PCB行業專題報告:底部明確,關注布局景氣增量的優質公司
(報告出品方/作者:中信證券,徐濤、胡葉倩雯、夏胤磊)
整體:近千億美元市場,內資在封裝基板、HDI 高端 領域空間廣闊
市場規模:宏觀經濟復甦、新興應用驅動成長,預計全球 PCB 產值 2022-2026 年 CAGR 將超 5%。PCB 被稱為「電子產品之母」,應用於幾乎所有的電子產品,與宏觀經 濟強相關。受宏觀經濟波動影響,Prismark預計 2022年其產值達 821億美元,同比 1.5%。 展望未來,伴隨宏觀影響邊際減弱,整體需求穩步復甦,疊加伺服器及數據中心、汽車電 子、AIoT(智能耳機、智能手錶、AR/VR 等)新興應用放量及技術升級,PCB 產值有望 穩健成長,Prismark 預計 2026年全球產值達到 1016億美元,2022-2026年 CAGR 超 5%。 分下游看:智能手機佔比最高,伺服器及數據中心、汽車電子增速最快。根據 Prismark 數據,智能手機、個人電腦、消費電子、汽車電子、伺服器及數據中心是 PCB 下游中的 核心應用場景,2022 年預計產值分別佔比 20%/16%/14%/11%/11%。從增速來看,服務 器及數據中心、汽車電子成長最快,預計 2022~2026 年 CAGR 達到 9.4%/8.1%。
分類型看:技術發展持續推動 PCB 產品結構升級,封裝基板、HDI 板產值增速高於 整體增速。受益於下游應用技術規格持續迭代升級,對線路板要求亦不斷提升,PCB 下游 中高端化產品如 HDI、封裝基板等產值佔比顯著提升。根據 Prismark 數據,2000 年全球 PCB 產值中 RPCB(剛性電路板)/FPC(柔性電路板)/HDI(高密度互連板)/封裝基板 佔比分別為 78%/8%/5%/8%,2021 年變至 50%/17%/15%/18%,分別-28/ 9/ 10/ 10pcts。 我們認為伴隨產品性能的不斷升級,高附加值產品產值有望維持快速成長,Prismark 預測 2021-2026 年全球 PCB 整體產值 CAGR 約 4.6%,其中封裝基板預計將高達 8.3%;其次 為 HDI 板,約 4.9%。
競爭格局:參與廠商眾多,內資廠商載板、HDI 高端化空間廣闊。
——整體來看:PCB 具備客戶定製化強、規格差異大等特性,全球共有近 3000 家 PCB 企業,市場整體呈碎片化分布。根據 N.T.Information Ltd 數據,2021 年全球 PCB 行 業 TOP30 廠商的產值合計為 554.38 億美元,在總規模中佔比 69%,其中中國台灣/中國 大陸/韓國/日本/其他分別為 11/7/6/4/2 家,內資地位不斷提升。
——地域分布來看:根據 Prismark 數據,伴隨 2000 年後中國製造業崛起,全球 PCB 產值持續由日韓台向中國大陸轉移,大陸產值高速提升且在全球佔比不斷提升,由 2000 年的 34 億美元成長至 2021 年的 436 億美元,佔比由 8%提升至 55%,已成為全球 PCB 產業的核心區域。從不同產品規格來看,中國大陸在 RPCB/HDI/封裝基板市場產值分別約 68%/63%/16%,但 HDI、封裝基板主要為中國台灣、日本、韓國等廠商在大陸布局產能 (如華通、迅達、欣興、揖斐電、三星電機等),內資佔比仍有限。我們認為內資廠商在 RPCB 領域已基本佔據主導(高多層仍有待進一步突破),伴隨研發積累及技術升級,有 望逐步推動產品高端化,預計將在 HDI、封裝基板領域實現高速增長,成長空間廣闊。
需求景氣視角:兩大高景氣增量需求 消費復甦,行 業有望底部向上
細分 1—數據中心:AIGC 催化海量算力需求,驅動 IDC 加速建設
伺服器應用介紹:伺服器對 PCB 需求量大,以 6 層以上的高多層板為主。以典型機 架式伺服器為例,有 9 處模塊需使用 PCB 板,總需求量達 35 塊,可分為:1)主板:屬 於標配,也是伺服器中價值最高的 PCB,ASP 超過 1000 元;2)電源板:一般單獨設置, 或者與主板集成;3)功能性配板:網卡、VGA 等卡板,硬碟、光碟機、內存、CPU 等均需 使用外設 PCB 板,此外,刀片式伺服器及高密度定製伺服器還需額外使用一塊高速背板。 從需求結構上看,伺服器主要採用高多層板、封裝基板等,以支持大量數據的傳輸與運算, 其中 6 層以上的高多層板佔比超過 50%。
