（報告出品方：中信證券）

政策解析：募資和退出政策發力完善投資基金體系

全國概覽：多政並舉因城施策，聚焦募退鼓勵發展

國家和地區政府的引導、支持和鼓勵政策對於私募股權市場的發展具有春風化雨、見 微知著的作用。現階段，股權投資對於哺育中小企業、孵化地方產業經濟的重要作用已逐 步顯現，多地政府出台鼓勵股權投資、創業投資的政策，積極打造風投創投中心，完善私 募股權投資基金體系，引導資金投向本地支持產業。

隨著中國股權市場的不斷發展，政策的著力點主要聚焦在兩個方面，一是對現有制度 的創新、優化，疏通解決募資端、退出端現存的癥結和難題；二是通過財政資金撬動私募 股權市場發展，在募投管退各個環節加以支持，真金白銀的引導市場資金「投早、投小、 投創新」，哺育本地產業鏈茁壯成長。

制度優化：減少募資限制拓寬退出渠道，S基金順應市場需求蓬勃發展

制度創新、優化類政策主要是從頂層設計方面，梳理治理私募股權存在的制度性的症 結。在募資端，多地逐步落地合格境外有限合伙人制度（QFLP）試點、合格境內有限合 伙人制度（QDLP）試點，「雙 Q」政策的落地推進了我國投資的便利化，尤其是 QFLP 為 境外資本提供了新的投資渠道，為美元基金募資困難的當下點燃了星星之火。

銀保監會正不斷放開險資股權投資的限制，同時中央也鼓勵銀行理財子、險資等參與 股權投資，為私募股權市場注入長線資金。2021 年 11 月 29 號，由中國人壽、平安人壽、 陽光人壽等 15 家險資企業在內的 18 位股東共同成立了中保融信私募基金有限公司，註冊 資本達 148 億元人民幣；2021 年 12 月 27 號，中國人壽與中國中鐵在京攜手發起設立國 壽鐵工基礎設施專項投資基金，簽約總規模 300 億元，主要投向中國中鐵牽頭實施的 PPP、 BOT 等基礎設施投融資項目，重點聚焦契合長三角一體化、粵港澳大灣區、成渝地區雙城 經濟圈等國家區域發展戰略的項目，預計全部完成投放後可撬動基礎設施投資項目總投資 額約 3000 億元。

從退出端來看，證監會啟動了私募股權創投基金向投資者實物分配股票試點工作，允 許 GP 把其持有的公司 IPO 前的股份通過非交易方式過戶給 LP，這將有助於解決 GP 和 LP 之間關於項目上市後賣出股票時間點和價格之間的分歧問題；此次試點旨在進一步完 善非現金分配機制，拓寬私募股權創投基金退出渠道，促進投資-退出-再投資的良性循環。 在退出端發展私募股權二級市場已成為市場和政府共同的迫切需求。站在 2022 年中 這個時間窗口，2014、2015 年及其之前成立的高齡基金正面臨難以清盤的困境，部分主 投早期、以股權轉讓為主要退出方式的政府引導資金也存在難以退出的問題，而現階段股 權投資市場退出路徑過度依賴 IPO，退出渠道的比例失調致使在投資鏈條的中間段出現了 退出「堰塞湖」現象，因此大力發展 S 基金有助於私募股權行業的可持續循環發展。

具體來看，證監會分別在 2020 年 12 月和 2021 年 11 月先後正式批複北京和上海的 股權交易中心開展股權投資和創業投資份額轉讓試點，隨後北京和上海也分別出台了支持鼓勵 S 基金落地和指引國有企業私募股權基金份額估值的政策，幫助股權二手交易市場逐 步形成一套完善的交易機制和成熟的交易服務平台，從基礎設施的建設助力 S 基金髮展。 根據執中《2022 中國私募股權二級市場白皮書》顯示，2021 年中國私募股權二級市場累 計發生交易 353 起，可獲知的累計交易金額達 668.07 億元，同比增長 153%，近 5 年復 合增長率達 47%。中國私募股權二級市場在經歷多年的探索期後正邁向高速發展階段。

