 為代表的 B 端數據資訊業務的護城河在於：1）隱性的付費機制。數據資訊 終端通過由金融機構客戶統一採購後分發到各個使用者，其從成本費用的分攤來 看，使用的個人並不直接承擔相應的成本費用，因此從用戶的角度來看，通常不 具備很強的轉換動力。而金融機構恰恰是付費能力極強的主體，如若不是漲價幅 度過高，通常會選擇接受。2）長期以來的用戶習慣。數據資訊終端主要用戶為投 研人員，而投研相對來說具備一定的傳承性，底層資料的製作和更新大多需要數據資訊終端的支持，更換供應商意味著此前所有的工作需要推倒重來，這將進一 步加大客戶替換 B 端數據資訊終端的難度。

2.2.2、ToC 數據資訊業務：產品和渠道能力驅動，同花順龍頭地位穩定

除了東方財富獲得金融牌照後將客戶通過金融牌照變現，其餘公司整體的收入結 構還是以軟體服務費為主。收費模式主要是購買軟體的一次性年費，針對不同產 品定價差異化程度比較高。同花順為不同類型的投資者提供從百元到萬元區間年 費的多元化增值服務，指南針、益盟股份主要為個人投資者提供股票分析軟體和 信息服務，入門級產品（全贏博弈動態全贏版、益盟操盤手智盈）分別為 1580 元、 588 元，進階產品根據其面向客戶不同和產品特性區別收費在 7800-29800 元不等。

下游市場的高度分散決定了 C 端數據資訊業務競爭格局相對分散。同花順的 C 端 數據資訊業務主要通過增值電信服務業務確認，2021 年達到 16.2 億元，收入規模 遠超指南針（通過金融信息服務業務確認，2021 年收入規模 8.6 億元）、益盟股 份（通過金融資訊及數據服務確認，2021 年收入規模 5.5 億元）和麟龍股份（通 過證券分析軟體銷售及數據信息服務確認，2021 年收入規模 3.9 億元） ，除此之 外券商的投資諮詢業務也以薦股等交易相關服務為主，其 2021 年收入體量大約在 50 億元量級。總體來看，C 端數據資訊業務相對比較分散，沒有形成壟斷的競爭 格局，主要系下游市場是高度分散的，B 端業務面臨僅僅是上百家金融機構，但 是 C 端業務市場下游則是接近 2 億的個人投資者，因此沒有出現一家獨大的競爭 格局，即便是行業龍頭同花順，其和第二梯隊的公司差距也沒有被顯著拉開。

C 端數據資訊軟體未來盈利增長路徑依賴於客單價提升和客戶數增長。個人投資 者的快速擴容是 C 端數據資訊軟體增長的重要驅動力。截至 2021 年 12 月市場存 量投資者達到 1.97 億戶，2015 年以來投資者數量翻倍，投資者主體的擴容為行業 發展提供了廣闊的市場空間。另一方面來源於客單價的提升，經測算，同花順的 平均 ARPU 值（客單價）為 1000-2000 元，相較於其產品序列來看客單價具備很 大提升空間；指南針的平均 ARPU 值（客單價）約在 1,800-3,000 元，提高客戶由 低端版本向高端版本的轉化率對其客單價提升起重要作用。

C 端業務不同類型機構的競爭優勢各有側重。同花順的競爭優勢在於產品端，針 對不同投資偏好的投資者提供多類型和價格區間的增值服務，多元化的產品和服 務使得同花順軟體具有更廣的投資者受眾群體，2021 年研發費用率 23.6%，高於 益盟股份（16.4%）、指南針（11.7%）和麟龍股份（6.3%）；指南針、益盟股份 的競爭優勢在於渠道端，渠道銷售和地推團隊是獲取新客戶的核心能力所在。以指南針為例，其主要通過線上/線下推廣獲得新增註冊用戶，公司通過體驗營銷模 式進行新增客戶開發，絕大數付費客戶來自於免費客戶的付費升級。2019-2021 年 指南針的銷售費用從 3.1 億元增至 5.0 億元，銷售費用率達到 53.8%；銷售人員數 量從 1,091 增至 1,691 人，是同期研發人員數量的 10.1 倍。同期益盟股份、麟龍 股份的人員結構和費用結構與指南針高度類似。