有線側通信應用介紹:有線基礎設施的光傳輸網路、數通網路設備類型眾多,其中傳 送網包括 OTN 等光設備,當前主流為 200G/400G 速率,PCB 包括背板(高多層)和卡板(層數略少,數量多),數據網包括高端路由器、網關、IDC 交換機等,PCB 包括背板 和卡板。整體通信 PCB 產品類型以 8-16 層板為主,佔比約 35%。
量的角度:AIGC 趨勢明確,驅動 IDC 高速建設,預計伺服器未來 3 年出貨 CAGR 近 10%。ChatGPT 引發行業算力軍備競賽,AIGC 行業發展趨勢明確,亦加速雲計算建設 需求,在此浪潮之下,為支撐高密度計算需求大規模、標準化、模塊化,數據中心(IDC) 相關建設需求迎來快速成長,根據中國信通院,伺服器在數據中心建設成本結構中佔比達 69%,將受益 IDC 建設。DIGITIMES 預測,2022 年大型雲端數據中心業者持續資本開支, 預計出貨量約 1805 萬台,同比 6%,長期來看全球各行業數字化驅動雲計算高速發展,伺服器需求有望高速成長,我們預計未來 3 年 CAGR 將達 5~10%。同時,數據中心的建 設亦帶動相應網路設備、儲存設備、安全設備、光模塊/光纖/網線等需求隨之高速成長。
價的角度:行業持續迭代,技術升級驅動 PCB 價值量提升。伺服器方面,根據 Mercury Research 數據,英特爾在全球 x86 伺服器市場中佔據主導地位,但 AMD 市佔率逐步提升, 2022Q4 已提升至 31%。為滿足雲計算高速發展需求,伺服器 CPU 平台及內部集成度不 斷升級,相應 PCB 要求也將提高。Intel:晶元平台已由 Purley 升級至 Whitley,2023 年 1 月推出基於 Eagle Stream 平台的 Sapphire Rapids 晶元,支持 PCIe5.0 標準,年內將再 發布性能更強的 Emerald Rapids 晶元。AMD:於 2022 年 11 月發布第四代霄龍伺服器處 理器 Genoa,並且支持 PCIe5.0 標準。晶元平台升級將支持更高級的 PCI 標準,相應 PCB 需支持高速傳輸,對 PCB 層數及材料要求也越來越高,亦引入新工藝,我們測算 PCIe5.0 標準 PCB 背板的價值量較 4.0 標準提升約 20%~30%。有線側通信方面,2022 年 10 月, 行業龍頭思科發布兩款 800G 交換機(Nexus 9232E 和 8111)及光模塊,以滿足超級數 據中心運營商和電信運營商對更大的交換容量、靈活性和提升功效的要求,催化行業未來 由 200/400G 向 800G 高端產品升級,所採用的 PCB 價值量亦有所提升。
產值預測:全球伺服器及數據中心、有線側通信高速建設,2022~2026 年 CAGR 預 計將達 9%/4%左右。全球數字化建設持續推進,亦有 ChatGPT 等新興技術引發科技巨頭 算力軍備競賽,同時算力性能提升對 PCB 傳輸速率、層數、材料等提出更高要求,Prismark 預測 2026 年全球伺服器及數據中心/有線側通信設備 PCB 產值將達 132.94/79.01 億美元, 對應 2022~2026 年 CAGR 為 9.4%/4.2%。
競爭格局:格局相對分散,行業上下游協同成長。根據 Prismark 數據,2021 年全球 伺服器及數據中心 PCB 產值約 78.12 億美元,我們測算,深南電路、滬電股份、生益電 子 3 家國內頭部伺服器 PCB 廠商合計市場份額僅 7%左右,而中國大陸伺服器出貨量佔全 球出貨量的 25%左右,仍有較大的替代空間;2021 年全球有線側通信設備 PCB 產值約 61.11 億美元,我們測算,滬電股份、深南電路、生益電子 3 家國內頭部有線側通信設備 PCB 供應商合計份額在 19%附近,亦有一定提升空間。全球伺服器及數據中心、有線側 通信設備 PCB 廠商主要來自中國台灣、日本、美國,大陸廠商相對落後,主要由於:一 方面,伺服器、交換機等所用的高頻高速 CCL 市場基本被日本和中國台灣廠商壟斷;另 一方面,PCB 領域存在品牌認證門檻。伴隨國內高頻高速 CCL 如生益科技等廠商產品技 術規格提升,驅動行業上下游協同成長,以及 PCB 廠商品牌認證通過,中國大陸廠商市 佔率有望持續提升。