從 2021 年至今，全國各地有多家 S 基金被推出或正處於醞釀過程中，根據執中 ZERONE 及媒體報道的信息明確設立的超 15 只，其中多為政府或國資發起，且 S 基金規 模逐步增長。與此同時，部分母基金主動採取「F S D」策略（母基金 S 基金 直投）、 組建專題型 S 基金也逐步成為未來的趨勢。

財政槓桿：構建地方產業集群優勢，引導市場「投早、投小、投硬科技」

財政撬動市場發展類政策核心是發揮地方財政槓桿效應，構建地方產業集群優勢。政 府投資基金分為國家級和地方級，通過整合財政資金髮起設立，核心目標是發揮財政資金 槓桿放大作用，來進一步助推某些特定領域的產業發展。現階段，地方政府引導基金呈現 出地區下沉化、體量規模化、投向具體化的特徵。例如，2022 年 6 月 1 日，天津市政府 出台了《天津市天使投資引導基金管理暫行辦法》，意在打造一隻 100 億總規模的母基金 群，重點聚焦在「投早、投小、投硬科技」，為天津市產業鏈強鏈補鏈提供種子企業。

地方對私募股權的鼓勵支持政策的集大成者，是設立基金小鎮。在我國基金小鎮建設 中，政府主導型和政企聯合型仍佔據絕對主導地位，核心的配套政策一般有落戶獎勵、租 金補貼、經營扶持、投資獎勵、人才補貼、稅費返還等領域，真金白銀的支持基金小鎮的 生態發展。目前，我國包括規劃建設中的基金小鎮已經超 80 個，廣泛覆蓋我國 21 個省級 行政區。值得注意的是，資本正在從市場相對飽和的一線沿海城市，轉移到其他發展潛力 較大的杭州、南京、武漢、長沙、青島、蘇州等城市。

私募股權市場和經濟市場密切相關，因此存在不直接和股權私募市場相關其對其發展 有直接或間接的重大影響的政策。有正面積極影響的政策例如科創板、北交所的設立和上 市註冊制的全面推行等，客觀降低了中小企業上市的難度，為投資人的退出渠道清掃障礙； 或具有負面影響的政策有《反壟斷法修正草案》、《數據安全法》、《網路安全審查辦法》、 「雙減」等政策，旨在促進行業健康發展，但一定程度上影響到相關企業，降低了投資熱 情、提升了項目退出難度。其中，「專精特新」相關政策的出台，極大的促進了中小企業 的發展，為私募股權市場孕育了大量的高價值可投資標的，與此同時也降低了投資信息差， 幫助投資人更快更清晰的定位目標企業。現階段已有至少 15 個省出台對「專精特新」企 業的補貼政策，金額從 5 萬到 1000 萬元不等。

綜上所述，股權投資市場作為多層次資本市場非常重要的組成部分，其對於哺育中小 企業、強鏈補鏈的作用已逐步顯現。政策從中央到地方，從募投管退的各個環節，予以正 向鼓勵的作用，引導長線資金入市、疏通企業退出渠道，直接或間接撬動市場資金投早投 小，帶動股權投資市場良性發展。 政策正在成為股權市場未來發展的主要動因。創投市場的風口主要受政府和市場共同 驅動，根據過去的 10 年的風口投向來看，由於經濟增速放緩，主要由市場需求、資本推 動的行業，如 O2O、電商零售等，熱度正逐步下行；由政策引導的賽道，如集成電路、新 能源汽車等，正隨著政府政策的大力扶持而欣欣向榮。因此，政策的投向指引，對於私募 股權市場未來的發展有著舉足輕重的作用。

股權市場分析：募投降溫、兩極分化，投資活力有待在下半年釋放

2022 年以來，受國際關係的不穩定、中概股監管趨嚴、國內局部疫情嚴重程度超預 期等多重外因疊加的影響，中國一級股權投資市場面臨挑戰；隨著環境的變化和政策的引 導，2022 年上半年募投管退也隨之變化，整體呈現出「募投降溫、兩極分化」的特徵， 但不斷出台的制度創新優化類政策和財政帶動市場發展類政策也為 2022 年的股權投資市 場注入活力。