2.3、綜合金融服務商：多業務變現，東方財富打造一站式金融平台

綜合金融服務商主要通過類金融牌照實現商業化。東方財富從互聯網金融資訊服 務起家，通過收購西藏同信證券，分別以東方財富證券和天天基金網為平台，大 力發展證券及基金代銷業務，成功轉型綜合金融服務，2013 年後公司盈利的主要 增長來自於類金融業務。東方財富於 2015 年收購西藏同信證券，2016-2021 年其 證券業務營收由 11.5 億增至 76.9 億，收入佔比由 48.9%增至 58.7%；2013-2021 年 其第三方基金代銷為主的金融電子商務服務收入由 0.7 億增至 50.7 億，佔比由 27.8%增至 38.7%。2021 年東方財富類金融業務收入合計佔比超 97%。

多年經營打造一站式互聯網金融服務大平台。縱觀東方財富的發展脈絡，大致通 過三個階段確立其綜合金融服務商的定位：1） 2005-2012 年，通過布局金融資訊 平台東方財富網、天天基金網和股吧構建「門戶 垂直頻道 社區」三大流量入口， 為公司客戶資源的積累打下堅實基礎，形成廣告和金融數據服務兩大核心業務模 塊，2010 年 3 月公司於深交所創業板完成上市，進一步提高市場影響力；

2）2012- 2015 年，公司成為獲得公募基金代銷牌照的四家第三方代銷機構之一，公募基金 代銷業務迅速成為公司重要的盈利增長點； 3）2015 年至今，公司通過收購西藏 同信證券並更名為東方財富證券正式切入證券領域，經紀業務和融資融券迅速成 為公司重要的盈利增長點。同時布局公募基金業務和保險經紀業務。公司通過以 「東方財富網」為核心的互聯網財富管理生態圈，聚集了海量用戶資源和用戶黏 性優勢，打造並完善集資訊、決策、交易、社交、理財等為一體的一站式互聯網 金融服務大平台，構建互聯網 金融服務的生態圈。

相較於東方財富，其他金融數據資訊類公司較少涉足證券等金融業務牌照布局。 同業中，東方財富擁有較為全面的金融業務牌照，旗下擁有東方財富證券、東財 基金、天天基金等子公司，負責證券、公募基金、基金銷售等不同領域業務。同 花順目前主要涉足基金代銷、保險經紀和徵信業務，但收入佔比較低，2021 年其 基金銷售及其他交易手續費等業務收入規模 3.1 億元，佔比約 8.9%。指南針於 2022 年收購網信證券，重整完成後將持有網信證券股份 100%，布局證券業務。益盟股 份、麟龍股份等公司則主要集中於 C 端數據資訊軟體業務，較少涉及其他類金融 服務。

證券牌照為指南針提供流量變現新途徑，帶動指南針從按客收費向按資產規模收 費模式轉變。2022 年 4 月，指南針正式成為網信證券控股股東，指南針逐步向綜 合金融服務商定位轉變。一方面，證券牌照的獲取為指南針提供註冊用戶向收費 客戶轉化的新路徑，提升客戶付費億元，帶動收費客戶數增長，假設網信證券 15.4 萬經紀客戶活躍客戶比例 50%，指南針先鋒版/擒龍版、私享家版軟體向證券業務 客戶轉化，則預計至 2024 年指南針證券業務客戶數可達 19.8 萬戶。