細分 2—汽車電子:三化驅動 PCB 量價提升,日企領先而內資有望高成長
應用介紹:汽車中 PCB 應用廣泛,當前以中低階 PCB 產品為主。車規要求高、認證 周期長,PCB 在汽車的動力系統、照明、感測器、顯示屏等與電子零部件相關的環節均有應用,汽車電子 PCB 需求結構相對低端,以 6 層以下 PCB 為主,未來有望受益於電動化、 智能化實現升級迭代。
增量 1:電動化較傳統車新增電子零部件需求,驅動單車 PCB 價值量顯著提升。在 傳統汽車的電子元器件中,我們測算,PCB 在整個電子裝置成本中的佔比約 2%,平均每 輛汽車的 PCB 用量約 1 平方米,價值 60 美元,高端車型的用量在 2-3 平方米,價值約 120-130 美元。新能源汽車動力系統升級帶來 PCB 需求顯著提升,包括純電動車帶來的 替代增量和混動車帶來的疊加增量。純電動汽車:動力系統採用電驅動,會完全替換掉傳 統汽車的驅動系統,因此產生 PCB 替代增量,主要源於電控系統(MCU、VCU、BMS); 混合動力汽車:在保留傳統汽車的驅動系統的同時,引入一套新的電驅動系統,也會產生 車用 PCB 的疊加增量。根據 TTM 預計,電動化將拉動單車 PCB 使用面積擴大 3 倍,新 能源車單車 PCB 價值量將由豪華車的 100~150 美元上升至 225~800 美元。
增量 2:智能化集成更多感測器以實現自動駕駛,驅動車用 PCB 量價齊升。汽車智 能化趨勢下,自動駕駛技術有望快速滲透和普及,根據前瞻產業研究院,2020 年全球 45% 乘用車具備自動駕駛功能,主要為 L1/L2 級;預計 2025 年 70%乘用車具備自動駕駛功能, 5%可實現 L4/L5 級自動駕駛。為實現自動駕駛,需在汽車中搭載超聲波、毫米波雷達、激 光雷達、攝像頭等感測器,我們預計將使用更多 PCB,同時感測器規格提升亦帶來價值量 上行。
增量 3:安全性能強,亦滿足輕量化等需求,軟板替代線束有望成為發展趨勢。安全 性能上,在電池包出現短路問題時,FPC 內部設計也會直接將線路銅絲熔斷,避免引起電 池包其他部分的燃燒或爆炸;輕量化上,軟板在電池包內所佔的空間更小,整體重量更輕; 工藝靈活性上,軟板突破了工藝選擇上的局限,產品可配合電池包本身所具有的特性,進 行超聲波、焊接等多種工藝選擇;自動化生產上,FPC 可大大縮短組裝工時、節省人工, 未來有望逐步替代傳統汽車線束。
產值預測:單車 PCB 價值量持續提升,預計全球汽車 PCB 產值 2022~2026 年 CAGR 達 8%。傳統燃油車單車 PCB 價值量約 400 元,我們測算電動化帶來價值增量約 2000 元, 包括 VCU、MCU、BMS 等;智能化發展下將集成激光雷達、攝像頭等以支持自動駕駛, 將增加價值量約 550 元;輕量化下,如軟板替代線束等亦提升 PCB 用量,將增加價值量 約 500 元。Prismark 預測 2022 年全球汽車電子 PCB 產值約 93.5 億美元,2026 年將達 到 127.72 億美元,2022~2026 年 CAGR 達 8%。