募資端：人民幣基金募資平穩，美元基金募資困難，國資背景人民幣基金漸成主力

從募資端來看，受局部地區疫情影響，2022 上半年募資基金數量和金額均出現緊縮。 2022H1，VC/PE 市場約 2701 只基金完成新一輪募集，同比下降 7.2%；披露的新募基金 規模約 7724 億元人民幣，同比下降 10.3%。受上海等局部地區的疫情影響，2022 年 4 月 和 5 月的募資基金數量和金額出現較大幅度的下滑。

外幣基金出現募資困難，主因是退出受阻和國際形勢的不確定性增加。現階段，受制 於緊張的國際形勢和美國對中概股上市的嚴厲監管，中國公司赴美上市受阻，外幣基金常 用的退出方式不再通暢，外幣基金投資中國募資熱情大幅降低。2022H1，人民幣新募基 金數量和規模分別同比下降 5.5%和 0.3%，其中一季度穩中有升，二季度回落明顯；外幣 新募基金數量和規模分別同比大幅下降 64.3%和 65.0%，且新成立的大額外幣基金數量很 少；值的注意的是，隨著 QFLP 在越多越多城市試點推行，在一定程度上有助於舒緩外幣 基金募資困局。

受政策引導，募集的大額人民幣基金管理人主要為國資背景。新募集人民幣基金規模 大小與其管理人國資屬性背景呈現明顯的正相關關係，且 2022H1 新募規模在 1-50 億元 區間範圍內的人民幣基金中國資背景管理人佔比相較於 2021 年進一步提高，百億人民幣 基金則仍全部為國資背景。

創投基金佔比快速擴張，政策引導促進創投快速發展。募資基金類型仍然是以成長基 金和創業投資基金為主，但從 2021 年到 2022H1 的結構變化來看，創業投資基金的數量 佔比提升了 11.1pcts、金額佔比提升了 1.2pcts，成長基金的數量佔比下降了 10.8pcts、金 額佔比下降了 7.6pcts；值得注意的是，基礎設施基金的金額佔比提升了 8.2pcts，規模大 幅提升主要是由於上半年國壽鐵工基金、廣州城投城市更新股權投資基金、北京百路投資 基金分別募資了 300.1 億元、200 億元、90.51 億元人民幣。

募資金額向兩極化發展，1 億元以下小規模和 50 億元以上大規模的募資事件佔比增 加。對比 2021 年和 2022H1 的募資金額的結構來看，小於 1 億元的基金數量佔比提升了 2.8pcts 達到 59.5%，50-100 億元的基金金額佔比提升了 2.4pcts 至 15.9%。

投資端：投資節奏顯著放緩，投資偏好呈現兩極化趨勢

從投資端來看，2022 年上半年的投資次數和金額均銳減，投資活力有待在下半年進 一步釋放。2022H1，VC/PE 市場共發生約 4167 起投資案例，同比下降 31.9%，其中披 露的投資金額約 3149.29 億元人民幣，同比下降 54.9%。投資金額與募資金額的差額同比 顯著擴大，未投資金有望為下半年股權市場注入更多活力。

美元基金投資積極性顯著降低，人民幣基金成投資主力。從投資事件的幣種結構來看， 美元基金的投資數量佔比從 2021 的 14.9%下降到 2022H1 的 9.7%，金額佔比從 2021 的 35.9%下降到 2022H1 的 21.6%。從投資階段來看，機構的投資偏好呈現兩極化狀態，一方面積極尋找種子項目，在資 金端明顯加註天使輪及 Pre-A 的項目，其佔比 2022H1 較 2021 年分別提升 1.44pcts、 0.68pct；另一方面偏好盈利性更優的成熟期公司，偏愛上市定增，把握確定性。