另一方面， 綜合金融服務的提供可帶動單客收入提升，尤其是私享家版軟體高付費客戶的轉 化，打開單客付費天花板。假設網信證券自有客戶、先鋒版/擒龍版轉化的證券經 紀業務客戶、私享家版轉化的證券經紀業務客戶戶均資產分別為全市場戶均資產 的 100%、200%和 400%，預計可分別提供 1,666、3,331 和 6,662 元的單客價值。 綜合以上，考慮到兩融等其他證券類業務開展時間不定，預計至 2024 年僅經紀業 務可為指南針帶來收入約 5.99 億元。（報告來源：未來智庫）

3、路徑展望：看好資本市場擴容下金融信息服務行業空間

市場改革和機構化進程將加速金融資產規模提升，間接推動金融信息服務產業鏈 的擴容。金融信息服務行業市場依賴於資本市場規模，直接融資比例、證券化率 兩大維度來看，未來中國資本市場具備廣闊的擴容潛力。從直接融資比例看，當 前國內直接融資比例僅為 47%，美國、日本已穩定在 80%、70%以上；從證券化 率看，使用股市總市值/GDP 來衡量，中國為 80%左右，美國、日本已達到 194.9%、 132.8%。隨著資本市場容量的擴張，金融信息服務行業的營業收入亦將出現上行 態勢。總結來看，資本市場擴張直接利好具有強貨幣化能力金融業務的綜合金融 服務商成長，間接帶動金融信息和技術服務需求增長。

證券信息服務空間將主要依靠證券市場擴容，相對投入看已與海外機構持平。 2008 年證券業協會發布《證券期貨經營機構信息技術治理工作指引（試行）》， 要求證券期貨經營機構最近三個財政年度 IT 投入平均數額原則上應不少於最近 三個財政年度平均凈利潤的 6%或不少於最近三個財政年度平均營業收入的 3%。 整體看，證券行業對於信息技術的投入不斷加強，2017-2020 年證券行業信息系統 投入規模從 160 億元增至 263 億元，年化增幅達 18%。其中，華泰證券為典型的 信息技術驅動，2021 年其 IT 投入超過 20 億元。就整體信息技術投入占收入比例 看，國內券商主要在 3%-6%之間，已經與海外投行持平，甚至超過部分海外投行。

以恒生電子為代表的中後台交易系統供應商將持續受益於證券市場擴容。證券行 業規模持續增長、金融政策更替、系統技術升級和維護帶來可持續性需求，中性 假設（證券/基金行業收入年化增速 11%/20%，對應中後台集中交易系統/資管系 統支出佔比 0.7%/1.5%）下，預計至 2026 年券商 IT、基金 IT 行業空間分別約為 59.26、53.21 億元，合計 112.47 億元。

金融行業信息化背景下，看好 To B 數據資訊服務商未來發展。對標海外金融數據 資訊機構如彭博等來看，國內金融數據終端定價仍有一定上浮空間，同時金融行 業的擴張也將使得金融數據終端需求持續增長。比較各類金融機構需求，券商和 公募基金等機構對數據終端需求更高，但和銀行、私募基金等金融機構在機構數 量上存在量級差距，因此整體看 To B 數據資訊潛在空間主要來源於銀行和私募基 金，預計行業整體遠期空間可達 109.4 億元。

看好以東方財富為代表的綜合金融服務商。東方財富橫跨證券基金等各類理財產 品、縱攬社交/資訊/決策/交易/理財的一站式互聯網金額服務平檯布局模式滿足投 資者對於多樣性綜合金融服務需求，旗下各 App 東方財富、天天基金日活量在 2021 年仍保持 44.7%和 84.0%增速。GDP 持續增長和人均收入提升背景下，預計 居民綜合理財需求持續增長將使得東方財富收入利潤保持持續增長，預計謹慎、 中性、樂觀條件下東方財富10 年期遠期利潤空間分別可達 188.14、396.60和 822.80 億元。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】未來智庫 - 官方網站

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