競爭格局:日廠領先,受益國內高增長&自主可控&積極布局,內資有望高速發展。 根據 Prismark 數據,全球汽車 PCB 廠商主要集中在日本,2019 年汽車 PCB 前三名均來 自日本,市佔率合計超過 23%,大陸廠商僅滬電股份以 2.76%市佔率排名第 10 名,2021年全球汽車電子 PCB 產值約 82 億美元,經我們測算,景旺、滬電、世運市佔率分別約 5%/3%/2%,受益於:1)中國市場需求高增長,內資具備本地供應優勢:根據乘聯會、中 汽協等機構數據測算,近年來,中國市場汽車銷量和新能源汽車銷量在全球佔比不斷成長, 2022 分別約 33%/64%,預計未來仍將是全球新能源汽車發展的核心需求市場,零部件需 求量大,國內汽車 PCB 廠商有望憑藉本地化優勢切入更多產品供應。2)自主可控需求不 斷提升:在不穩定的地緣政治博弈中,供應鏈自主可控需求走強,中國大陸汽車產業鏈有 望日益成熟,與日廠差距有望不斷縮小,預計國內汽車 PCB 廠商地位將逐步提升。3)內 資 PCB 加緊布局:內資廠商包括滬電股份、景旺電子、世運電路、勝宏科技、東山精密 等加速布局新能源車賽道,並積極切入特斯拉、造車新勢力、傳統 Tier1 等供應鏈,有望 驅動業績高增長。
細分 3—消費復甦:消費有望回暖,手機/其他消費電子 2022-2026 年 CAGR 預計 7%/4%左右
應用介紹:消費電子 PCB 應用以 HDI、FPC 為主。智能手機等消費電子產品追求機 身輕薄化、緊湊化,因此其內部主要採用 HDI、FPC,亦不斷升級規格。根據 Prismark 統計,以移動終端為例,HDI/FPC 占其 PCB 需求分別達 50.7%/47.9%。
產值預測:需求有望回暖,預計智能手機/其他消費電子 PCB2022-2026 年 CAGR 約 7%/4%。量的角度:手機來看,我們預計 2023 年為弱復甦且需求增速呈現「前低後高」 走勢,發達地區 20/21 年第一波 5G 手機用戶有望在 23H2~24 年迎來新一輪換機,疊加欠 發達地區 5G 進一步滲透,我們預計全球智能機 2023/24 年出貨分別約 12.4/13.3 億部, 同比 3%/ 7%。智能手錶來看,我們認為蘋果、華為、三星將持續產品迭代,預計出貨量 同比 20%至 1.8 億塊。VR 來看,伴隨硬體迭代及更多品牌參與,IDC 預計 2023 年行業 整體出貨有望達到 1244 萬台,同比 31%,預計未來以 CAGR≈30%繼續成長,2026 年 出貨量將達近 2800 萬台。AR 來看,ToB/ToC 共同催化,IDC 預計 23/24/25/26 年全球AR 出貨分別約 36/75/149/353 萬台,CAGR 超 100%。價的角度:消費電子終端產品主 要包括智能手機、平板電腦、智能耳機、智能手錶、AR/VR 等,內部均需 FPC/HDI 以滿 足功能實現,功能的不斷豐富亦推動 ASP 提升。規模展望:根據 Prismark 數據,預計智 能手機 2022 年產值為 162.84 億美元,到 2026 年達到 212.14 億美元,2022-2026 年 CAGR 為 6.8%;其他消費電子 2022 年預計產值為 115.62 億美元,到 2026 年達到 136.36 億美 元,2022-2026 年 CAGR 為 4.2%。
國產替代視角:IC 載板行業空間廣闊,內資產值佔比 不足 5%,內資企業有望加速成長
應用介紹:IC 載板為 IC 封裝核心載體,連接上層晶元和下層 PCB。伴隨半導體技 術的發展,IC 尺寸不斷縮小、集成度不斷提高,IC 封裝向著超多引腳、窄節距、超小型 化方向演進,直接將晶元貼裝到 PCB(印刷電路板)已無法支持晶元的引腳連接及性能 輸出,進而產生了必要的新載體——IC 載板(IC Package Substrate,又稱為 IC 封裝載 板)。完整的晶元由裸晶元(晶圓片)與封裝體(封裝基板及固封材料、引線等)組合而 成,IC 載板主要起到承載保護晶元與連接上層晶元和下層電路板的作用,一方面保護、 固定、支撐晶元,增強晶元導熱性能,保證晶元不受物理損壞;另一方面實現電氣和物理 連接、功率分配、信號分配,進而可實現多引腳化、縮小封裝面積、改善電性能及散熱性、 晶元高密度化等功能。從產業鏈來看,IC 載板應用於封裝測試,且是封裝環節中關鍵的 成本項。