科技製造類的創新企業廣受資本青睞。2022H1，65.1%的投資事件和 57.8%的投資 資金集中在 TOP3 行業（IT、半導體及電子設備、生物技術/醫療健康），半導體、機械制 造、汽車、紡織及服裝等行業投資事件同比增速較快，投資的聚焦點已從商業模式創新轉 向科技製造的創新。

退出端：A股渠道退出通暢且回報豐厚，IPO的PE/VC滲透率創新高

從退出端來看，受外部環境壓力，退出事件同比大幅減少，但科創板、北交所的作用 正逐步凸顯，A 股已成為核心退出渠道。2022H1，中國股權投資市場共計發生約 1295 筆 退出案例1，同比下降 50%，其中，除併購退出外，其餘方式的退出交易均有不同程度下 降。IPO 仍是主流的退出方式，2022H1 IPO 退出占退出總數的比例為 79.4%，其中 A 股 退出佔比達到 88.1%。

2022 上半年，IPO 的 PE/VC 滲透率和中企境內上市賬面回報率均創近 5 年新高。我 們以 PE/VC 參與的 IPO 數量佔全部 IPO 數量的比例作為滲透率，2022H1，IPO 的 VC/PE 滲透率達 69.3%，創下新高；其中，科創板的 VC/PE 滲透率攀升至 90.6%、北交所和上 交所主板的 VC/PE 滲透率也超過 68%，高於其他板塊。2017 年以來境內上市賬面回報倍 數穩定提升，但受國際形勢和政策影響，赴美 IPO 數量大幅減少，2022H1 境外上市賬面 回報倍數顯著下降。

投向趨勢：先進位造成為機構投資增長點

市場投資趨勢：結合區域優勢，大力發展新興科技和先進位造行業

中小企業股權融資佔比逐步提升，項目估值逐步提高，資本市場助力區域產業鏈培育。 股權投資市場的早期項目投資佔比在 2015 年超過了 90%，達到頂峰，隨著公司逐步成熟、 部分投資逐步偏好確定性、大量 CVC 機構進入市場，早期投資項目佔比下降，戰略投資 不斷增加；早期項目佔比在 2020H2 達到階段性低谷，約佔整體項目數的 64%，此後逐步 提升；各個階段項目的投資金額中位數均呈現波動上升的趨勢，項目估值逐步提高，資本 市場正助力新興產業公司的培育。從地域來看，北京，上海，廣東，浙江，江蘇投資項目 數仍佔比超過 80%，但是在 2022H1，遼寧，河北，貴州，安徽，山東的投資項目數同比 為正，成為股權投資市場中表現亮眼，且值得關注的地區。

製造產業項目投資趨勢顯著,上游周期品疫情後引得資本關注。我們將所有項目對應到 7 大產業分類，即消費，醫療健康，地產與基礎設施，金融，周期，科技，製造。從產業 趨勢來看，消費產業的投資項目在 2015 年後就一直處於下降通道中，而製造產業投資數 量佔比從 2015H1 的 6%穩步提升至 2022H1 的 31%。投資新技術和新趨勢、助力「補鏈 強鏈」高科技企業、進軍全球供應鏈核心環節成為股權市場的共識。從細分賽道來看，元 宇宙賽道投資數量同比超過 13 倍，與此同時，先進位造、傳統製造、汽車交通、智能硬 件成為機構關注的重點行業。

投資項目多省並舉，華東華南增速領先。從歷史趨勢上看，華東地區股權投資案例數 佔總投資數接近 50%，2022H1 投資案例數佔比同比 2020 年提升 4.36pcts，以廣東為核 心的華南地區近年投資數目佔比提升較多，同比 2020 年提升 1.45pcts，華中地區、東北 地區、西南地區投資數目佔比小幅提升；以北京為核心的華北地區投資數目佔比有所下降。 總體呈現多省並舉的趨勢，其中華東地區投資項目主要集中在集成電路、生物技術和製藥、 醫療器械及硬體等領域，近年來新能源、新材料、智能裝備、汽車零部件也成為華東地區 關注的投資方向。