產值規模:超百億美元,下游高景氣有望驅動 2022~26 年 CAGR 達 8%,PCB 最 快增長細分領域。根據 Prismark 數據,由於全球經濟復甦、晶元缺貨漲價、高性能運算 晶元需求不斷提升,2021 年全球 IC 載板市場規模達到 141 億美元,同比 37%;2022 年全球宏觀經濟波動,消費電子需求承壓,但伺服器、自動駕駛等創新增量仍高景氣, Prismark 預計 IC 載板規模實現同比 12%成長至 158 億美元;展望未來,Prismark 預 計 IC 載板產值仍有望保持穩健成長,2022~2026 年 CAGR 達 7.88%,在所有細分品 類中增速最快。
行業趨勢之 ABF:產值佔比超過 50%,預計高性能晶元有望驅動 2022~2026 年產值 CAGR 達 10%。ABF 載板主要為 FC-PGA/LGA/BGA 封裝基板及高端 FC-CSP,根據 Prismark 統計,2021 年 ABF 型載板產值佔比超 50%。根據拓璞產業研究院數據,ABF 型載板下游應用中 PC/伺服器、交換機/AI 晶元分別佔比 47%/25%/10%,我們預計 2022~26 年市場規模 CAGR 分別約 3~5%/5~10%/20~25%,在 CPU、GPU、ASIC 等 高性能計算晶元龐大需求驅動下,Prismark 預測全球 ABF 載板產值 2022~2026 年 CAGR 將達 9.88%,產值佔比有望進一步提升。
行業趨勢之 BT:存儲晶元短期需求承壓但 Module 高增長,預計產值 2022~2026 年 CAGR 約 6%。BT 載板主要為 FC-CSP/FC-BOC、WB-BGA/CSP、Module 封裝基板, 我們測算其下游應用中存儲/Module 分別佔比 65%/25%,存儲晶元受消費電子需求疲軟 拖累,而 Module 領域受益 5G 發展高速成長,我們預計兩者 2022~2026 年市場規模 CAGR 分別約 0~3%/30~35%,整體來看,預計全球 BT 載板產值 2022~2026 年 CAGR 約為 5.76%。
行業趨勢之 Chiplet:解決高性能 IC「摩爾定律」放緩問題,預計推升 IC 載板需求。 傳統晶元依賴晶體管製程面臨「摩爾定律」放緩問題,而 Chiplet 將單一晶元拆解為多個 滿足特定功能的裸片(die),每個 die 可選擇最適合的製程工藝分別製造,再通過先進封 裝技術將各個單元彼此互聯,最終集成封裝為一個系統級晶元組,具備高靈活、高良率、 低成本等優勢,成為解決該問題的途徑之一,目前眾多 IC 巨頭著手研發 Chiplet 技術, 已成為行業發展趨勢。Chiplet 雖解決了單一製程 SoC 超大尺寸 die 的良率、成本等問題, 但面臨超介面標準不統一、大尺寸封裝、測試更複雜、散熱(互連線非常短)等問題,封 裝加工精度和難度進一步加大,進而對 IC 載板的面積、層數、精細度等規格提出更高要 求。舉例來看,AMD EPYC (Naples)伺服器晶元產品由 4 個 Zeppelin die 組成,每個 Zeppelin die 都包括單獨的 memory、IO complex、infinity Fabric 的控制與介面,面積為 213mm2,4 個則為 852 mm2;據 AMD 介紹,如果採用 single chip 設計,die 大小約為 777mm2,Chiplet 技術下晶元面積提升了約 10%;華為晟騰 910 採用 8 個 chiplet 設計, 融合了 HBM die、邏輯部分與 I/O 部分分離、兩個 dummydie、超大總 die size 等特點, 晶元面積達到 1228mm2。IC 載板的面積、層數、精細度的提升會大大降低產品良率,驅 動 IC 載板附加值提升。