聚焦產業優勢，發揮區域稟賦。投「硬科技」、投「健康」成為區域投資的共同趨勢， 但不同地區仍可發揮區域產業優勢，細化發展區域特色行業。2022H1，除集成電路、生 物技術和製藥領域外，華東地區側重醫療器械及硬體領域，華南地區側重機器人領域，華 北側重企業安全領域。不同省份重點投資行業也有不同，在 2021-2022H1 中，山東的輕 工製造、寵物服務、航空航天、工業 4.0，福建的裝修裝潢、消費電子，浙江的電商解決 方案、智能家居，廣東的消費電子、智能家居，都是具有地區優勢和特色的投向產業。

製造行業趨勢：關注先進位造及工業4.0等細分子行業

政策邏輯在於推動產業升級，中國製造業正向技術驅動型發展。在全要素生產率出現 下滑、人口結構老齡化加速的背景下，國務院於 2015 年 5 月頒發《中國製造 2025》，制 定實現製造業強國的戰略目標；2021 年 3 月，國務院頒發《國民經濟和社會發展第十四 個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要》，再次明確製造強國戰略，並於 2021 年 9 月設立 北京證券交易所，支持中小企業融資發展。在政策邏輯的推動下，中國製造業正從勞動密 集型向資源密集型到技術密集型發展。

理性發展，良性循環。受益於國家政策支持，產業資本逐步擴張，中期項目投資金額 中位數穩步提升。從製造產業投資階段佔比來看，戰略投資佔比維持在 23%-30%的水平， 戰略投資的加入為行業帶來穩定且充足的資金，助力行業良性發展，推動製造產業升級。

機構重點關注先進位造下新能源行業股權投資機會。製造產業中，先進位造、汽車交 通行業當前投資增速最高，其中先進位造行業佔比從 2018H1 的 53%穩步提升至 2022H1 的 71%，5 年提升了 18pcts。細分賽道中，新能源行業投資數量提升對先進位造行業投資 規模提升貢獻最大，新能源投資項目佔比相比於 2020 年提升 6.15pcts；航空航天賽道和 智能裝備賽道投資趨勢初起，兩年內提升分別 2.7pcts 和 0.5pct。從投資輪次來看，先進 製造和智能硬體早期投資項目佔比較高，行業仍有較多的股權投資機會。

外部趨勢不改，內部賽道分化。先進位造各個行業的投資數量穩步提升，但是內部結 構中，航天航空賽道近兩年提升幅度最大，工業 4.0 與集成電路行業投資項目數量穩定提 升。具體來看，截至 2022H1，航空航天行業投資數量已經是 2015H1 時的 15 倍，遠超其 他子行業的增速，工業 4.0 和集成電路行業則穩步提升近 7 倍，新能源、智能裝備行業提 升幅度約為三倍。

消費行業趨勢：傳統消費量減價升，科技類消費更受關注

消費產業早期項目投資佔比於 2015 年達到頂峰，從 2020 年開始各階段項目達到穩定 的分布。2020-2021 年度中，消費產業投資規模中位數大幅提升，中期階段項目趨勢更為 顯著，投資特徵呈現出「量減價升」的趨勢。從消費品內部結構來看，傳統消費，包括電 商零售、廣告營銷、體育運動、旅遊、遊戲等賽道在 2022H1 投資項目數出現同比下降的 現象，而受益於餐飲行業出清，餐飲品牌和餐飲供應鏈融資的增加，本地生活融資項目數 保持連續上升的趨勢，與消費相關的汽車交通（汽車後服務）等行業也同樣保持上漲趨勢。