競爭格局:壁壘高,大陸產值佔比不足 5%並有望高增長。從競爭壁壘上看,IC 載 板行業主要有技術(製備工藝難,生產良率低)、上遊資源(關鍵原材料、設備供應緊張)、 下遊客戶(定製化高,綁定緊密)、資金(投入規模大,投入產出比低)四大壁壘,導致 新入局者難度大,成熟玩家具備先發優勢且持續深耕,位於行業領先位置。從競爭格局上 看,根據 Prismark 數據,全球 IC 載板產能主要集中在日本、韓國、中國台灣,2021 年 上述三地產能合計佔比達 83.7%,其中日本廠商最早布局 IC 載板技術,具備明顯先發優 勢,且產品以高附加值 ABF 載板為主;韓國載板廠商受益於三星、SK 海力士等本土半 導體廠商崛起;中國台灣由於擁有眾多 IDM、Foundry、封測廠商,產業鏈整合發展驅動 IC 載板快速成長。聚焦中國大陸,由於內資廠商起步晚,目前在全球產值佔比不足 5%,受益於中國 IC 產業鏈的高速成長和自主可控的發展目標,Prismark 預測 2021~2026 年 中國大陸 IC 載板產值 CAGR 達 11.6%,高於全球整體的 8.6%。
廠商對比:海外主導 ABF 並配套國際巨頭,內資廠商有望受益晶元製造自主可控。 根據 Prismark 數據,2020 年全球 IC 載板前十廠商均來自日韓台地區,CR10 達到 83%, 日韓台廠商憑藉自身起步早、技術雄厚及產業鏈優勢,在封裝載板行業佔據領導地位;而 內資廠商起步較晚,珠海越亞 2006 年生產第一款 IC 載板,深南電路 2009 年進入封裝基 板,興森科技 2012 年開始布局封裝基板。從技術水平上看:海外廠商較內資更為先進, 且生產線較為成熟,產品產能、良率、交付能力、生產效率均較為領先,在市場價格競爭 上更具優勢;難度較高的 ABF 載板的供應以中國台灣廠商為主,佔比高達 48%,而目前 尚無大陸內資廠商實現 ABF 載板量產突破。從客戶資源上看:海外 IC 載板廠商主要服務 國際科技巨頭,如蘋果、三星、AMD、Intel、英偉達等;而內資廠商客戶以國內為主。國 內晶元產業自主可控驅使下,預計更多內資晶元製造廠商將採用國產化封裝,促使內資 IC 載板廠商持續受益。從擴產規划上看,由於 BT 載板的主要應用場景存儲領域技術迭代快、 需求波動大,經營穩定性差,且當前景氣度相對弱,海外廠商新產能建設聚焦 ABF 載板; 國內晶元製造加速推進自主可控,存儲、計算、模擬等不同類型產能加速建設,BT、ABF 均存在國產化需求,國內廠商不僅布局 BT 載板,亦積極探索 ABF 技術和產能布局。目前 國內廠商仍處布局初期階段,深南電路、珠海越亞、興森科技合計份額約不足 5%,有望 受益國內晶元產業高速發展以及自主可控配套需求。
投資分析
整體情況:估值低位,細分景氣有望驅動改善
PCB 目前處於估值低位,數據中心、汽車電子、消費復甦、IC 載板有望驅動行業底 部向上。2020 年 1 月以來,PCB(中信)指數動態 PE 均值為 28 倍,2022 年受疫情反 復、局部衝突、通貨膨脹、匯率波動等影響,整體下游需求相對承壓,行業動態 PE 持續 波動下行,截至 2023 年 3 月 21 日為 21 倍,處於低估水平。展望未來,我們認為當前 PCB 行業底部明確,從需求景氣視角看,數據中心、汽車電子兩大景氣增量 消費復甦,行業 有望底部向上;從國產替代視角看,IC 載板行業空間廣闊,內資產值佔比不足 5%,內資 企業有望實現加速成長。
細分來看:關注布局高景氣增量、產品結構優化的優質公司
滬電股份:高端 PCB 龍頭,數通、汽車驅動成長。我們測算公司 2022 年收入中企業 通訊市場板占 60-65%,汽車占 25-30%。企業通訊板領域中,公司有望受益伺服器 (PCIe5.0)、交換機(400/800G)等規格升級迭代及持續放量,公司客戶覆蓋華為、中 興、思科等國內外伺服器廠商及雲廠商;汽車領域中,公司產品可滿足傳統汽車、自動駕 駛、智能座艙等不同需求,客戶覆蓋博世、大陸等全球領先 Tier1;並通過與 Schweizer、 勝偉策的參股合作掌握領先技術,已量產 4D毫米波雷達、車規77GHz毫米波雷達高頻板, Pack 技術,可應用於混合動力、純電動汽車驅動系統等。