醫療健康行業趨勢：頭部項目估值下跌，生物技術和製藥佔比持續提升

從 2021 年開始，投資人對醫療健康產業早期新興項目的關注度持續提升，截至 2022H1 早期項目佔比已回升至近 80%。在 2017-2019 年，醫療健康產業股權投資估值提 升較為明顯，投資金額的中位數增長；近年來，醫療健康產業投資事件金額的中位數維持 穩定，但 75 分位數從 2020 年醫藥集采發力以來顯著下降，頭部項目估值有所下跌。從醫 療健康產業內投向來看分化明顯，生物技術和製藥、醫療器械及硬體的投資數佔比從 2015 年的 19.2%和 18.7%顯著提升至 53.3%和 24.8%，其中生物技術和製藥主要投向創新葯、 疫苗等公司；醫療機構、健康保健等行業的投資數佔比則持續下跌。

投資行為偏好洞察：政策引導產業，投資賽道趨同

透視不同類型機構投向，把握核心群體投資邏輯。截至 2022 年 6 月末，全國共有 14814 家私募股權、創業投資基金管理人（家），不同屬性的基金管理人風格互有差異，投資目 標與投資能力不盡相同。挖掘不同特徵機構的投資行為，有助於理解股權市場重要參與者 的群體智慧，進而把握市場動向。我們梳理出政府引導基金、CVC 機構、Top100 明星 PE/VC 機構，通過觀察具有代表性的LP、GP投向變化進而洞察股權市場的投資與產業發展趨勢。

政府引導基金：聚焦戰略新興產業，重點跟進先進位造和汽車交通

截至 2021 年末，政府引導基金累計自身規模達到 2.47 萬億，同比增長 11.31%，基 金數量共計達到 1437 只，累計同比提升 4.51%，其中華東地區累計成立 632 只政府引導 基金，自身規模達到 8563 億元，數量和規模位居全國首位；華中地區政府引導基金自身 規模增長 613 億元，同比增長達 27.89%，增速位居第一。政府引導基金著重支持戰略新 興產業，兼顧複製發展地方特色產業，是各地發展產業的重要抓手。

政策指引政府引導基金從中後期階段向初創期和種子期階段投資。由於成熟期企業投 資確定性強且能夠較快帶來投資回報，同時在稅收和就業方面對地方產業有明顯的貢獻， 因此在過去政府基金傾向於投資較為成熟、前景明確的產業或公司。近年來政府引導基金 開始傾向於支持以早、中期為主的創業投資企業，根據統計數據來看，可投資於早期階段 的政府引導基金數量佔比達到 44%，從投資階段分布來看，2020H2早期項目佔比達到 50% 左右，在 2022H1 早期項目佔比提升至 65%左右，提升了 15pcts。從單筆融資規模上看， 政府引導基金仍以大額資金投資為主，但是 5000 萬元以下的小額投資仍有提升的趨勢， 整體呈現「投兩端」的投資趨勢。

積極投資新興技術，扶持戰略產業發展。相較於高回報，政府引導基金更在意產業效 益和社會效益，積極投向新一代信息技術、醫藥健康產業、先進位造產業等產業，且更傾 向於投早、投小，引導社會資本啃向「硬骨頭」。政府引導基金密集設立且投資範圍明確， 以財政資金撬動市場資金，在一定程度上會引導股權市場未來的投資趨勢。

聚焦硬科技，加註半導體和汽車交通領域。從市場已披露的投資信息來看，政府引導 基金投資項目一直側重戰略新興產業，如半導體等，近年來政府引導基金持續加大先進位 造和汽車交通賽道的投資力度，其中，先進位造投資比重從 2019H1 的 24%提升至 2022H1 的 55%，投資企業主營業務集中在半導體、電池、感測器、智能製造、汽車零部件等戰略 新興賽道。在區域方面，除了繼續在廣東、江蘇、上海、浙江投資外，也加碼了安徽、貴 州、吉林等省份產業投資的力度，安徽省投資項目數佔比同比提升了近 7pcts。

CVC機構：十年投資數量佔比已翻倍，持續關注先進位造領域

近年來，產業資本憑藉豐富的產業鏈資源迅速發展，部分公司開始積極組建自己的 CVC 團隊（企業風險投資基金，由企業成立，使用自有非金融資金來投資的風險投資部門） 以找尋戰略契合項目或者純粹的財務投資。2010H2，國內 CVC 投資項目數佔國內總投資 項目數的比重僅為 7.1%，而在 2021H2，國內 CVC 投資項目數佔國內總投資項目數的比 重已經超過了 16.2%，十年翻一倍，且呈現出佔比穩步上漲的趨勢，CVC 逐漸成為中國股 權投資市場的一股新勢力，其投資行為逐步成為關注重點。

現階段，不僅大型互聯網公司標配 CVC，上市公司也積極設立產業投資基金。從 A 股設立產業投資基金的節奏上來看，大致與 PE/VC 投資節奏相近；從行業分布來看，醫 葯、計算機、機械行業已經設立較多的產業投資基金，國防軍工、食品飲料、電力設備及 新能源、基礎化工行業近五年來加快設立產業投資基金。CVC 產業投資基金更善於整合產 業資源、將投資和自身業務形成合力，同時加速行業內存量市場和資源整合。

早期投資佔比回升，單筆投資金額大幅增長，強鏈補鏈延鏈進行時。我們統計了 1000 余家 CVC 投資機構的投資行為，從進入的投資輪次看，早期的 CVC 機構群體偏好天使輪、 A 輪、B 輪等早期項目，但早期項目佔比從 2015H1 的近 90%，回落到 2020H2 的 50%， 近兩年早期項目佔比回升至 60%；從投資金額使用來看，投資 1 億元以上的項目數佔比已 經超過了 60%，CVC 機構在 2020H2 大幅度提升單項目投資金額。

互聯網公司是 CVC 機構投資的主要參與者，但是近年非互聯網公司 CVC 機構正逐步 活躍，產業投資快速破圈加速發展。歷年活躍的 CVC 機構主要是以騰訊投資為首的互聯 網公司，包括小米集團、阿里巴巴、京東、百度、位元組跳動等，隨著其他公司出於對公司 戰略轉型的需求或是前瞻布局的需要，非互聯網公司也更多的參與到股權市場中，包括聯 想創投、碧桂園創投、廣汽集團、蔚來資本等。根據不同時間區間 CVC 機構活躍度排名， 我們認為，互聯網公司依舊是重要的 CVC 機構，但隨著「反壟斷」政策的出台，其影響力逐 步下降，更多產業的 CVC 機構逐步進入舞台引領投資趨勢。

在過去的五年，CVC 機構股權投資關注的行業，從文娛傳媒、企業服務，逐步切換 到了先進位造、醫療健康，汽車交通和智能硬體行業處於投資熱度上升通道且行業前景廣 闊。觀察 CVC 機構群體投資項目的行業變化，2019H2 之前，CVC 機構投資主要關注文 娛傳媒、企業服務和教育行業，先進位造的關注度逐步提升；從 2019H2 至 2022H1，CVC 機構對教育行業的關注度大幅度跌落到 17 名，行業偏好切換到了先進位造和醫療健康上； 與此同時，智能硬體和汽車交通行業的機構關注度也正處於上升通道中，隨著政策引領和 市場需求穩步增加，投資關注熱度有望持續。

受益於產業資本發展，細分賽道中，集成電路、生物技術和製藥、新能源、工業 4.0 等先進位造子行業成為產業投資趨勢。在互聯網流量見頂、平台經濟監管、實現共同富裕 的大背景下，「互聯網」產業資本投資節奏有所放緩，大量非「互聯網」產業資本加大了 投資力度；在行業選擇上，集成電路、生物技術和製藥成為今年投資熱點行業，工業 4.0、 汽車零部件、新材料、感測設備也進入到 CVC 產業投資的視角中；在政策助力產業發展 的背景下，圍繞先進位造產業各個細分行業的投資廣為 CVC 機構青睞。

明星機構（TOP100）投資動向：轉向硬科技，醫療健康投資數佔比穩定

股權市場投資常以明星機構領投，由於明星機構往往具有較強的投研實力和產業資源， 所以其投嚮往往也會引發市場的關注。因此我們參考清科 2021 年度股權投資排名，挑選 出 100 家知名 PE/VC 投資機構，包括紅杉中國、IDG 資本、DCM、君聯資本、淡馬錫、 博裕資本等機構，觀察 100 家明星機構投資行業變遷，透析股權市場投資方向的迭代與機 遇。