深南電路:內資通信 PCB 龍頭,持續優化產品結構,載板潛心布局。我們測算公司 2022 年收入中通信約 55-60%,伺服器約 15%,汽車 5-10%,封裝基板約 20%。PCB 業 務中,基站領域國內市場需求預計持平,公司在客戶端份額維持穩定;公司大力開拓海外 市場,海外訂單有望不斷增長;伺服器領域,公司積極拓展下游新客戶,訂單持續增加, 並受益 PCIe5.0 標準升級;汽車領域,公司聚焦高附加值智能駕駛相關產品,如域控制器、 激光雷達、毫米波雷達、攝像頭等,客戶包括采埃孚、比亞迪等。封裝基板業務中,公司 早在 2009 年布局 IC 載板,2011 年深圳產線投入試生產,2021 年收入 24.15 億元,同時 公司積極擴充產能並優化產品結構,我們測算公司規劃產能達產後將擁有 108 億元 IC 載 板產值規模(BT 型/ABF 型分別約 88/20 億元),較目前提升近 4 倍。
興森科技:PCB、半導體雙驅動,ABF 型有望 23H2 前後放量。我們測算公司 2022 年收入中 PCB 占 70~75%,封裝基板占 10~15%。PCB 業務中,主要為樣板及小批量板, 業務特點為多客戶、小批次、高利潤率模式,覆蓋華為、中興等 4000 家客戶,產品包括 光模塊產品、5G TRX、微波階梯槽板、醫療設備板、數模轉換產品、伺服器板等,未來 作為「現金流」業務且規模穩健增長。封裝基板業務中,公司 2012 年即切入 IC 載板,2019 年 8 月 BT 型產線滿產,良率達 95% ,2021 年 IC 載板收入 6.67 億元,其中存儲/其他占 比估算 7:3,客戶已覆蓋三星、西部數據、長存、長鑫等國內外龍頭,大陸客戶佔比 70% , 有望深度受益國產化窗口期的需求。公司積極推進擴產及技術升級,且 ABF 型有望 23H2 前後放量。現有規劃擴產全部達產後,我們預計公司將擁有 112 億元 IC 載板產值規模(BT 型/ABF 型分別約 40/72 億元),較目前提升 14 倍。
勝宏科技:硬板 PCB 領先企業,顯卡、汽車、伺服器驅動成長。我們測算公司 2022 年收入中網路通訊占 20-25%,顯卡占 5-10%,伺服器占 5-10%,電腦占 15-20%,消費 類占 25-30%,汽車占 10-15%。顯卡領域中,客戶包括英偉達、AMD 等,我們測算公司 在英偉達消費級顯卡份額超過 40%,在全球 GPU 晶元配套 PCB 板市佔率超過 10%,未 來有望進一步深化高算力場景,跟隨客戶成長。汽車領域中,公司重點布局智能駕駛、低 壓、高壓、安全件等增量市場,客戶包括整車品牌(T 客戶、比亞迪、蔚小理等)及傳統 Tier1(德賽、馬瑞利、博世、采埃孚、大陸、安波福等),我們測算,公司 2022 年在 T 客戶硬板 PCB 產品中份額約 20%。伺服器領域中,公司持續加強布局並導入國內外客戶, 包括烽火、浪潮、中科曙光、富士康、廣達、微軟等。
生益電子:高端 PCB 領先企業,積極布局汽車、伺服器增量市場。我們測算公司 2022 年收入中通信設備占 30%,網路設備占 30%,伺服器占 15%,汽車占 10-15%。公司量產 PCB 最高層數達到 56 層,PCB 完成尺寸可達到大尺寸 1200mm×600mm,與深南電路、滬電股份共同位居國內第一技術梯隊,是華為、中興等通信主設備廠商的前三大供應商。 公司積極推進產能規模擴展及結構優化,目前擁有東莞東城和江西吉安兩個生產基地,並 持續推進產能擴充支撐成長,我們預計 3-5 年後產能規模將是 2021 年的近 3 倍水平,同 時公司加緊伺服器、汽車電子 PCB 布局,長期展望通信網路、伺服器、汽車 1:1:1 產值規 模戰略。
景旺電子:內資汽車 PCB 龍頭,產品覆蓋全面,加強數通布局。我們測算公司 2022 年收入中通信占 15-20%,計算機及網路設備占 10%,汽車占 35-40%,消費電子占 15-20%, 工控醫療占 15-20%。汽車領域中,公司客戶覆蓋海拉、博世、大陸、法雷奧、德爾福、 經緯恆潤、比亞迪等頭部 Tier1 及整車廠商,並可提供一站式解決方案,覆蓋新能源、ADAS、 智能座艙、V2X 不同應用,亦積極布局高端產品如域控制器 HDI、毫米波雷達及激光雷達 高頻板等,有望受益電動化、智能化、網聯化、共享化發展。伺服器及數通領域中,根據 公司公告,公司通過建設珠海高多層 PCB(年設計產能 120 萬平米,已部分投產)及高 端 HDI(年設計產能 60 萬平米,已部分投產)項目加強布局,客戶包括中興、浪潮、新 華三等。
鵬鼎控股:消費電子高端硬軟板龍頭,布局新興領域蓄力成長。我們測算公司 2022 年收入中手機 60-65%,其他消費電子及其他 30-35%。公司為全球第一大 PCB 生產商且 是 A 客戶核心 PCB 供應商,近年來著力布局高端硬板,如 SLP、HDI 等,有望藉助客戶 資源和技術研發積累迅速取得業績放量;同時,公司亦向新興應用領域拓展延伸,如汽車、 VR/AR 等。軟板業務中,我們預計公司 2023 年有望切入 A 客戶手機更多軟板料號,進一 步提升覆蓋 ASP 及供應份額,同時公司近年穩步推進汽車電池板布局,已實現批量供貨。 硬板業務中,公司積極布局增量藍海市場,包括汽車、伺服器、MiniLED 等,2022 年 12 月發布定增預案並投向過年產 526.75 萬平方英尺高階 HDI 及 SLP 印刷電路板擴產項目以 及年產 338 萬平方英尺汽車板及伺服器板項目,並進一步推進數字化轉型升級。此外, 公司於 2023 年 1 月與關聯公司禮鼎簽訂《投資入股協議書》,目前持股超過 10%,加強 半導體領域布局。
生益科技:全球覆銅板龍頭,產能擴張、結構優化支撐成長。公司是全球覆銅板龍頭, 根據 Prismark 數據,在全球市場中份額排名第二。產能角度上,我們測算截至 2021 年末, 公司共擁有 CCL 產能約 1 億平米、FCCL 約 1500 萬平米;2022 年公司陝西生益三期項 目投產,我們測算 CCL 產能提升至 1.1 億平米;根據公司公告,公司預計廣東生益封裝項 目、常熟二期項目有望在 2023 年投產,我們測算屆時 CCL 產能將超過 1.2 億平米;此外, 公司 2022 年啟動江西生益二期項目規劃,年產能 1800 萬平方米,我們預計投產後公司總 產能將超 1.4 億平米。結構角度上,高頻高速產品穩健推進,繼續拓展 HDI 基板、封裝基 板等高端產品,拓展更多應用場景的同時提升產品附加值。
大族數控:PCB 專用設備領先廠商,受益下游擴產及設備升級。公司在 PCB 專用設 備領域深耕 20 年,是全球領先的 PCB 專用設備方案提供商,從鑽孔類起家逐步實現檢測 類、曝光類、成型類等多個核心工序覆蓋,下遊客戶包括深南電路、景旺電子、生益電子、 勝宏科技、鵬鼎控股、欣興電子等主流 PCB 板廠。短期來看,PCB 板廠受下游需求波動 影響擴產放緩,進而影響公司訂單交付及業績表現;長期來看,1)需求企穩復甦有望驅 動下游擴產,有望推動 PCB 板廠稼動率提升,進而有望促使板廠下游擴產和高端延伸布 局,公司作為 PCB 設備龍頭,有望憑藉核心技術、優質客戶、平台化布局等優勢受益行 業發展。2)公司加強技術研發,將受益 PCB 產品升級迭代:在 HDI 方面,公司已研發出 更高精度、更高效率的可覆蓋任意層 HDI 加工的 CO2 激光鑽孔機、精細線路激光直接成 像機、高精度 CCD 六軸獨立機械成型機及高精測試機,形成較強競爭力的產品組合;在 封裝基板方面,公司積極推進可加工 50μm 及以下微孔的 CO2 激光鑽孔機及新型激光鑽 孔機在客戶端的認證,新研發的微小通孔加工高速主軸機械鑽孔機已獲得行業龍頭客戶的 認可並形成銷售。3)公司有望受益國產替代,打開長期空間:參考 Prismark 報告對 PCB 設備採購額的統計(2021 年約 415 億元),同時考慮行業的周期性,我們測算每年 PCB 設備採購額約在 300~500 億元,其中公司所切入的鑽孔、曝光、檢測、成型等設備需求約 120~200 億元,當前高端 PCB 設備仍由三菱、Orbotech、Nidec-Read 等海外廠商主導, 公司作為國內 PCB 設備領先廠商,持續加強研發,有望逐步實現各類設備的高水平國產 替代,打開長期發展空間。
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精選報告來源:【未來智庫】。「鏈接」
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