加註製造、科技，各產業布局結構較為均衡。從明星機構投資項目數佔比結構來看， 科技、製造的項目投資數佔比連續增加，已經從2019H1的40.4%，提升至2022H1的61.3%， 提升了20.9pcts；而消費項目的投資數佔比已從2019H1的31.8%下降到2022H1的12.4%， 下降了 19.4pcts；醫療健康投資數佔比近兩年維持在 22%-24%；明星機構投資者對科技 和製造行業關注度較高，加註製造、科技，並維持了醫療健康行業投資佔比。

布局市場熱點，加註硬核製造。在製造產業中，明星機構在近年來積極布局元宇宙概 念的投資項目，同時高度關注製造產業下各賽道的投資項目。從項目數結構看，先進位造 在製造產業投資中佔比從 2019H1 的 57.6%提升到 2022H1 的 79.8%；在先進位造各子行 業中，TOP100 明星機構主要布局集成電路行業，同時加註航空航天（同比 2020H1 提升 6 倍）和新能源（同比 2021H1 提升 5.16 倍）。

綜合政府引導基金、CVC 基金和明星機構的股權投資行為，可以觀察到市場中重要的 股權投資資金正逐步趨同、形成合力，重點關注先進位造行業，將有助於中國先進位造的 良性發展，推動中國製造業由勞動密集型向技術驅動型升級。從細分結構上看，航空航天 領域增速較快，但是當前融資項目數仍然較少，而集成電路、新能源和新材料領域，已經 具有一定規模和較高的關注度，在政策紅利、資本加持、區域政府支持以及中國工程師紅 利的大背景下，硬科技與先進位造行業將為股權市場提供更多優質的投資項目。

未來趨勢與機會展望

市場趨勢

趨勢 1：政策持續發力促進股權市場長期向好。 政策從股權投資的頂層設計優化到地方因地制宜的鼓勵補貼政策會逐步形成共振，朝 募資端擴容、退出方式多元化的方向邁進，幫助股權投資基金打通「投資-退出-再投資」的良 性循環，進而可持續的服務實體企業。

趨勢 2：政策引導作用不斷增強，帶動資金「投早」、「投小」、「投創新」，持續流向「硬 科技」。 市場引導作用減弱，政策引導作用不斷增強，在政府政策引導及政府引導基金的帶動 下，產業投資基金、財務投資基金等投向趨同，均偏向先進位造等「硬科技」產業，且趨勢 在未來一段時間內仍會持續。

趨勢 3：2022 上半年募投規模差額同比明顯擴大，下半年投資力度有望顯著回補，投 資活力有望加速釋放。 2022H1，VC/PE 市場募資規模約 7724 億元人民幣，同比下降 10.3%；投資金額約 3149.29 億元人民幣，同比下降 54.9%。投資金額與募資金額的差額同比明顯擴大，未投 資金有望在下半年為股權市場注入更多活力。

面向企業的機會

機會 1：政府引導基金、CVC 基金等不同類型基金逐步出現投向專題化的趨勢，因此 針對性的尋找投資人能提升融資效率，獲得產業賦能。 機會 2：企業可以通過充分了解國家和地方扶持的產業方向、區域的資源稟賦來發展 第二增長曲線，找到融資環境更為寬鬆的賽道。

面向投資機構的機會

機會 1：各地政府引導基金的增加帶來更多機遇，投向具有地方產業優勢且地方政府 扶持的細分方向的 PE/VC 機構，融資端更容易獲得政府引導基金的青睞，退出端也更易 通過地方 S 基金完成退出。 機會 2：隨著各地基金小鎮的設立和蓬勃發展，私募股權投資機構積極加入基金小鎮， 能更好的發揮產業協同效應和平台規模優勢。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】未來智庫 - 官方網站

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